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第五節　中國的金融脆弱性與金融危機

中國金融脆弱的表現

商業銀行體系是我國金融體系的主體，商業銀行所積累的不良資產曾經是我國金融脆弱的最主要標誌。由於信息披露的不充分，外界對於中國銀行業的不良資產餘額一直多有猜測。根據官方公佈，2001年國有銀行本外幣不良貸款額17649億元，不良資產比率達25.36%。當然，其中損失類不良貸款只佔一小部分，其餘不良貸款則還有相當的回收率。2000年底，國有銀行的實收資本為4793億元。假如全部不良貸款損失額達到不良貸款總額的四分之一，那就會把實收資本全部衝光。股份制商業銀行的問題小一些，但其潛在不良資產損失也不容輕視。

城市信用社、信託投資公司、財務公司和租賃公司以及各類農村基金會等非銀行金融機構，在1992—1994年的經濟膨脹時期，都有大量的違規違法經營，管理混亂，累積了大量壞賬。在經濟“軟著陸”之後，金融風險暴露，支付問題不斷髮生。1996年以來，全國發生多起信用社擠提甚至倒閉事件。受其牽連，個別由信用社合併而成的城市商業銀行也出現了程度不等的支付困難和存款擠提。1998年1月，海南發展銀行因此破產。1997年後，有幾家全國性的大信託投資公司先後以不同方式結束了經營活動，其中包括引起國內外廣泛議論的廣東國際信託投資公司破產案。

在政策性金融機構中，中國農業發展銀行由於承擔籌集農業政策性信貸資金，承擔國家規定的農業政策性金融業務，不良貸款比率高。

保險業的問題具有隱蔽性。尤其是壽險，現階段主要是收入期，大規模的支出期尚未到來。現在，保險業的問題在於：一是無序競爭，支付高額代理費；二是利率不斷調低，保單利差倒掛。

在資本市場方面，上市公司普遍業績不良。市場發育還處於較低的水平；市場秩序有待大力規範。資本市場的運作主體——證券公司不僅相當普遍地參與不正當的操作，自身的基礎也極為薄弱。98家證券公司，到2002年的不良資產率平均為50%，不良資產額達460億元人民幣。而這98家證券公司的資本金只有917億元。

在對外金融交易方面，儘管實行外匯管制，仍存在相當規模的資本外逃。據外經貿部的測算，1993—1997年，資本外逃累計達1100億美元。

雖然官方統計的外債指標均在安全線以內，但隱性外債大量存在。廣東國際信託投資公司宣佈破產後，申報債權總金額為467億元，80%以上為境外債權。這從一個典型事例顯示了隱性外債的規模。中國外債的幣種結構集中於美元和日元，也使我國承擔著較大的匯率風險。據測算，截至1993年8月底，我國累計執行的三筆共1.7萬億日元貸款，因日元升值就增加了60億美元的債務負擔。

“脆弱”但未導致“危機”之謎

還在亞洲金融危機爆發之前，國內外對中國金融的穩定性大多表示極為擔憂。時任IMF總裁的康德蘇認為，最值得警覺的是中國，可能出現最大的銀行倒閉風波。依據前述的金融危機擴散的理論，中國似乎難逃亞洲金融風暴的劫難。

中國與東南亞危機國家的出口都高度依賴美、日等國的市場。1998年與1997年相比，中國對日本的出口增長率從3.1%降至-6.7%，對美國的出口增長率從22.5%降至16.2%。中國與東南亞危機國家還有著“共同貸款人”——都欠日本銀行、美國銀行大量的外債。然而，後來的中國卻經受住了衝擊，為亞洲唯一的安然度過1997—1998年全球金融大動盪的新興市場國家。對此，國內外有著各種各樣的解釋。

——中國在亞洲金融危機中倖免於難的直接“防火牆”是資本項目沒有開放。這就不存在國際短期資本急速抽逃並從而引爆危機的機制。這在危機時刻有其關鍵意義，但並不是唯一的原因，也不是決定性的。

——中國特有的金融結構，就效率來看，問題突出，可是從抗拒金融衝擊的角度看，卻又較強。在中國，銀行信貸的間接融資佔社會融資總量的80%，其中的四大國有商業銀行又佔間接融資總額的70%。較小的金融市場和國家直接支持的銀行信貸，是外部衝擊較難動搖的。

——國家綜合債務水平尚在可承受的範圍之內。中國綜合債務的特點是：銀行不良資產多，但政府債務、居民債務和外債卻不高。若以政府內債、銀行壞賬以及外債表示國家綜合債務額，那麼中國國家綜合債務率（國家綜合債務額/名義GDP），在1997年為47%，1998年也低於50%。而同期日本、泰國、印度尼西亞、韓國的這一比率則分別達114.3%、109.3%、92.7%、75.4%。美國的同一指標長期在70%，歐元區的標準為60%。其中政府的負債，雖然國際上對中國有種種議論，特別是估計到或有債務，有極為誇張的悲觀議論。但多方衡量，實際負債水平還有相當的餘地。政府負債較低，金融震盪之際就可以用增加債務的辦法來清理債務、穩定經濟。這也是解釋為什麼中國銀行業的壞賬雖有可能高於東南亞國家，卻沒有發生金融危機的一個根據。世界銀行也認可這樣的說法：“按狹窄口徑統計的政府債務水平不高，足以對深受不良債務拖累的銀行體系提供財政支持。”

——最根本的、長期起作用的應是中國經濟現在具有的活力，它保持了國民經濟持續穩定的增長和在國際經濟舞臺上的競爭潛力。也正是具備這樣的根基，才使得自身的金融脆弱性雖在不斷累積的情況之下，卻能夠經受住亞洲金融危機的劇烈衝擊。在亞洲金融危機後的1998—2000年三年，中國GDP增長速度雖然較之前數年有明顯下降，但仍分別達7.8%、7.2%和8.0%；出口總值也依然持續增長。實體經濟的良好狀態從根本上保證了金融穩定的態勢。

破解“脆弱”但未導致“危機”之謎，並不意味著對於中國金融脆弱問題無須嚴肅對待；也不因為金融危機沒有發生而否認在局部範圍內，如某一金融行業、某一地區出現危機的可能性。

脆弱性與市場化

改革之前，中國金融業幾乎不存在脆弱性。不僅中國人沒有想這樣的問題，國際上也無人關注。隨著市場化改革的推進和深入，金融的脆弱性才逐步顯現並日益積累。自然而然，如下的判斷成立：中國金融的脆弱性是伴隨市場化而來的。假如無視整體和全局，把脆弱性和市場化這種相關關係孤立地進行考察，直接的邏輯推論應該是：停止市場化，消除脆弱性。顯然，這樣的論斷並無價值。

第一，金融按照市場的軌道改革是建立市場經濟體制總體改革任務的構成部分。就如同把經濟整體改造為市場機制是基於以高效率的資源配置來替代原有體制低效率的資源配置一樣，金融改革與建設的核心目標也在於提高資源配置的效率；就金融本身功能特點來說，則是要求形成一個能夠高效率實現儲蓄向投資轉化的機制。安於低效率而不推進這樣的轉化，沒有金融脆弱性；要求有高效率的金融機制，則金融脆弱性必然伴隨而生。如何選擇？中國的實踐說明，金融脆弱性的社會代價遠不會吞噬效率提高所帶來的好處，因而，堅持金融市場化，就不應因其必然伴隨金融脆弱性而有所動搖。

第二，在改革過程中金融脆弱性雖然不可避免地伴隨而來，但對於脆弱性生成和積累的過程卻不是無能為力的。認識並正視金融脆弱的內生性，並尋求得當的緩解、緩衝、疏導、控制的措施和途徑，就會使這一過程較為平緩、漸進，就會提高可控程度。在這方面，中國碰到的一個特殊問題是：一方面是市場機制的改革方向和不可逆轉的推進進程，另一方面則是傳統機制的退出並非一蹴而就和因循守舊力量的牽制。本來，市場機制中的問題是要在進一步市場化的進程中解決，而中國的新舊衝突，卻使問題的解決相當困難。例如，改革以來，利率和匯率的調整，使銀行風險加大。但利率、匯率變動了，商業銀行卻不能自主地進行金融產品創新來對衝利率、匯率風險，這就使加大的風險無法分散、化解。在這種情況之下，往往有歸罪於市場化議論，並企求以延緩改革來換取暫時安寧的對策。

中國特定的實際包含著一般的規律性。上一章和這一章講了金融自由化，講了金融自由化使得金融更加脆弱。中國的金融市場化和金融脆弱性屬於同一性質的問題。在本章第二節最後一段所講的，與這裡所講的，是同樣的道理。