e1 Zvi Bodie 投資學 v10
4.2 投資公司的類型
在美國，1940年的《投資公司法》將投資公司分成單位投資信託與投資管理公司兩類。單位投資信託的資產組合基本是固定的，因而被稱為“無管理”的投資。而投資管理公司之所以這樣命名，是因為它們所投資的資產組合中的證券被不斷地買賣：投資組合是受管理的。受管理的投資公司還可以進一步分為開放型和封閉型。開放型公司就是我們通常所說的共同基金。
4.2.1 單位投資信託
在基金存續期間，單位投資信託（unit investment trust）的資金都投資在一個固定的投資組合中。為了成立一個單位投資信託，信託的發起人（通常為某家經紀公司）會購買一個證券資產組合並將其存入信託中。之後，單位信托銷售信託中的基金份額或“單位”，這些份額或單位被稱為可贖回的信託憑證。投資組合中所有的本金和收入都由基金的受託人（銀行或信託公司）支付給基金持有人。
單位投資信託不需要很多的積極管理活動，一旦成立，它的資產組合的構成是固定不變的。所以這些信託被稱為無管理的基金。單位信托往往投資於相對單一的資產類型，例如一個信託可能投資於市政債券，而另一個則可能投資於公司債券。投資組合的單一性與無須積極的管理是密切相關的。單位信托為投資者提供了一個購買資產組合中某一系列特定類型資產的工具。
單位投資信託的發起人以標的資產的成本加溢價的價格出售股份獲得收益。例如，一家信託購買了500萬美元的資產，按每股1030美元的價格公開出售5000股（假設該信託沒有負債）。這意味著單位信托所持有的證券的資產淨值有3%的溢價，這個3%的溢價就是受託人設立該單位信托的收入。
希望變現所持有的單位投資信託股份的投資者可以按照資產淨值將股份賣回給受託人。受託人要麼出售資產組合中的證券獲得必要的現金支付給投資者，要麼將股份出售給新的投資者（仍然以資產淨值加一個小的溢價出售）。單位投資信託近年來逐漸失去共同基金市場份額。這種資產從1990年的205億美元下降到2012年的60億美元。
4.2.2 投資管理公司
投資管理公司分為兩種類型：開放式與封閉式。這兩種公司的董事會都由股東選舉產生，並聘用一家管理公司對資產組合進行管理，管理公司的年費為全部資產的0.2%~1.5%。在許多情況下，管理公司就是組織基金的那家公司。例如，富達管理與研究公司就是許多富達共同基金的發起人，負責管理基金的資產組合，確定每個富達基金的管理費用。在其他情況下，共同基金會聘用一位外部的資產組合管理人。例如，先鋒公司聘用了韋林頓管理公司擔任它的韋林頓基金的投資顧問。多數管理公司都簽約管理數家基金。
開放式基金（open-end fund）可以隨時以資產淨值贖回或發行基金股份（雖然購買與贖回都發生銷售費用）。當開放式基金的投資者想要變現基金份額時，他們就以資產淨值把股份再賣回給基金。相反，封閉式基金（close-end fund）不能贖回或發行股份，封閉式基金的投資者想要變現的話，必須將股份出售給其他投資者。封閉式基金的股份在有組織的交易所裡交易，可以像其他普通股票一樣通過經紀人進行買賣，因此它的價格也就與資產淨值不一樣了。在2013年年初，大約有2650億美元的資產在封閉式基金中交易。
圖4-1是一個封閉式基金的列表。第一欄是基金的名稱和代號。接下來的兩欄是基金最近的資產淨值和收盤價。之後一欄的折價和溢價是價格與資產淨值差異的百分比。注意到折價發行（用負數表示）的基金比較多。最後一欄是基於股份價格變化百分比加上股利收益的52周收益。
圖4-1 封閉式基金
資料來源：Data compiled from The Wall Street Journal Online，July 24，2012.
通常情況下，股份價格與資產淨值偏差幅度較大，這仍然是一個尚未完全解開的謎。為了解釋為什麼這是個難題，我們考察某基於封閉式資產淨值折價出售的基金。如果該基金要賣掉其資產組合中的所有資產，其所得收益將與資產淨值相同。基金市值與資產淨值之間的差異代表基金投資者每股財富的增長，而且，基金的溢價和折價隨著時間的推移會逐漸消失，所以折價銷售的基金會因為折價的逐漸縮減而獲得更多的回報率。Pontiff估計，一隻折價20%的基金，其期望年回報率比按資產淨值[1]出售的基金多6%以上。
有趣的是，儘管許多封閉式基金按資產淨值折價出售，但是首次發行的基金的價格通常高於資產淨值。既然這些基金股份在發行後不久就會打折銷售，為什麼投資者願意購買新發行的溢價的基金？這是一個更難解的謎。
與封閉式基金相比，開放式基金的價格不能降至資產淨值以下，因為這些基金的股份隨時準備以資產淨值的價格被贖回。當然，如果該基金有手續費（load），其報價就會超過資產淨值。這個手續費實際上是銷售費用。這種收取手續費的基金由證券經紀人或直接由共同基金集團出售。
與封閉式基金不同，開放式的共同基金不在有組織的交易所中交易。相反，投資者僅僅通過投資公司以資產淨值購買與變現其股份。因此，這些基金髮行在外的股份數量每天都在發生變化。
4.2.3 其他投資機構
有一些中介，它們不像投資公司那樣具有正式的組織或規範化的管理，然而它們的服務功能卻與投資公司相似。其中3種較重要的機構為綜合基金、房地產投資信託和對衝基金。
綜合基金 綜合基金是彙集投資者資金的合夥制企業。由管理公司如銀行或保險公司來組織、管理這個合夥制企業，並收取管理費用。綜合基金的典型合夥人為信託或退休賬戶，它們的資產組合比大多數個人投資者的大得多，但如果單獨管理，資產組合的規模仍然偏小。
綜合基金在形式上與開放式共同基金相似。但是綜合基金髮行基金單位而不是基金股份，這些基金單位以資產淨值進行交易。銀行或保險公司可以提供大量不同的綜合基金，例如，貨幣市場基金、債券基金和普通股基金。
房地產投資信託 房地產投資信託與封閉式基金相似。房地產投資信託投資於不動產或有不動產擔保的貸款。除發行股份外，它們通過銀行借款、發行債券或抵押來籌集資金。它們中多數運用很高的財務槓桿，通常情況下的負債率達70%。
房地產投資信託有兩個基本類型。產權信託直接投資於不動產，抵押信託主要投資於抵押與工程貸款。房地產投資信託通常由銀行、保險公司或抵押公司設立，這些機構像投資公司那樣提供服務並收取費用。
對衝基金 對衝基金（hedge fund）和共同基金一樣，彙集私人投資者的資產並由基金管理公司負責投資。但是，對衝基金通常以私人合夥人的形式存在，也幾乎不受證監會監管。它們一般只對富有的投資者和機構投資者開放。許多對衝基金要求投資者同意一開始就鎖定，也就是說，在長達幾年的投資期中，投資者不能收回投資。鎖定允許對衝基金投資於流動性不強的資產而無須考慮滿足基金贖回的要求。此外，由於所受監管很鬆，對衝基金的管理者可以使用一些共同基金管理人通常不能使用的投資策略，比如大量使用衍生工具、賣空交易和財務槓桿。
對衝基金能夠投資於範圍廣泛的投資產品。各種各樣的基金投資於衍生工具、處於財務困境中的企業、貨幣投機、可轉換債券、新興市場、併購套利，等等。當覺察到投資機會轉變時，有些基金會從一類資產轉向其他資產。
在過去的幾年中，對衝基金增長速度很快。1990年時受管理的基金為500億美元左右，到2012年中期時就快速增長為2萬億美元。我們將用第26章整章來介紹這些基金。
[1] Jeffrey Pontiff，“Costly Arbitrage：Evidence from Closed-End Funds，”Quarterly Journal of Economics 111（November 1996），pp.1135-51.