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8.3.4　實物期權的主觀估價

一些情況下，可以使用上述方法對實物期權的價值進行定量估算。然而除了定量估價，還可以使用實物期權的屬性來描述實物期權價值更大或更小的情況。用實物期權價值相關的主觀信息來制定戰略決策。

第一，行使實物期權的成本X越低，實物期權的價值越大。這是因為在其他因素相同的情況下，企業更願意行使價格較低的實物期權，也就是說此時企業是可以贏利的。因為只有當期權創造的價值超過行使該期權的成本時企業才會行使該實物期權，較低的行使價格意味著較高的行使可能性。相反，實物期權的行使價格越高，該期權的價值越低。如果企業必須在兩個戰略之間選擇，其中一個在未來某個時間執行的成本較低，另一個執行成本較高，那麼在其他因素相同的情況下實物期權的該屬性意味著第一個戰略優於第二個。

第二，行使實物期權產生的現金流S越多，該實物期權的價值越大。企業要想成功行使某實物期權，該期權產生的現金流必須能彌補其行使成本。如果產生的現金流比行使價格大很多，那麼該實物期權的價值可能會很大。其他因素相同的情況下，在未來某天產生大量現金流的戰略優於產生少量現金流的戰略。

第三，到期時間T越長實物期權的價值越大。實物期權就是企業在不確定性情況下獲得的柔性，企業可以延遲決策的時間越久，則獲得的柔性越多。當然，在大多數情況下企業不需要等到到期時間才行使實物期權，因此較長的到期時間為企業提供更多無額外成本的柔性。¹⁹如果企業在到期日前的某一天適合行使實物期權，那麼企業將行使該期權；如果企業只有在到期日適合行使實物期權，那麼企業將等到到期日才行使該期權。較長的到期時間為企業提供了更多的柔性，以及由此帶來的更有價值的實物期權。

第四，無風險利息率r_f越大，期權的價值越大。然而，由於無風險利息率通常不受戰略決策管理者的直接控制，它對戰略決策的影響對於戰略決策制定者來說不是很重要。如果無風險利息率有可能會發生變化（變大或變小），那麼與指定沒有任何柔性要素的投資決策相比，這將對實物期權的價值產生影響。

第五，不確定性越高，實物期權的價值越大。不確定性和實物期權價值的關係使得不確定性情況下的柔性很重要，當企業不清楚應該採取何種戰略行為時，柔性就是最好的戰略選擇。柔性代表了企業保留選擇權的能力，因此當追求戰略的不確定性增加時，保留選擇權可能更有價值。

經分析，不確定性對於實物期權價值的影響是極其重要的。當行使實物期權產生的現金流超過成本（S＞X）時，企業將從該實物期權中獲得經濟價值。然而，創造該期權的成本是固定的，且等於創造延遲、成長、擴張等期權需要的投資。實物期權的最大潛力依賴於行使該期權可能產生的現金流，另外實物期權的風險是固定的。在這種背景下，高不確定性現金流優於低不確定性現金流，這是因為高不確定性現金流有可能為企業帶來非常高的回報率，而獲得這些現金流的風險是固定的。也就是說，在高不確定性情況下，獲得現金流的可能性大，而失去現金流的可能性小。因此，不確定性越高，實物期權的價值越大。

企業可以使用實物期權的這些主觀屬性來決定什麼時候實物期權分析可能是重要的（不確定性較高時）。企業還可以使用這些屬性在幾個不同的實物期權投資中做出選擇（較低執行價格優於較高執行價格、較高的現金流優於較低的現金流、較長的到期時間優於較短的到期時間、較高的無風險利息率優於較低的無風險利息率）。所有這些都可以用來計算實物期權的價值。

再次回到製藥企業的例子，該企業在考慮到生產產品A可能會對產品B和C的生產產生影響的前提下，決定是否投資產品A。表8-8提出的標準可以幫助該企業用非正式方式來決定是否投資生產產品A，以獲得在未來投資產品B和C的期權。在對投資產品A的實物期權的價值進行估算時，管理者應該提出的問題包括：開發產品B和C需要多少額外投資？產品B和C可能產生哪種現金流？企業可以將是否投資產品B和C的決策推遲多長時間？當前的無風險回報率是多少，有可能如何變化？產品B和C產生現金流的不確定性水平如何？如果開發產品B和C需要的額外投資很少，產品B和C可以產生大量的潛在現金流，企業可以將是否投資產品B和C的決策推遲很長時間，當前和未來的無風險回報率很高；那麼投資產品A產生的期權價值可能會非常大。在這種背景下，即使產品A作為獨立投資不能產生正的淨現值，對於企業來說投資產品A以獲得產品B和C相關的機會也是非常明智的。