e5 貨幣金融學 v2 蔣先玲
第三節 資本市場
資本市場，又稱長期資金市場，如前所述，是指期限在1年以上的長期資金的交易市場。其交易對象主要是政府中長期債券、公司債券和股票以及銀行中長期貸款。因此，廣義的資本市場又分為證券市場和銀行中長期信貸市場。狹義的資本市場僅指證券市場。由於證券市場在資本市場中佔據越來越重要的地位，因此本節主要介紹狹義的資本市場，即股票和債券的發行與流通市場。
資本市場的主要特徵是：第一，融資期限長，至少在1年以上，股票甚至無償還期限；第二，這一市場的主要功能是滿足長期投資性資金及其盈利增值的需要；第三，交易的金融工具流動性小、風險大、收益高。
一、資本市場工具
狹義的資本市場，即股票和債券的發行與流通市場。
（一）股票
股票是股份公司發行的用以證明投資者的股東身份並據以獲得股息收入的一種所有權憑證，是金融市場上重要的長期投資工具。股票作為一種現代企業制度和信用制度發展的產物，主要分為普通股票和優先股票兩種類型。
1.普通股
普通股 （common stock） ，是股份公司資本構成中最普通、最基本的股票形式，是指其投資收益（股利）隨企業利潤變動而變動的一種股份。公司的經營業績好，普通股的收益就高；反之，收益就低。因而，普通股也是風險最大的一種股份。
普通股的特點可概括如下：第一，股利的不穩定性。普通股的股東有權獲得股利，但必須是在公司支付了債息和優先股的股息之後才能分得，一般視公司淨利潤的多少而定。第二，對公司剩餘財產的分配權。當公司因破產或結業而進行清算時，普通股股東有權分得公司剩餘資產，但必須在公司債權人、優先股股東之後，才能分得財產。第三，擁有發言權和表決權。普通股股東有權參加股東大會，就公司重大問題進行發言和投票表決，但是要遵循“一股一票”的原則。第四，擁有優先認股權。當公司增發新普通股時，現有普通股股東有權優先購買新發行的股票，以保持其對企業所有權的原百分比不變，從而維持其在公司中的權益。
2.優先股
優先股 （preferred stock） ，一般是公司成立後為籌集新的追加資本而發行的證券，是指優先於普通股分紅並領取固定股息的一種股票形式。
相對於普通股而言，其主要特點如下：第一，股息固定。優先股的股息相對固定，當公司經營狀況良好時，優先股股東不會因此獲得高額收益。第二，優先的盈餘分配權及剩餘資產分配權。當公司盈餘進行分配時，優先股要先於普通股取得固定數目的股息。同樣，在公司破產後，優先股在剩餘資產的分配權上也要優先於普通股，但是必須排在債權人之後。第三，無表決權和發言權。在通常情況下，優先股股東的表決權會在很大程度上被加以限制甚至取消，從而不能參與公司的經營管理。第四，不享有優先認股權。
因此，優先股比普通股安全性高。
（二）債券
債券 （bond） ，是指債務人發行的承諾按約定的利率和日期支付利息並償還本金的債務憑證。它反映了籌資者和投資者之間的債權債務關係，和股票一樣是有價證券的重要組成部分。債券可以按照不同的角度進行多種分類。例如，按利息支付方式不同，債券可以分為息票債券、貼現債券和零息債券，詳見第三章到期收益率部分。這裡僅按債券發行主體進行介紹。
按債券發行主體，債券分為政府債券、金融債券和公司債券。
1.政府債券
政府債券，是指由政府及其所屬機構發行的債券，包括中央政府債券、地方政府債券。
中央政府債券，主要指國庫券和公債券，是國家信用的載體，是指一國中央政府發行的債券，是政府以國家信用籌措資金的一種方式，詳見前述國庫券市場。
地方政府債券，又稱市政債券，市政債券 （municipal bonds） 是指有財政收入的地方政府及地方公共機構發行的債券。地方政府債券一般用於交通、通信、住宅、教育、醫院和汙水處理系統等地方性公共設施的建設。市政債券起源於19世紀20年代的美國。當時城市建設需要大量的資金，地方政府部門開始通過發行市政債券籌集資金。到了20世紀70年代以後，市政債券在世界部分國家逐步興起。按照比較一致的看法，市政債券大體可分為兩類：一般責任債券（general obligation bonds，GOs）和收益債券（或收入債券，revenue bond）。一般責任債券是由州、市、縣或鎮（政府）發行，以發行者的稅收能力為後盾，由發行者的稅收收入為償還保障的一種市政債券。收益債券是由為了建造某一基礎設施依法成立的代理機構、委員會和授權機構，如修建醫院、大學、機場、收費公路、供水設施、汙水處理、區域電網或者港口的機構或公用事業機構等所發行的一種市政債券。其償債資金來源於這些設施有償使用帶來的收益。經國務院批准，2014年上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島共十省區市試點地方政府債券自發自還，地方債發行由此終結了由財政部統一代理髮行的時代。中國版“市政債券”正式亮相。
2.金融債券
金融債券，是指銀行及非銀行機構依照法定程序發行並約定在一定期限內還本付息的債務憑證。其信用度較高、發行量大、交易活躍，利率也不低，一般為中長期債券。
3.公司債券
公司債券，在我國又稱為企業債券，是指公司依照法定程序發行的約定在一定期限還本付息的債務憑證，主要用於長期投資和擴大生產規模。公司債券的發行者多為一流的大公司，但其信用度仍不可與上述債券相比，因此風險較大，利率一般高於其他債券。
按照交易順序，無論是股票市場還是債券市場，都存在一級市場和二級市場的劃分。
二、一級市場
（一）一級市場的含義及特徵
一級市場 （primary market） ，也稱發行市場，是指籌集資金的公司或政府機構將其新發行的股票和債券等證券銷售給最初購買者的金融市場。
凡新公司成立發行股票，老公司增資補充發行股票，政府及工商企業發行債券等，均構成一級市場交易的內容。因此，一級市場可以細分為初次發行市場和再發行市場。初次發行也稱首次公開發行 （initial public offering，IPO） ，是指公司第一次發行新證券的行為。再發行主要是指老公司增資補充發行證券的行為，如配股和轉增股本。
一級市場有以下幾個主要特點。
（1）一級市場是一個抽象市場或無形市場，其買賣活動並非侷限在一個固定的場所。
（2）一級市場的買賣是一次性行為，其價格由發行公司決定，並經過有關部門核准。投資者以同一價格購買證券。
（3）一級市場具有將儲蓄轉化為資本的功能。在一級市場上，資金需求者可以通過發行股票、債券等證券籌集資金，有助於促進閒散資金轉化為長期建設資金。
（4）一級市場是證券經紀人市場。在證券發行過程中，發行人一般不直接同證券購買者進行交易，需要由中介機構辦理，即證券經紀人。它們是一級市場上協助證券首次發行的重要金融機構，幫助承銷證券。
（二）發行制度
證券發行人在申請發行證券時必須遵循的一系列程序化規範被稱為證券發行制度，具體包括髮行監管制度、發行定價與發行配售等。證券發行制度主要有註冊制和核準制兩種模式。
1.註冊制
註冊制，是指證券監管機構公佈發行上市的必要條件，公司只要符合所公佈的條件即可發行上市的證券發行制度。
這種制度強調發行人在申請發行證券時，必須依法將公開的各種資料完全準確地向證券監管機構申報。證券監管機構的職責是對申報文件的全面性、準確性、真實性和及時性做形式審查，不對發行人的資質進行實質性審核和價值判斷，而是將發行人證券的良莠留給市場判斷。因此，它並不禁止質量差、風險高的證券上市，只要公佈的信息具有充分的真實性和公開性即可。註冊制的基礎是強制性信息公開披露原則，遵循“買者自行小心”理念。
一般來說，在成熟市場經濟國家（如美國）的證券市場，註冊制比較普遍。註冊制要求市場的發行方、投資方和中介機構有高度的自律性和業務操作的規範性。
2.核准制
核准制，是指發行人在申請發行證券時，不僅要充分公開企業的真實情況，而且必須符合有關法律和證券監管機構規定的必備條件，證券監管機構有權否決不符合規定條件的證券發行申請的證券發行制度。
核准制與註冊制類似的地方是遵循強制性信息披露原則，但核准制還要求申請發行證券的公司必須符合有關法律和證券監管機構規定的必備條件。證券監管機構除進行註冊制所要求的形式審查外，還關注發行人的法人治理結構、營業性質、資本結構、發展前景、管理人員素質、公司競爭力等，並據此做出發行人是否符合發行條件的判斷。核准制遵循的是強制性信息公開披露與合規性管理相結合的原則，其理念是“買者自行小心”和“賣者自行小心”並行。
3.債券的信用評級
相對股票而言，債券的發行一般還要經過信用評級。債券信用評級始於20世紀的美國，是指專門從事信用評級的機構通過一定程序，根據科學的指標體系，對發行債券的償還能力及其資信情況進行客觀公正的評級，從而供投資者參考。債券信用評級最主要的作用是方便投資者瞭解債券的信用等級信息，降低投資者獲取信息的成本。債券到期時，發行者不能按時償還本息從而給投資者造成損失的可能性被稱為信用風險。債券信用評級可以引導債券投資者規避信用風險，理性投資。
專欄4-5
標準普爾公司的信用評級標準
標準普爾公司的債券評級標準
（三）發行方式
證券發行方式可以從不同角度進行分類，以下從三個方面分別加以說明。
1.直接發行和間接發行
根據證券發行是否通過金融中介作為媒介，證券發行可以劃分為直接發行和間接發行。
直接發行，是指發行人不通過證券承銷機構，而是自己直接將證券推銷給投資者的一種證券發行方式，如公司內部發行證券和股息再投資。採用直接發行的方式可以使發行公司直接控制發行過程，程序比較簡單，同時，也可節約各種手續費，降低發行成本。但直接發行也存在著不足之處：直接發行的社會影響小，不利於提高公司的知名度；當發行量較大時，很難迅速獲得所需資本；當實際認購額達不到預定金額時，剩餘部分必須由證券發行公司的主要發起人或董事來承擔，發行風險較大。因此，直接發行在證券發行市場上並不多見，只佔很小的一部分。市場上絕大部分證券的發行都採取間接發行的方式。
間接發行，是指證券發行人不直接參與證券的發行過程，而是委託證券承銷機構出售證券的一種發行方式。通常情況下，證券承銷機構主要由投資銀行、證券公司、信託投資公司等金融機構來承擔。間接發行的籌資數量較大，所需時間較短，發行風險也比較小，而且有利於提高發行公司的知名度。所以，雖然發行人需要支付一定比例的佣金，提高了發行成本，但間接發行這一方式仍然在證券發行市場上佔據主要地位。證券間接發行可以進一步劃分為以下幾種。
（1）包銷，又稱確定包銷 （firm commitment） ，是指承銷商以低於發行的價格從發行人手中購進將要發行的全部證券，然後出售給投資者。承銷商必須在指定期限內，將包銷證券所籌集的資金全部交給發行人。如果證券沒有全部銷售出去，承銷商只能自己“吃進”。這樣，發行失敗的風險就從發行人轉移至承銷商。當然，承銷商承擔風險是要獲得補償的，這種補償通常就是通過擴大包銷差價（包銷價格與市場價格之差）來實現。對於發行人而言，無須承擔證券銷售不出去的風險，而且可以迅速籌集資金，因而特別適合於那些資金需求量大、社會知名度低且缺乏證券發行經驗的發行公司。
（2）代銷，又稱盡力銷售 （best efforts） ，是指承銷商只作為發行公司的證券銷售代理人，按照規定的發行條件盡力推銷證券，發行結束後未售出的證券退還給發行人，承銷商不承擔發行風險。因此，採用這種方式時，承銷商與發行公司之間純粹是代理關係，承銷商代為推銷證券而收取代理手續費。代銷一般在以下情況下采用：①承銷商對發行公司信心不足。②信用度很高、知名度很大的發行公司為減少發行費用而主動向承銷商提出。③包銷談判失敗。
（3）助銷，又稱餘額包銷 （stand-by underwriting） ，是指承銷商先代為推銷證券，然後未銷售出去的餘額再由承銷商自己買進。這種方式能夠保證證券全部銷售出去，從而減少了發行公司的風險。在美國，餘額包銷長期以來曾是證券承銷的主要方式。但是隨著證券市場的發展，包銷逐漸佔據了主要地位。不過，股東行使其優先認股權時，通常採用餘額包銷方式，即上市公司在增發股票之前，向現有股東按其目前所持有股份的比例提供優先認股權，在股東按優先認股權認購股份後若還有餘額，承銷商有義務全部買進這部分剩餘股票，然後再轉售給公眾投資者。
2.公募和私募
按照發行的對象是公眾投資者還是特定的少數投資者，證券發行可以劃分為公募和私募。
公募 （public offering） ，又稱公開發行，是指在市場上面向公眾投資者（非特定的投資者）公開發行證券的方式。
在公募發行的情況下，發行人必須遵守有關事實全部公開的原則，向有關管理部門和市場公佈其各種財務報表及資料，經主管部門批准後方可發行。公募須得到投資銀行或其他金融機構的協助。
公募發行的好處在於：第一，公募以眾多的投資者為發行對象，可以在短時間內迅速籌集到大額資金；第二，公募發行的證券可以申請在交易所上市，有利於增強證券的流動性，提高發行人的社會信譽。公募發行的不足在於：發行過程比較複雜，登記核准所需時間較長，且發行費用較高。
私募 （private offering） ，又稱非公開發行，是指發行人只對特定的投資者推銷證券。私募的發行範圍小，一般以少數與發行人或經辦人有密切關係的投資者為發行對象。私募通常在以下幾種情況下使用：①以發起方式設立公司。採用發起方式設立公司時，由發起人全額出資，無須發行證券。②內部配股。即股份公司按照股票面值向原有普通股股東分配該公司增發的新股。③私人配股。即股份公司將新股票分售給除股東以外的本公司職工、往來客戶等與公司有特殊關係的第三者。
私募發行有利於節省費用，降低發行成本，但證券流動性差，在一定時間內不能在市場上公開出售轉讓。
三、二級市場
二級市場 （secondary market） ，即證券流通市場，是指對已經發行證券進行買賣、轉讓和流動的市場，為已經發行的證券提供了流通的場所。在二級市場上銷售證券的收入屬於出售證券的投資者，而不屬於發行該證券的公司。股票二級市場的主要場所是證券交易所，但也存在場外交易市場；債券二級市場則主要以場外市場為主。
一級市場與二級市場有著相互依存的關係。一級市場是二級市場存在的前提，沒有證券發行，自然談不上證券的再買賣。二級市場為一級市場提供了流動性，從而促進一級市場的發展。否則，新發行的證券就會由於缺乏流動性而難以推銷，從而導致一級市場萎縮，以致無法存在。
二級市場主要可以劃分為場內交易市場（證券交易所）和場外交易市場（也稱櫃檯交易市場或店頭市場）。
（一）二級市場股票價格指數
二級市場中的股票價格指數變動能反映出整個社會的經濟情況，通常股票價格指數被稱為一國國民經濟的“晴雨表”。這是因為在一個完善成熟的證券市場，股票價格能夠反映市場上的所有信息。這樣證券市場就能夠完整地反映每一家上市企業的經營狀況，就能通過股價變動提前預測一國經濟發展狀況。例如，在2008年金融危機的時候，美國經濟整體都在下滑，失業率上升，整個美國股市也不好。而2012年美國勞工指標開始復甦後，美國股票價格指數也開始回升。2012年2月18日，美國道瓊斯指數回到金融危機前水平，納斯達克創11年來新高。因此，要了解一國國民經濟發展狀況，就有必要關注一國股票價格指數。
那麼，什麼是股票價格指數？世界上又主要有哪些關鍵的股票價格指數呢？
1.股票價格指數的定義
股票價格指數，簡稱股價指數，是由證券交易所或金融服務機構編制的表明股票行市變動的一種供參考的指示數字。由於股票價格起伏無常，投資者必然面臨市場價格風險。對於具體某一種股票的價格變化，投資者容易瞭解；而對於多種股票的價格變化，要逐一瞭解，既不容易，也不勝其煩。為了適應這種情況和需要，一些金融服務機構就利用自己的業務知識和熟悉市場的優勢，編制出股票價格指數公開發布，作為市場價格變動的指標。投資者就可以據此檢驗自己投資的效果，並用以預測股票市場的動向。同時，新聞界、公司老闆乃至政界領導人等也以此為參考指標，來觀察、預測社會政治和經濟發展形勢。
2.股票價格指數的計算方法
計算股票指數，要考慮三個因素：一是抽樣，即在眾多股票中抽取少數具有代表性的成分股；二是加權，按單價或總值加權平均，抑或不加權平均；三是計算程序，計算算術平均數、幾何平均數，或兼顧價格與總值。由於上市股票種類繁多，計算全部上市股票的價格平均數或指數的工作是艱鉅而複雜的，因此人們常常從上市股票中選擇若干種富有代表性的樣本股票，並計算這些樣本股票的價格平均數或指數，用以表示整個市場的股票價格總趨勢及漲跌幅度。
計算股票指數，往往把股票指數和股價平均數分開計算。按定義，股票指數即股價平均數。但從兩者對股市的實際作用而言，股價平均數是反映多種股票價格變動的一般水平，通常以算術平均數表示。人們通過對不同時期股價平均數的比較，可以認識多種股票價格變動水平。而股票指數是反映不同時期股價變動情況的相對指標，也就是將第一時期的股價平均數作為另一時期股價平均數基準的百分數。通過股票指數，人們可以瞭解計算期股價比基期股價上升或下降的百分比率。由於股票指數是一個相對指標，因此就一個較長的時期來說，股票指數比股價平均數能更為精確地衡量股價的變動。
3.世界上幾種著名的股票指數
（1）道瓊斯股票指數。道瓊斯股票指數是世界上歷史最為悠久的股票指數，它的全稱為道瓊斯股票價格平均指數。它是在1884年由道瓊斯公司的創始人查爾斯·道開始編制的。最初的道瓊斯股票價格平均指數根據11種具有代表性的鐵路公司股票，採用算術平均法進行計算編制而成，發表在查爾斯·道自己編輯出版的《每日通訊》上。其計算公式為：
股票價格平均指數＝入選股票的價格之和/入選股票的數量
自1897年起，道瓊斯股票價格平均指數開始分成工業與運輸業兩大類。其中，工業股票價格平均指數包括12種股票，運輸業平均指數則包括20種股票，並且其開始在道瓊斯公司出版的《華爾街日報》上公佈。1929年，道瓊斯股票價格平均指數又增加了公用事業類股票，使其所包含的股票達到65種，並一直延續至今。
現在的道瓊斯股票價格平均指數以1928年10月1日為基期，因為這一天收盤時的道瓊斯股票指數恰好約為100美元，所以就將其定為基準日。而以後股票價格同基期相比計算出的百分數，就成為各期的股票價格指數。所以現在的股票指數普遍用點來做單位，而股票指數每一點的漲跌就是相對於基準日的漲跌百分數。
目前，道瓊斯股票價格平均指數共分為四組：第一組是工業股票價格平均指數，由30種有代表性的大工商業公司股票組成，且隨著經濟發展而變大，大致可以反映美國整個工商業股票的價格水平。第二組是運輸業股票價格平均指數，包括20種有代表性的運輸業公司股票，即八家鐵路運輸公司、八家航空公司和四家公路貨運公司。第三組是公用事業股票價格平均指數，由代表著美國公用事業的15家煤氣公司和電力公司的股票所組成。第四組是平均價格綜合指數，是綜合前三組股票價格平均指數的65種股票而得出的綜合指數。但我們現在通常引用的是第一組——工業股票價格平均指數。
道瓊斯股票價格平均指數是目前世界上影響最大、最有權威性的一種股票價格指數。一是因為，其所選用的股票都具有代表性，這些股票的發行公司都是本行業具有重要影響的著名公司，其股票行情為世界股票市場所矚目，各國投資者都極為重視。為了保持這一特點，道瓊斯公司經常對其編制的股票價格平均指數所選用的股票予以調整，用具有活力的、更有代表性的公司股票替代那些失去代表性的公司股票。自1928年以來，僅用於計算道瓊斯工業股票價格平均指數的30種工商業公司股票已有30次更換，幾乎每兩年就有一個新公司的股票代替老公司的股票。二是因為，公佈道瓊斯股票價格平均指數的新聞載體——《華爾街日報》是世界金融界最有影響力的報紙。三是因為，這一股票價格平均指數自編制以來從未間斷，可以用來比較不同時期的股票行情和經濟發展情況，成為反映美國股市行情變化最敏感的股票價格平均指數之一，是觀察市場動態和從事股票投資的主要參考。當然，由於道瓊斯股票指數是一種成分股指數，它包括的公司僅佔目前2500多家上市公司的極少部分，而且多是熱門股票，且未將近年來發展迅速的服務性行業和金融業公司包括在內，所以它的代表性也一直受到人們的質疑。
（2）標準普爾500股票指數。除了道瓊斯股票指數外，標準普爾股票指數在美國也很有影響，它是美國最大的證券研究機構即標準普爾公司編制的股票價格指數。該公司於1923年開始編制發表股票價格指數，最初採選了230種股票，編制兩種股票價格指數；從1976年7月1日開始，改為400種工業股票、20種運輸業股票、40種公用事業股票和40種金融業股票。幾十年來，雖然有股票更迭，但其始終保持為500種。
（3）日經道瓊斯股價指數（日經平均股價）。它是由日本經濟新聞社編制並公佈的反映日本股票市場價格變動的股票價格平均數。該指數從1950年9月開始編制，最初是根據在東京證券交易所第一市場上市的225家公司的股票算出修正平均股價，當時稱之為“東證修正平均股價”。1975年5月1日，日本經濟新聞社向道瓊斯公司買進商標，採用美國道瓊斯公司的修正法計算，這種股票指數也就改稱“日經道瓊斯平均股價”。1985年5月1日在合同期滿10年時，兩家經商議將名稱改為“日經平均股價”。
按計算對象的採樣數目不同，該指數分為兩種：一種是日經225種平均股價，其所選樣本均為在東京證券交易所第一市場上市的股票，樣本選定後原則上不再更改。1981年，其定位製造業150家，建築業10家，水產業3家，礦業3家，商業12家，路運及海運14家，金融保險業15家，不動產業3家，倉庫業、電力和煤氣4家，服務業5家。由於日經225種平均股價自1950年一直延續下來，因而其連續性及可比性較好，成為考察和分析日本股票市場長期演變及動態的最常用和最可靠指標。該指數的另一種是日經500種平均股價，是從1982年1月4日開始編制的。由於其採樣包括500種股票，其代表性就相對更為廣泛，但它的樣本是不固定的，每年4月份要根據上市公司的經營狀況、成交量和成交金額、市價總值等因素對樣本進行更換。
（4）《金融時報》股票指數。英國《金融時報》股票指數的全稱是“倫敦《金融時報》工商業普通股股票價格指數”，是由英國《金融時報》公佈發表的。該股票指數包括從英國工商業中挑選出來的具有代表性的30家公開掛牌普通股股票。它以1935年7月1日作為基期，基點為100點。該股票指數以能夠及時顯示倫敦股票市場情況而聞名於世。
（5）香港恆生指數。香港恆生指數是香港股票市場上歷史最久、影響最大的股票價格指數，由香港恆生銀行於1969年11月24日開始發表。恆生股票價格指數包括從香港500多家上市公司中挑選出來的33家有代表性且經濟實力雄厚的大公司股票作為成分股，分為4大類：4種金融業股票、6種公用事業股票、9種地產業股票和14種其他工商業（包括航空和酒店）股票。這些股票佔香港股票市值的63.8%，因該股票指數涉及香港的各個行業，具有較強的代表性。
自1969年發表以來，恆生股票價格指數已經過多次調整。由於1980年8月香港當局通過立法，將香港證券交易所、遠東交易所、金銀證券交易所和九龍證券所合併為香港聯合證券交易所，在目前的香港股票市場上，只有恆生股票價格指數與新產生的香港指數並存，香港的其他股票價格指數均不復存在。
（6）上證股票指數和深證股票指數
上證股票指數是由上海證券交易所編制的股票指數，於1990年12月19日正式開始發佈。該股票指數的樣本為所有在上海證券交易所掛牌上市的股票，其中新上市的股票在掛牌的第二天納入股票指數的計算範圍。該股票指數的權數為上市公司的總股本。由於我國上市公司的股票有流通股和非流通股之分，其流通量與總股本並不一致，所以總股本較大的股票對股票指數的影響就較大，上證指數就常常成為機構大戶造市的工具，使股票指數的走勢與大部分股票的漲跌相背離。上海證券交易所股票指數的發佈幾乎是和股市行情變化相同步的，它是我國股民和證券從業人員研判股票價格變化趨勢必不可少的參考依據。
深圳綜合股票指數是由深圳證券交易所編制的股票指數，以1991年4月3日為基期。該股票指數的計算方法基本與上證指數相同，其樣本為所有在深圳證券交易所掛牌上市的股票，權數為股票的總股本。由於以所有掛牌的上市公司為樣本，其代表性非常廣泛。它與深圳股市的行情同步發佈，是股民和證券從業人員研判深圳股市股票價格變化趨勢必不可少的參考依據。前些年，由於深圳證交所的股票交投不如上海證交所那麼活躍，深圳證券交易所現已改變了股票指數的編制方法，採用成分股指數，其中只有40只股票入選並於1995年5月開始發佈。現深圳證券交易所並存著兩個股票指數，一個是老指數深圳綜合指數，另一個是現在的成分股指數。
專欄4-6
中國股市對外開放的里程碑：A股納入MSCI
2017年6月20日於美國紐約，作為全球領先的指數供應商，摩根士丹利資本國際公司（MSCI，又稱明晟公司）通過官網宣佈，從2018年6月開始將中國A股納入MSCI新興市場指數和MSCI全球指數。具體地，MSCI將於2017年6月21日推出MSCI中國A股國際大盤暫行指數（MSCI China A International Large Cap Provisional Index），並於2017年8月進一步推出全球及各區域的包含A股的暫行指數，其中包括MSCI中國暫行指數及MSCI新興市場暫行指數。這是中國股市對外開放的重要里程碑。
MSCI董事總經理暨MSCI指數政策委員會主席Remy Briand指出：“國際投資者廣泛認可了中國A股市場準入狀況在過去幾年的顯著改善。如今MSCI邁出納入中國A股第一步的時機已然成熟。中國內地與香港互聯互通機制的發展完善，為中國A股市場對外開放帶來了革命性的積極變化。”
MSCI此次將中國A股納入MSCI新興市場指數，將加入中國A股的222只大盤股。基於5%的納入因子，這些A股約佔MSCI新興市場指數0.73%的權重。
MSCI指數是多數國際機構的投資標的，其客戶涵蓋全球90%以上的基金公司。據不完全統計，全球有超過750只ETF基金直接追蹤MSCI指數，所投資的資金規模高達10萬億美元。正因為此，一旦A股市場躋身MSCI新興市場指數，國際投資者就可以通過追蹤指數來配置A股，意味著A股市場也將迎來境外資金的湧入。
（二）二級市場的構成
二級市場的交易組織形式主要有證券交易所和櫃檯交易市場。
1.證券交易所
證券交易所，又稱場內交易市場或交易所市場，是指專門的、有組織的、有固定地點的證券買賣集中交易的場所。交易所市場是股票流通市場的最重要組成部分，也是交易所會員、證券自營商或證券經紀人在證券市場內集中買賣上市股票和債券的場所，是二級市場的主體。
目前，發達國家或經濟高速發展的發展中國家普遍設有證券交易所。例如，美國紐約證券交易所是世界上最大的證券交易所。1792年5月17日，24名證券交易商聚集在華爾街的一棵梧桐樹下，組成了一個臨時的證券交易行進行證券交易，並達成了《梧桐樹協議》，這個臨時的證券交易行就是紐約證券交易所的前身。倫敦股票交易所成立於1773年。成立於1602年的荷蘭阿姆斯特丹證券交易所是世界上第一個股票交易所，也是世界上最早的證券交易所。我國上海證券交易所和深圳證券交易所分別成立於1990年和1991年。
證券交易所及其交易具有以下特徵。
第一，證券交易所是特殊法人。證券交易所在法律上具有獨立的地位，它依法定條件設立。但它自身不參與交易，除了提供服務充當交易組織者的角色，還需執行法律法規賦予它的一些監管職能。它履行或者設定嚴格的證券上市、交易規則，在法定權限內對證券上市人、會員等進行監督。
第二，證券交易所是證券交易的組織者。證券交易所為證券交易各方提供場地設施和各種服務，如通信系統，電腦設備，辦理證券的結算、過戶等，使證券交易各方能迅速、便捷地完成各項證券交易活動。
第三，證券交易所交易是通過封閉市場完成的。投資者必須委託證券經紀公司完成交易，而不得直接進入證券交易所大廳，更無法與交易對方當面協商交易。
第四，證券交易所是集中競價交易的場所。所謂集中競價，即若干賣方和若干買方通過集合競價或連續競價，按照時間優先和價格優先的原則，確定每項買賣的成交價格。通過這種公開和競爭的方式產生的交易價格，較為公平合理。
2.櫃檯交易市場
櫃檯交易市場，是指分散在證券交易所大廳以外的各種證券交易機構櫃檯上進行的證券交易活動所形成的無形市場，因此又稱店頭交易 （over-the-counter，OTC） 市場或場外交易市場。其典型代表是美國的NASDAQ系統（全國證券交易商協會自動報價系統，National Association of Securities Dealers Automated Quotations）。
櫃檯交易市場的特點可概括為以下幾點。
（1）櫃檯交易市場是一個分散的無形市場。場外交易市場是由眾多證券公司、投資銀行及普通投資者分別交易組成的，基本屬於一個分散且無固定交易場所的無形市場，主要依靠電話、電報、傳真和計算機網絡聯繫成交。
（2）場外交易市場是開放型市場。無論是藉助當面協商或者電話通信等方式，投資者總可在某一價位上買進或者賣出所持證券。參與場外交易的主體不完全是證券交易商。投資者既可以委託證券交易商代其買進或賣出證券，也可以自行尋找交易對手，還可以與證券交易商進行直接交易，完全不受證券交易大廳的地理位置限制。
（3）櫃檯交易市場的組織方式採取做市商制度。所謂做市商制度，是指做市商持有某些證券存貨和資金，並以此承諾維持這些證券的雙向買賣交易的一種制度安排。這些維持雙向買賣交易的證券公司被稱為做市商 （market-maker） 。在做市商制度下，證券的買賣雙方無須等待對方的出現，只要有做市商出面承擔另一方的責任，交易便可完成。做市商制度以NASDAQ市場最為著名和完善。全美證券商協會（NASD）規定，證券商只有在該協會登記註冊後才能成為NASDAQ市場的做市商。在NASDAQ市場上市的每隻證券至少要有兩家做市商（目前平均每隻證券有10家做市商，一些交易活躍的股票有40家或更多的做市商）。在開市期間，做市商必須就其負責做市的證券一直保持雙向買賣報價，即向投資者報告其願意買進和賣出的證券數量和買賣價位。NASDAQ市場的電子報價系統自動對每隻證券的全部做市商報價進行收集、記錄和排序，並隨時將每隻證券的最優買賣報價通過其顯示系統報告給投資者。如果投資者願意以做市商報出的價格買賣證券，做市商必須按其報價以自有資金或證券與投資者進行交易。
（4）櫃檯交易市場以不通過證券經紀人的直接交易為主。櫃檯交易市場與證券交易所的區別在於不採取經紀制，投資者直接與證券交易商進行交易。在交易過程中，證券經營機構先行墊入資金買進若干證券作為庫存，然後開始掛牌對外進行交易。其以較低的價格買進，再以略高的價格賣出，從中賺取差價，但其加價幅度一般受到限制。證券交易商既是交易的直接參加者，又是市場的組織者，製造出證券交易的機會並組織市場活動，因此被稱為做市商。
（5）櫃檯交易市場的交易對象以未能在證券交易所批准上市的股票和債券為主，但也包括一部分上市證券。因此，它是一個擁有眾多證券種類和證券經營機構的市場。由於證券種類繁多，每家證券經營機構只固定地經營若干種證券。在美國，債券交易主要在櫃檯交易市場進行。儘管國債和評級較高的企業債券可以在交易所流通交易，然而幾乎所有的聯邦債券、聯邦機構債券、市政債券以及大部分公司債券都集中在櫃檯交易市場進行。其原因在於交易所嚴格的監管制度、准入條件和交易費用等限制了債券的場內流通。
（6）櫃檯交易市場是一個以協商定價方式進行證券交易的市場。櫃檯交易市場是按標購標售（bid and ask）方式進行交易的市場，證券買賣採取“一對一”的交易方式，對同一種證券的買賣不可能同時出現眾多的買方和賣方，也就不存在公開的競價機制。具體來說，即證券公司對自己所經營的證券同時掛出買入價和賣出價，並無條件地按買入價買入證券和按賣出價賣出證券，最終的成交價是在牌價基礎上經雙方協商決定的不含佣金的淨價。券商可根據市場情況隨時調整所掛的牌價。
（7）櫃檯交易市場的管理比證券交易所寬鬆。由於櫃檯交易市場分散，缺乏統一的組織和章程，不易管理和監督，其交易效率也不及證券交易所，易產生投機行為等。但是，隨著1971年美國NASDAQ系統的推出，通過藉助計算機將分散於全國的櫃檯交易市場連成網絡，其在管理和效率上都有很大提高，從而有效地控制了投機行為的發生。
因此，櫃檯交易市場為政府債券、金融債券，以及按照有關法規公開發行，而又不能或一時不能在證券交易所上市交易的股票提供了流通轉讓的場所，為這些證券提供了流動性，為投資者提供了兌現及投資的機會。可以說，櫃檯交易市場是證券交易所的必要補充。
（三）二級市場的交易機制
既然證券交易所是二級市場的核心組成部分，下面重點介紹證券交易所的交易機制。
1.證券交易所的組織形式
證券交易所的組織形式主要有公司制和會員制。
公司制的證券交易所是以股份公司形式成立並以盈利為目的的法人實體，一般由銀行、證券公司、信託公司以及各類民營公司共同出資建立，按性質可分為官商合辦和純私人投資兩種形式。公司制的證券交易所自身不在本交易所內參與證券買賣，從而保證了交易所交易的公平和公正。但由於公司制的證券交易所是營利性公司組織，在市場高漲時，可能會提高費用或擴大會員人數以賺取更多利潤，從而帶來交易成本的增加和助長投機交易。實行公司制的證券交易所的國家或地區主要有加拿大、日本、中國香港、澳大利亞、新加坡等。
會員制的證券交易所是由會員自願組成並不以盈利為目的的社會法人實體，一般由證券公司、投資銀行等證券交易商組成。會員制的證券交易所只限於本交易所會員入場交易，以便於管理。美國、歐洲大多數國家以及巴西、泰國和印度尼西亞等國的證券交易所均實行會員制，我國上海證券交易所和深圳證券交易所也屬於會員制。
2.證券交易所的參與者
無論哪種組織形式的證券交易所，其交易均實行代理制，即普通投資者或沒有席位的證券交易商不能在證券交易所內直接進行交易，而必須委託取得會員資格的證券經紀人代其在證券交易所內買賣證券。證券交易所內的參與者按其在交易市場上活動的性質，可以分為四類。這裡主要是依據紐約證券交易所內的參與者而進行的劃分，具體到每個市場是有區別的。
第一，佣金經紀人 （commission broker） ，在證券交易所內專門負責接收和執行由本公司場外傳來的客戶委託。即代理客戶進行證券買賣，充當交易雙方的中介，並從中收取佣金。
第二，場內經紀人 （floor broker） ，專門負責幫助手中委託單過多而忙不過來的佣金經紀人執行委託，並從中獲取佣金。
第三，場內交易商 （Floor Trader） ，是指在交易所內以自己的名義買賣證券，賺取價差的證券交易商。證券交易商的自營業務客觀上起到了活躍證券市場，維護交易連續性的作用，但其“雙刃劍”的特徵也很明顯。因為證券交易商資金雄厚，又有信息優勢，極易操縱市場，造成證券價格的非正常波動。
第四，特種交易商 （Specialist） ，其有兩個基本的職責：一是保管和執行各經紀人送來的條件委託單，並收取佣金。二是隨時準備以自己的賬戶買進或賣出所負責的一種或數種股票，以維護市場的公正和有序。因此，特種交易商在證券交易所中起到做市商的作用。
3.證券交易所的交易過程
投資者如果有買賣上市證券的需要，需在證券經紀人處開設賬戶，取得委託買賣證券的資格。其需要進行證券買賣時，須向證券經紀人發出指令；證券經紀人將客戶的指令傳遞給在交易所的場內交易員；交易員則按指令要求進行交易，成交之後，由電腦自動進行證券的交割與過戶。交割是指買方付款取貨與賣方交貨收款的手續。過戶手續僅對股票購買方而言，如為記名股票，買方須到發行股票的公司或委託部門辦理過戶手續，方可成為該公司股東。
投資者發出的委託指令通常有三種：市價委託、限價委託和停損委託。
第一，市價委託，是指委託人（投資者）只規定某種證券的名稱、數量，對價格由證券經紀人隨行就市，不做限定，而是要求證券經紀人在規定的時間期限內，按照市場上的最優價格進行交易的一種委託指令。市價委託由於不對價格做任何限制而可以迅速被執行，其目的在於迅速捕捉有利的交易機會。在一般情況下，市價委託在下跌的市場中的作用要比其在上升的市場中的作用更大，因為股票價格下跌的速度要比上升的速度快得多。因此，買進市價委託的數量要小於賣出市價委託的數量。
第二，限價委託，是指投資者指示證券經紀人在某一特定價位或者在比該價位更為有利的價位上買賣證券的一種交易指令。例如，委託人可能指示其證券經紀人，要求他在每股價格達到30元之上時，把手中的股票賣出去；或者指示他在每股價格達到15元之下時買入股票。限價委託的優點是能夠按照比當前市價低的價格買進，按照比當前市價高的價格賣出。因此限價買進委託的價格通常在當前市場價格之下，而限價賣出委託的價格通常在當前市場價格之上。
第三，停損委託，是指投資者指示證券經紀人當價格朝不利的方向波動達到某一臨界點時就立即買賣證券的一種交易指令。例如，委託人可能指示其證券經紀人，當價格下降到每股10元時，就把手中的股票賣出去，以避免進一步的損失；或者指示他在每股價格上升至15元時買入。
限價委託與停損委託被稱為條件委託，即只有在證券價格達到一定範圍時才會被執行。
（四）二級市場的交易方式
二級市場上最普遍和傳統的證券交易方式主要有現貨交易和信用交易。
1.現貨交易
（1）現貨交易的內涵及特點。現貨交易 （spot transaction） ，是指證券交易的買賣雙方在達成一筆交易後的1~3個營業日內進行交割的證券交易方式。現貨交易是證券交易中最古老的交易方式。最初的證券交易都是採用這種方式進行的。
現貨交易有以下幾個顯著的特點。
第一，成交和交割基本上同時進行。
第二，實物交易，即賣方必須實實在在地向買方轉移證券，沒有對衝。
第三，在交割時，購買者必須支付現款。由於在早期的證券交易中大量使用現金，所以現貨交易又被稱為現金現貨交易。
第四，交易技術簡單，易於操作。
（2）現貨交易規則。在實際操作中，現貨交易機制表現為“T+N”制，這裡的T表示交易日，N表示交割日。T+0是指交易日當天交割，也就是即時清算交割；T+1是指交易日後第一個營業日交割，即隔日交割；T+2是指交易日後第二個營業日交割；T+3是指交易日後第三個營業日交割。一般T+0的交易可以在完成上一筆交易後馬上操作下筆交易，而T+1就要等待第二天再交易。有的國家甚至允許成交後四五個營業日內完成交割。究竟成交後幾日交割，一般都是按照證券交易的規定或慣例辦理，各國不盡相同。
在我國，1995年元旦前，滬、深兩市實行的是T+0交割模式，由於投機猖獗，市場多動盪，於是在1995年元旦後，滬、深兩市改行T＋1交割模式。目前，香港交易所內所有交易均採用T＋2交割制度。在國際上，1987年世界性股災後，為了降低證券市場的風險、提高安全係數，30國集團提出了證券交易交割制度的國際標準——T＋3。它們認定，T＋3是較為理想而適中的交割模式。它們倡導並希望世界各地股票市場都能採用這一“國際標準”。1995年5月17日，美國證券交易委員會正式將證券交易交割制度從原先的T＋5改為現行的T＋3。日本股票交易現行交割制度為T＋3。總之，交割期短於2個交易日（即T＋2）的較少見，同時，交割期長於5個交易日（即T＋5）的也不多見。相比之下，T＋3模式大受各國證券交易所歡迎並廣泛流行。
2.信用交易
信用交易，又稱保證金交易 （margin trading） ，是指客戶按照法律規定在買賣證券時，只向證券公司交付一定比例的保證金，由證券公司提供融資或者融券進行交易的一種證券交易方式。客戶在採用這種方式買賣證券時，必須在證券公司處開立保證金賬戶，並存入一定數量的保證金，剩餘部分的應付證券或應付價款則由證券公司代為墊付，因而又被稱為“墊頭交易”。我國也稱之為“融資融券”業務。在發達國家的證券市場中，信用交易是一種普遍現象。
信用交易有兩種方式：一種是買空或保證金買長交易，另一種是賣空或保證金賣短交易。
（1）保證金買長交易。我國稱之為“融資交易”，是指投資者預期某種證券價格上漲時，僅支付一部分保證金，而向證券公司借入資金買入證券的交易，待價格漲到一定程度時再賣出該證券，歸還證券公司借款及相應利息。由於投資者主要以借入資金買進證券，而且要將買入的證券作為抵押物抵押在證券公司賬戶中，投資者手中既無足夠的資金也不持有證券，所以這種交易方式也被稱為買空交易。
以融資交易為例：投資者張先生的信用賬戶中有現金90萬元作為保證金，經分析判斷後，他認為X公司股票在當前價格18元的基礎上將會繼續上漲。證券公司規定，X公司股票的折算率為0.6，融資保證金比例為90%。張先生先使用自有資金以18元/股的價格買入了5萬股，這時張先生的信用賬戶自有資金餘額為0。然後他用融資買入的方式買入X公司股票，此時他可融資買入的最大金額為60（=90×0.6÷90%）萬元。如果買入價格仍為18元/股，則張先生可融資買入的最大數量為8.33萬股。
這意味著張先生用90萬元便可買到價值150萬元的股票。至此該投資者與證券公司建立了債權債務關係，其負債為融資買入證券的金額60萬元，資產為8.33萬股X公司股票市值。如果X股票的價格為17元/股，則投資者信用賬戶的資產為142萬元，維持擔保比例約為236%（=資產142萬元÷負債60萬元100%）。如果隨後幾個交易日該股價格連續下跌，收盤價為10元/股，則投資者信用賬戶的維持擔保比例降為138%（=資產83萬元÷負債60萬元100%），已經接近證券交易所規定的最低維持擔保比例130%。
最後，如果張先生以9元/股的價格將信用賬戶內的8.33萬股證券全部賣出，所得75萬元中的60萬元用於歸還融資負債，信用賬戶資產僅為現金15萬元。
如果不用融資交易進行，而是用現貨交易，則最初的5萬股股票的現在價值為5萬元×（18-9）=45萬元。如果全部售出，可得45萬元，而信用交易下只剩15萬元。可見，由於在信用交易中引入了槓桿，交易風險隨之放大。
（2）保證金賣短交易。我國稱之為“融券交易”，是指投資者預期某種證券價格下跌時，在支付一部分保證金後向證券公司借入證券以便賣出的交易，待價格跌到一定程度後再買回同樣的證券歸還證券公司，以牟取價差。由於投資者手裡沒有真正的證券，交易過程是先賣出後買回，而且賣出證券所得收益抵押在證券公司賬戶中，因此這種交易方式也被稱為賣空。如果賣空的證券價格上漲，證券公司要向賣空客戶追收增加的保證金，否則將以投資者的抵押金購回證券平倉。如果賣空證券跌到投資者預期的價格，投資者買回證券，並歸還給證券公司。
例如，投資者李先生以信用賬戶中的自有現金90萬元作為保證金，經分析判斷後，認為X公司股票的價格18元將會進一步下降，選定該股票進行融券賣出。證券公司規定，X公司股票的融券保證金比例為90%。因此，投資者可融券賣出的最大金額為100（=90÷90%）萬元。李先生以此價格發出融券交易委託，可融券賣出的最大數量為5.55（=100÷18）萬股。由於股票交易只能進行整數交易，故李先生決定融券5萬股。至此投資者與證券公司建立了債權債務關係：負債金額為以每日收盤價計算的5萬股X公司股票，資產為融券賣出凍結的90萬元資金及信用賬戶內的90萬元現金。
若X公司股票的收盤價漲到18.5元/股，則李先生的負債金額為92.5（=18.5×5）萬元，維持擔保比例為195%（=資產180萬元÷負債92.5萬元100%）。如果隨後幾個交易日該股票價格連續上漲，收盤價為28元/股，李先生信用賬戶的維持擔保比例僅為129%（=資產180萬元÷負債140萬元100%），低於交易所規定的最低維持擔保比例130%。至此，證券公司在當日收盤清算後向李先生髮送追加擔保物通知，要求其信用賬戶的維持擔保比例在兩個交易日內恢復至150%以上。
而如果投資者以28元/股的價格買券5萬股償還給證券公司，買入證券時先使用融券凍結資金90萬元，再使用信用賬戶內自有現金50萬元。買券還券成交後，李先生的信用賬戶內融券負債清償完畢，資產僅為現金40萬元，虧損率高達55.6%。
專欄4-7
你應該持有股票嗎
你應該持有股票嗎？答案是肯定的，尤其是如果你還非常年輕的話。很多人拋售股票轉而投資於債券（或是其他的生息資產），但是要知道債券也是有風險的，即便是政府國庫券，仍然有利率風險和通脹風險。儘管持有股票表面上看充滿風險，但歷史經驗證明長期持有一個分佈良好的股票投資組合並非如此。所以，對投資者而言，真正的問題就是怎樣購買股票。
購買股票時，有五個方面的問題需要仔細考慮：能否買得起，流動性如何，分散性如何，管理性如何，成本有多大。共同基金預先設定好了投資組合，並把上述幾個問題歸結到了其中的某一個。但問題是有成千上萬的共同基金，我們怎麼去選擇呢？因此，以下幾點我們必須牢記在心。
1.能否買得起
大多數共同基金允許小額的初始投資。你甚至能以低於1000美元的額度開始投資。
2.流動性如何
如果你碰到緊急情況，就需要快速地回收資金，所以投資時你需要確定能否輕鬆地撤回你的投資。
3.分散性如何
絕大多數共同基金的投資組合要比單個投資者的投資組合的分散性要強得多。即便如此，在投資購買前你仍然要仔細審查。
4.管理性如何
共同基金提供了投資組合的專業管理。投資者一定要慎重考慮，因為基金的投資決策是由專人制定的（故又稱管理基金），所以其很有可能比指數基金（盯住類似於標準普爾500等股指的基金）表現得更糟糕。
5.成本問題
共同基金的經理們提供服務，當然也要獲取報酬。管理基金通常支付基金總額的1.5%作為基金經理的年薪，而指數基金卻只支付0.5%或更少。毫無疑問，兩者之間的差距非常顯著。例如，按年收益率為8%計算的話，一筆10000美元的投資20年後是46610美元。如果支付給基金經理1%的酬勞，年收益率只有7%，則20年後的投資收益為38697美元，相比原來降低了7913美元。
所以，綜合考慮以上幾個方面的話，很多人就會轉而購買指數基金。通常，指數基金更容易被公眾所購買且流動性較強，並且有很好的分散性且更便宜（付給基金經理的報酬更少）。因此，請記住一句話：投資前一定要多打聽詢問。