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12.3　VaR的缺陷

VaR的概念比較容易理解，因此很受歡迎。在應用VaR時，事實上用戶在問以下簡單的問題：“情況能壞到什麼樣子？”這一問題的答案是所有的高級管理人員都希望知道的。他們很喜歡將交易組合對多個市場變量的不同敏感度壓縮為一個數字的做法。

但是，當採用VaR來設定一個交易員的風險額度時，也可能會產生我們不希望看到的結果。假定一家銀行限定的某交易員的交易組合在一定展望期的99%VaR的額度為1000萬美元，交易員可以構造一個交易組合，該組合有99.1%的可能每天的損失小於1000萬美元，但有0.9%的可能損失為5000萬美元。該交易員滿足了銀行所設定的風險額度，但很明顯，他承擔了銀行不可接受的風險。交易員所追求的收益的概率分佈形狀如圖12-4所示，圖12-4所示的VaR等同於圖12-1所示的VaR，但圖12-4所對應的風險要遠大於圖12-1所對應的風險，這是因為圖12-4所示的分佈更有可能出現大的損失。

注：置信區間為X%，交易組合具有和圖12-1中相同的VaR，但該圖顯示出現大額損失的可能性更大。

我們可以認為，圖12-4所示的概率分佈在實踐中從未發生過。實際上，這並不罕見。許多交易策略有很大的概率得到非常好的收益，但是也存在很小的概率遭受巨大的損失（例如，採用賣出虛值期權這樣的策略，交易員會收到期權費，且在大多數情形下無須為買家支付收益。然而，一旦期權被執行，交易員往往就會遭受很大的損失）。許多交易員喜歡承擔更大的風險，以期得到更高的收益。如果交易員能夠在沒有超出風險額度的情況下承擔更大的風險，他們往往會那樣去做，這裡引用某交易員同作者的一席對話：“我還從來沒有碰到過一種風險控制系統能限制我進行交易。”