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第五節　外匯市場與黃金市場

外匯市場的概念與功能

國際支付中要求進行各種貨幣的兌換，這類兌換的要求是多方面的：

——在一國之內，出口商取得外匯收入，需要將其換成本國貨幣，用於國內購買出口品；另一些進口商則需要將本國貨幣兌換成外匯，用於進口。這是本幣與外匯相互之間的兌換要求。

——發達的國際貿易通常都不僅限於雙邊貿易，而是多邊貿易和多邊支付。例如，法國商品出口英國，取得英鎊，但法國出口商人需要將其換成日元，以便從日本購進技術、設備；同樣，日本商人又可能需將日元換成美元，以從美國購進所需商品等等。顯然，這裡需要進行多種貨幣兌換才能順利完成國際多邊貿易。

——還經常出現這樣的情況，比如從倫敦市場借得一筆英鎊貸款，卻需將其兌換成美元，以便從美國進口所需設備。

外匯市場（foreign exchange market，exchange market），即進行外匯交易的場所，正是為適應這些需要而產生的。

從組織形式看，國際上外匯市場的形式大體可分為兩類：一類是有固定交易場所的有形外匯市場，如法國的巴黎、德國的法蘭克福、比利時的布魯塞爾等市場。在這種市場上，外匯交易者均按規定時間到交易場所進行交易。但許多交易也可在商業銀行之間進行。另一類是沒有具體交易場所的無形外匯市場，外匯交易完全由交易者通過電話、電報、電傳等通信工具進行。世界上大多數外匯市場，如倫敦、紐約、東京、新加坡、中國香港等市場，都沒有固定交易場所。即使在有固定場所的外匯市場中，許多交易也是通過各種通信工具進行，因而可以隨時向世界各地通報市場行情，並隨時承接來自世界各地的交易。因此，現代的國際外匯市場實際上已成為交易商之間進行外匯交易的一個普及全世界的電信網絡。

據國際清算銀行統計，2011年，全球外匯市場的日交易量已經達到4萬億美元。在當今國際金融和國際貿易領域中，外匯市場正發揮著越來越重要的作用。跨國的生產、交易、投資都要通過外匯來進行，外匯市場交易為這種國際經濟貿易往來提供了貨幣兌換和結算的便利。同時，外匯市場也為金融資本的輸出、國際壟斷資本的對外擴張和外匯投機等提供了角逐場所。

外匯市場的參與者和交易方式

外匯市場的參與者有外匯銀行、外匯經紀人、中央銀行，以及眾多的進出口商、非貿易外匯供求者和外匯投機者。

外匯銀行是指由中央銀行授權經營外匯業務的本國銀行、在本國的外國銀行分行以及其他從事外匯經營的有關金融機構。外匯銀行是外匯市場的交易主體，它不僅充當外匯供給者和外匯需求者的主要中介人，出於平衡頭寸、保值或牟利的需要，外匯銀行也自行買賣外匯，參與外匯市場投機活動。

外匯經紀人是專門從事介紹外匯買賣成交的人。他們自己一般不從事外匯買賣，而是依靠同外匯銀行的密切聯繫和掌握的外匯供求信息，促成雙方交易，從中賺取手續費。

為了防止國際短期資金大量流動的衝擊，中央銀行負有干預外匯市場的職責：外匯短缺時大量拋售，外匯過多時大量收購，以使匯率不致發生劇烈的波動。

外匯市場的主要業務，與其他金融市場一樣，包括：（1）即期外匯交易，又稱現貨交易。它又分為電匯、信匯和票匯。三種不同的匯款業務方式，分別產生電匯匯率、信匯匯率和票匯匯率。其中，電匯匯率是外匯市場的基本匯率。（2）遠期外匯交易，併產生遠期匯率，它與即期匯率之間通常有一定差額。進行遠期交易有不同的目的，如進出口商為了避免匯率風險，預先買進或賣出遠期外匯；資金借貸者為防止國外投資或所欠國外債務到期時因匯率變動導致損失而進行遠期交易；外匯銀行為平衡外匯頭寸，外匯投機者為賺取利潤而從事投機性遠期交易等。（3）外匯期貨交易，是在有形交易市場，根據成交單位、交割時間標準化的原則，按約定價格進行遠期外匯買賣的一種業務。這項業務是第二次世界大戰後金融創新的產物。（4）外匯領域衍生工具的交易，如外匯期權交易、外匯互換業務等。由於管制等原因，外匯交易還有許多複雜的形式。

我國外匯市場的演變

改革開放前，與計劃經濟體制以及外匯收支實行統收統支制度相適應，人民幣匯率由國家確定和調整，不存在外匯市場。1979年，隨著對出口企業實行外匯留成制度，允許留成的外匯相互調劑，在此基礎上逐步產生了外匯調劑市場，形成了調劑匯率。當時的外匯調劑市場是一個初級形式的外匯市場，按照行政區劃設置，實際上是企事業單位之間外匯餘缺調劑的市場，尚不屬於以金融機構為主體的規範化的外匯市場。

在1994年外匯管理體制進行的重大改革中，官方匯率和外匯調劑市場匯率並軌，建立了全國統一的銀行間外匯市場。從市場結構來看，我國外匯市場有兩個層次：第一個層次是客戶與外匯指定銀行之間的零售市場，又稱銀行結售匯市場；第二個層次是銀行之間買賣外匯的同業市場，又稱銀行間外匯市

場，包括銀行與銀行相互之間進行的外匯交易以及外匯指定銀行與中央銀行之間進行的外匯交易。另外，與官方外匯市場對應，還存在非法的外匯交易，即外匯黑市。

銀行間外匯市場

我國銀行間外匯市場的正式名稱為中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心。中國外匯交易中心成立於1994年4月，總部設在上海，備份中心建在北京。2005年外匯市場由原來單一的會員制組織形式引入做市商制度，以提高外匯市場交易活躍程度。截至2011年末，我國銀行間外匯市場共包括33家做市商銀行、321家即期市場會員銀行、72家遠期市場會員銀行和71家互換市場會員銀行。中國人民銀行公開市場業務操作室為外匯市場調控部門，交易中心負責外匯市場組織運行。

外匯市場採用電子競價交易系統組織交易。會員通過現場或遠程交易終端自主報價，交易系統按“價格優先、時間優先”撮合成交。2005年，銀行間外匯市場引入詢價交易方式（OTC方式），並改進人民幣匯率中間價形成方式。

銀行間市場交易以美元/人民幣的交易為主，外幣成交品種主要為美元/港幣、美元/日元和歐元/美元，2007年成交量合計佔全部成交量的86%，2011年這一比例下降到73%。

銀行結售匯市場

1994年的外匯體制改革，取消了外匯留成與上繳，實行銀行結售匯制度。

銀行結售匯市場是我國的外匯零售市場。在結售匯制度下，辦理結售匯業務的銀行是外匯指定銀行。外匯指定銀行根據中國人民銀行公佈的基準匯率，在規定的幅度內製定掛牌匯率，辦理對企業和個人的結售匯。

銀行結售匯包括結匯、售匯和付匯。結匯是指企業和個人通過銀行或其他交易中介賣出外匯換取本幣；售匯是指企業和個人通過銀行或其他交易中介用本幣買入外匯；付匯是指企業和個人通過金融機構對外支付外匯。

在結售匯制度下，外匯指定銀行使用自有的本幣、外幣資金辦理結售匯。銀行有時買多，有時賣多，這就會引起銀行外匯持有量的變化。當銀行的外匯頭寸超出或低於週轉所必要的數額時，就需要在銀行之間進行外匯頭寸的相互調節和平補的交易。

外匯黑市

外匯黑市上的需求，主要包括兩部分：一部分是本身即屬非法交易，如走私、洗錢、非法轉移個人資產、違規對外投資等交易所形成的需求。另一部分是一些正當需求，如超限額的個人因私用匯、符合國家規定的對外投資等。但或因審核手續煩瑣，或因對有關規定不清楚，或因國家對購匯有所限制等，進入非法渠道獲得。黑市上的外匯供給有的是黑錢，有的雖是合法收入，但試圖賺取黑市的匯價差。

外匯黑市上的價格通常高於官方公佈的匯價，主要是因為黑市價格形成一般包括人民幣匯率貶值預期。而且，由於黑市交易是違法違規的交易，因此，從黑市兌換要包含一定的風險溢價。

當前我國境內的外匯黑市交易方式，除人民幣與外幣現鈔的現場兌換、現金交易外，還有互相交換本外幣存單的方式，以及不涉及人民幣的跨境交割的地下匯兌方式。此外，還有些內地企業與較熟識的境外業務夥伴進行所謂的“貨幣互換”，即內地企業直接在內地為境外企業提供人民幣進行各種支付，境外企業在境外以約定的匯率折成外幣償還。

由於外匯黑市交易通常與走私、洗錢、非法資產轉移等活動聯繫在一起，因此，一直是國家嚴厲打擊的目標，也是國家規範和整頓市場經濟的重點。同時，管理部門還不斷創造條件，通過放寬用匯限制，滿足企業和個人合理的外匯需求的措施，從源頭減少非法外匯交易。

黃金市場的歷史發展

歷史上，黃金曾在世界範圍內長期充當一般等價物的角色，是現實經濟生活中實實在在的購買手段和支付手段。金本位瓦解和金幣停止流通之後，黃金依然保持其貨幣屬性，直至20世紀70年代的黃金非貨幣化。非貨幣化之後，黃金仍然是各國國際儲備資產的一部分。

多數國家禁止國內的黃金貿易。但在國際上，在若干全球經濟中心，則一直存在國際黃金市場。世界上最早的國際黃金市場於19世紀初在倫敦產生。

第二次世界大戰爆發後，各資本主義國家實行外匯管制，規定黃金要出售給官方外匯管理機構或指定的國家銀行。1944年，佈雷頓森林會議決定成立國際貨幣基金組織，各成員國同意以美元作為儲備貨幣，將本國貨幣與之掛鉤，保持固定匯率制，而美國則向各國承諾按每盎司35美元的價格無限制地兌換黃金。由於黃金的自由交易受到很大限制，倫敦黃金市場曾關閉了15年。

戰後，各國對黃金管制有所放鬆，瑞士的蘇黎世率先進入國際黃金市場行列。1954年3月，英格蘭銀行宣佈重新開放倫敦黃金市場。1968年3月，七國集團的中央銀行宣佈實行黃金“雙價制”，即各國中央銀行仍按官方價格兌換黃金，而私人黃金交易則須在自由市場進行，由供求決定價格。佈雷頓森林體制瓦解後，1973年11月巴塞爾會議宣佈正式取消“雙價制”，不再維持美元與黃金的官方比價，改為自由浮動。黃金自此便直接受市場供求所支配，世界黃金市場成為自由交易市場。世界上多數國家和地區，也先後解除黃金管制，開放了黃金市場。紐約、芝加哥、中國香港都先後成為重要的國際黃金市場，連同倫敦、蘇黎世一起組成了國際黃金市場的統一整體，世界各國可以在24小時內連續進行交易。

黃金市場的金融功能

過去，黃金的用途中有相當大的部分是貨幣用黃金。貨幣用黃金，又分為二：一是貨幣流通所需，如鑄造金幣。這方面需求已經是近一百年以前的事情。二是國家集中的黃金儲備。到現在為止，這還是一個巨大的數量。作為國際儲備資產，各國官方儲備中都保有必要數量的黃金儲備。世界黃金協會（World Gold Council）公佈的數據顯示，截至2012年2月，中國官方黃金儲備為1054.1噸，全球排名第六。前十名依次為：美國8790.5噸，德國3396.3噸，國際貨幣基金組織2814.1噸，意大利2451.8噸，法國2435.4噸，中國1054.1噸，瑞士1040.1噸，俄羅斯883.3噸，日本765.2噸，荷蘭612.5噸。

現在對黃金的需求，可以說都屬於非貨幣需求，大別為二：投資與消費。

目前，黃金的主要消費領域有珠寶首飾業、電子儀器、牙醫科、工業裝飾、獎章、紀念幣等。其中，珠寶首飾用金需求量約佔全部黃金需求的70%~75%。黃金用途的多樣化促進了全球範圍內黃金交易活動的活躍，是黃金市場得以發展的基礎。

由於黃金的特性與歷史習慣，各種以黃金為標的的投資活動依然相當活躍。黃金飾物的相當部分，在民間，也還是重要的投資保值工具。正是活躍的黃金投資，表明黃金市場仍然具有明顯的金融功能。當人們對經濟前景捉摸不定時，往往便會轉向購買黃金保值。如2001年美國“9·11”事件後，國際經濟局勢不穩、銀行降低存款利率，全球黃金投資的需求量在當年第四季度較2000年同期增長8%，顯示出黃金在不穩定局勢下的資金避難所的角色。

2007年可確認的世界黃金需求為3547.3噸。其中，珠寶首飾需求達2426噸，工業需求為465噸，投資需求為906.9噸。2012年第一季度，全球黃金需求達1097.6噸，價值約597億美元，其中投資需求389.3噸，金飾需求519.8噸，科技需求107.7噸，官方機構需求80.8噸。同期中國黃金需求255.2噸，成為全球最大黃金消費國。

由於兼有一般商品和金融投資功能，黃金市場擁有廣泛的參與者。這些參與者包括黃金的買方、賣方和黃金經紀人三部分。黃金賣方有采金企業、藏有黃金待售的私人和集團、做金價看跌空頭的投機者以及中央銀行等；黃金買方有中央銀行、為保值或投資的購買者、做金價看漲多頭的投機者及以黃金作為工業原料的工商企業等。黃金市場上的交易活動，一般都通過黃金經紀人成交。

黃金市場的類型

國際上的黃金市場流通體系，實際上是一個多層次、多形態市場的集合，有銀行間無形黃金市場、黃金現貨交易有形市場、黃金期貨交易有形市場、黃金零售市場等。

銀行間無形黃金市場是黃金流通的主要渠道，商業銀行是黃金市場流通中的主要參與者。世界各主要國家的黃金市場，其核心成員均由銀行或銀行的附屬公司組成。商業銀行不僅是各個黃金市場中的做市商，而且參與黃金流通的全過程。

現貨交易有形市場，如黃金現貨交易所，是黃金市場流通的一種重要方式。中國香港金銀貿易場和土耳其黃金市場是這方面的典型代表。在黃金市場開放和培育的初期，現貨有形市場有其特殊意義。

黃金期貨有形市場主要是滿足市場對黃金投資、保值及投機等方面的需求，是黃金市場的有關參與者迴避、降低金價風險的重要途徑。投機商在黃金期貨市場的活動帶有兩面性：一方面，黃金投機買賣是現貨價格波動的首要因素；另一方面，期貨市場上的投機活動有可能減少價格波動。從世界範圍來看，黃金期貨交易主要集中在美國的紐約商品交易所和芝加哥商品交易所，在日本等地也有一定規模的期貨交易。

黃金零售市場主要是指黃金飾品銷售市場和以黃金投資為目的的黃金零售交易，如黃金儲蓄、金幣銷售等。黃金零售市場的主體由零售企業、黃金飾品生產企業、商業銀行的黃金零售業務部門等組成。

我國的黃金流通體制改革

新中國成立以來，我國一直對黃金流通實行嚴格的計劃管理體制，由中國人民銀行統一收購和配售黃金，統一制定黃金價格，嚴禁民間黃金流通。

改革開放後，黃金流通體制開始進行小幅改革。1982年，放開了黃金飾品零售市場。1993年改革了黃金定價機制，允許黃金收售價格隨國際金價波動。1999年，取消了白銀的統購統配製度，並將白銀的大宗交易放在一個規範的有形市場中運作。同年12月，我國在部分城市首次向社會銷售金條，受到居民的極大歡迎，這也反映出國內市場對於作為投資品的黃金的需求。

自2001年始，我國黃金流通體制的市場化改革步入實質性階段，決定取消黃金的統購統配，實現市場配置黃金資源。具體目標是：（1）中國人民銀行對黃金生產不再實行計劃管理、統購統配，黃金生產企業、消費企業有充分的自主權決定生產、銷售和消費；（2）黃金價格由市場供求決定；（3）黃金市場通過價格的變動，引導黃金生產與消費，優化資源配置；（4）為防止價格的大起大落，中央銀行代表國家，通過制定指導價格等方式給予必要的市場指導；（5）黃金市場全面開放後，中國人民銀行應充分發揮“持有、管理、經營國家黃金儲備”的職能，在市場交易活動中，按照市場規則以平等身份參與交易。

2002年初，提出分三個階段穩步發展黃金市場。第一步為過渡期，籌建黃金交易所；第二步為國內市場按先企業後個人的步驟逐步全面開放；第三步，與國際市場接軌，取消對黃金進出口的限制，成為國際黃金市場的一個直接組成部分。第三步要有一個最重要的條件，即人民幣的全面可兌換。

黃金交易所的籌建是在上海進行的。作為全國性的有形市場，上海黃金市場於2002年10月30日正式開始交易。交易所實行會員制，不以營利為目的。截至2012年3月，交易所有金融類會員25家，綜合類會員130家，自營類會員3家，由具備一定資格的黃金生產、冶煉、首飾加工、造幣、黃金進出口貿易企業及部分商業銀行組成。交易的現貨目前有純度分別為99.5%、99.9%、99.95%和99.99%的黃金四個品種，同時進行白銀和鉑金的交易。

由於黃金市場的金融屬性，中國人民銀行應繼續承擔黃金市場的監管職能，如審查和批准入市機構資格、調節黃金價差等。

國際金價的大幅波動

20世紀70年代打破了佈雷頓森林體系關於35美元：1盎司黃金的比價後，金價一路攀升。80年代初，黃金價格曾達到每盎司850美元的高點。90年代末期以來，國際市場出現了罕見的黃金拋售潮，特別是各國中央銀行紛紛降低黃金儲備。1998年，瑞士中央銀行宣佈拋售黃金，使黃金價格下降到每盎司275美元的歷史低價。1999年7月6日，英格蘭銀行拍賣了25噸黃金，當天的黃金價格跌到每盎司256美元，這是20年來最低的價位。英國的做法引起了世界各國的極大反響。

黃金價格下跌是世界政治經濟形勢發生根本變化的結果。作為投資工具之一，黃金能夠在高通貨膨脹的環境下起一定的保值作用。但是，由於西方國家近年來通貨膨脹率一直處於較低水平，黃金相對於其他投資工具的優越性並不明顯。同時，自1992年開始，美國股票市場極度繁榮，投資股票和債券的收益遠遠高於投資黃金。再加上黃金交易費用較高，變現的方便程度畢竟比不上股票和債券。此外，黃金的供給量在這一時期又大幅增加。1998年世界黃金生產總量達到了創紀錄的4254噸，而在10年前，只有2000噸。^［1］

但黃金價格下降的趨勢也受到一些因素的制約。黃金畢竟是一種重要的價值貯藏工具。2000年以來，歐美股市連續下挫，投資黃金的吸引力重新顯現出來。2001年全球利率水平大幅下降，特別是美國“9·11”事件的刺激，黃金的保值作用又趨於增強。黃金價格自1999年跌至最低點以後，於2002年開始逐漸上升，2006年5月12日創當時歷史最高點每盎司725美元。雖然之後出現一定程度的回落，但隨著2007年開始的經濟不景氣而一路大幅上升，2008年3月18日為1002.80美元，2009年10月21日為1053.00美元，2010年10月21日達到1343.70美元，2011年9月初，一度觸及1920.20美元的高位。此後又震盪下行，2012年6月3日為1626.30美元。

2007年以來黃金價格的大幅度上漲，主要有以下幾個原因：首先，由於美元的持續貶值，直接造成以美元標價的黃金價格上漲，而且通常黃金價格與原油價格正相關，因而後者在需求增長、美元貶值和經濟前景不樂觀等因素刺激下不斷攀升；第二，對世界經濟的擔憂加重了黃金避險的作用，也提高了黃金投資的預期；第三，在實物消費領域，中國與印度的黃金消費增長迅速，這也推動了金價上漲。由於這些因素的存在，預計在未來一段時期內，黃金價格的上漲可能仍將延續。

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註釋

［1］2007年，中國黃金產量達270.49噸，超過曾經保持100年黃金生產最高紀錄的南非，成為世界最大黃金生產國。此後，中國黃金產量保持穩步增長，2011年達到360.957噸。2010年世界十大黃金生產國為中國、澳大利亞、美國、俄羅斯、南非、祕魯、印度尼西亞、加納、加拿大和烏茲別克斯坦。