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19.3　回收率

當一家公司破產時，公司的債權人會對公司的資產進行追索。^[1]有時公司會進行重組，而債權人會同意接受債務的部分償付；在其他的情形下，公司資產會被清算變賣，所得資金最大限度地用於償還債務。在債務追索過程中，有些債權具有優先權，能拿回更多的償付。

債券回收率（recovery rate）是指在違約大約30天后，債券市場價值與債券面值的比率。正如我們在第15章中看到的那樣，《巴塞爾協議Ⅱ》的公式是以違約損失率來表達的，債券回收率等於1減去違約損失率。

表19-2給出了美國不同種類型債券的歷史平均回收率。這一數表顯示，一級留置權資產的回收率可以達到52.8%，更次級債券的回收率僅為23.2%。

資料來源：穆迪。

回收率對違約率的相關性

在第6章中，我們看到2007～2008年信用危機的教訓之一是，抵押貸款的平均回收率與抵押貸款違約率呈負相關。隨著抵押貸款違約率的上升，喪失抵押品贖回權會導致更多的房屋被出售，房價下跌，這反過來又導致了回收率下降。

回收率同違約概率有很強的負相關性。^[2]在債券的違約率較少的年份，經濟狀況通常良好，違約債券的平均回收率可能高達60%；在債券的違約率很高的年份，經濟狀況通常很差，違約債券的平均回收率可能低至30%。這種負相關性的結果是，在違約率很高的年份，貸款人的情況會變得雪上加霜，因為此時回收率往往也會很低。

[1] 在美國，債券持有者的索賠包括債券的本金以及應計利息。

[2] See E. I. Altman, B. Brady, A. Resti, and A. Sironi, “The Link between Default and Recovery Rates: Theory, Empirical Evidence, and Implications,” Journal of Business (November 2005):2203-2228.這一相關性在穆迪的投資者服務出版物中也有討論。研究發現，1年中的平均回收率和非投資級別債券的違約率高度相關。