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23.1　期權：基本原理

期權是一種賦予持有人在某給定日期或該日期之前的任何時間以固定價格購進或售出一種資產之權利的合約。例如，一座建築物的期權，可以賦予購買者在2021年1月第三個星期三之前的那個星期六或到那個星期六之前的任何時間，以100萬美元的價格購買該建築物。

期權是一種類型獨特的金融合約。因為它賦予購買者的是做某事的權利而不是義務。購買者僅在執行期權有利時才會執行它，否則期權將被放棄。

關於期權有一個專門的詞彙表，以下是一些重要定義。

（1）執行期權（exercising the option）。利用期權合約購進或售出標的資產的行為稱為執行期權。

（2）敲定價格（strike price）或執行價格（exercise price）。持有人據以購進或售出標的資產的期權合約之固定價格稱為敲定價格或執行價格。

（3）到期日（expiration date）。期權到期的那一天稱為到期日。在那一天之後，期權失效。

（4）美式期權（American option）和歐式期權（European option）。美式期權可以在到期日或到期日之前的任何時間執行。歐式期權只能在到期日執行。

23.1.1　看跌期權和看漲期權

期權有兩種基本類型：看跌期權和看漲期權。看漲期權（call option）賦予所有者在特定時間內以固定價格購買資產的權利。記住看漲期權給你“買進”資產的權利，也許有助於你記住這個期權的特點。

看跌期權（put option）本質上與看漲期權相反。它不是賦予持有人購買某些資產的權利，而是給予持有人以固定的執行價格出售該資產的權利。如果你購買了一個看跌期權，你可以要求期權的賣方以固定的價格從你那裡購買資產，從而“賣給他們”。

出售看漲期權的投資者呢？賣方預先收到款項，並有義務在期權持有人想要購買的情況下以執行價格出售資產。同樣，出售看跌期權的投資者預先收到款項，如果期權持有人提出要求，則有義務按執行價格購買資產。^[1]

期權所涉及的資產可以是任何東西。買賣最多的期權是股票期權，股票期權是買賣股票的權利。因為這些都是最常見的期權類型，我們將首先研究它們。當我們討論股票期權時，請記住，一般原則適用於涉及任何資產的期權，而不僅僅是股票。

23.1.2　股票期權報價

1973年4月26日，芝加哥期權交易所（CBOE）開業並開始股票期權交易。涉及美國一些知名公司股票的看跌和看漲期權在那裡進行交易。雖然芝加哥期權交易所仍然是最大的有組織的期權市場，但期權如今也在許多其他地方進行交易，其中包括紐約證交所和納斯達克。幾乎所有這些期權都是美式的（而不是歐式的）。

CBOE期權的簡化報價可能如下所示：

這裡要注意的第一件事是公司標識符RWJ。這告訴我們，這些期權涉及購買或出售RWJ公司股票的權利。公司標識符右邊是股票的收盤價，RWJ截至此次報價前一天的收盤價是每股100美元。

表中的第1列顯示到期月份（6月、7月和8月）。所有CBOE股權在到期月份的第3個星期五到期。第2列顯示的是執行價格。此處列出的RWJ期權的執行價格為95美元。

接下來的3列為我們提供了有關看漲期權的信息。給出的第1列是最近的價格（最新價格），期權價格是以每股為基礎報價的。接下來是交易量，它代表當天交易的期權合約的數量。所有交易實際上都以期權合約為基礎進行，一份期權合約代表買入（針對看漲期權）或賣出（針對看跌期權）100股股票的權利。

看漲期權的最後一列是持倉量，是目前每種類型的合同尚未平倉的合約數量。後面3列看跌期權的信息同看漲期權的3列信息（最新價格、交易量和持倉量）。

列示的第1個期權將被稱為“RWJ June 95 call”。此期權的價格為6美元。如果你支付6美元，那麼你有權在現在和6月的第三個星期五之間的任何時間以95美元/股的價格購買RWJ股票。因為交易是以手（100股的倍數）進行的，所以一份期權合約的成本為6×100=600美元。

其他期權的報價也是類似的。7月的看跌期權價格為2.80美元。如果你支付2.80×100=280美元，那麼，從現在到7月的第三個星期五之間的任何時間，你有權以95美元/股的價格出售100股RWJ公司的股票。

表23-1是從《華爾街日報》（網絡版）轉載的更詳細的CBOE報價。該公司是思科系統公司（代碼：CSCO）。從表格的中間來看，我們看到CSCO股票每股的售價為32.31美元。請注意，這裡有多個執行價格。如表中所示，看跌期權和看漲期權的執行價格從13.00到40.00不等。

為了檢驗你對期權報價的理解，假設你希望在1月的第三個星期五之前能隨時以30美元/股的價格出售100股CSCO公司的股票。你應該怎麼做以及要花多少錢？

因為你希望以30美元/股的價格出售股票，你需要購買一個執行價格為30美元的看跌期權。因此，你上網並訂購了一份“CSCO January 30 put”的合約。因為該合約的報價是1.97美元，你需要支付1.97美元/股或者總計197美元（加上佣金）。

表23-1　思科系統（CSCO）的《華爾街日報》（網絡版）期權報價示例

資料來源：The Wall Street Journal online,February 14,2017.

當然，你可以在網上許多地方查找到期權價格。請注意，與股票相比，期權的股票代碼符號複雜得多。

23.1.3　期權收益

如表23-1所示，假設你購買了50份“January 30 call”合約。該期權報價為3.70美元，因此合約每份售價為370美元。你總共花了50×370=18 500美元。之後，到期日來臨。

怎麼辦？你有權以30美元/股的價格購買CSCO股票。如果CSCO以低於30美元/股的價格出售，那麼這個期權就沒有任何價值，你可以放棄它。在這種情況下，股票價格低於執行價格，我們說該期權已經是“價外狀態”。你損失了18 500美元。

如果CSCO的每股售價超過30美元，那麼你需要執行你的期權。在這種情況下，股票價格超過執行價格，期權是“價內狀態”。假設CSCO的股價已上漲到每股35美元。因為你有權以30美元/股的價格購買CSCO的股票，你在執行時每股獲得5美元的利潤。每份合約是100股，所以你每份合約賺5×100=500美元。最後你擁有50份合約，所以你的期權價值是可觀的25 000美元。注意，因為你投資了18 500美元，所以你的淨利潤是6 500美元。

正如我們的例子所示，購買看漲期權的收益和損失可能相當大。為了進一步說明，假設你用18 500美元購買股票，而不是購買看漲期權。在這種情況下，你將得到大約18 500/32.31=572.58股。我們現在可以比較一下，當期權到期時，不同股票的價格：

期權明顯放大了股票的收益和損失。原因是你的50份期權合約的收益是基於50×100=5 000股股票而不是572.58股股票。

在我們的例子中，請注意，如果股票價格最終低於執行價格，那麼你將損失購買期權的18 500美元。而對於購買股票，只要股價不跌到零，你仍然擁有一部分投資本金。另請注意，因為你可以隨時放棄執行期權，所以期權的價值永遠不會低於零。因此，你的損失絕不會超過你的原始投資（在我們的示例中為18 500美元）。

認識到股票期權是一種零和博弈是很重要的。零和博弈的意思是，無論股票期權的買方收益多少，賣方都會虧損，反之亦然。為了說明這一點，假設在前面的例子中，你出售了50份期權合約。你將獲得18 500美元的預付款，如果買方希望行使期權，你將有義務以30美元/股的價格出售該股票。在這種情況下，如果股票價格低於30美元，那麼你將獲得18 500美元的收益。如果股價最終高於30美元，你將不得不以低於價值的價格將其出售，因此你將損失差價。如果股票價格為35美元/股，你將不得不以30美元/股的價格出售50×100=5 000股，因此你每股將損失35-30=5美元，總計損失25 000美元。因為你預先收到18 500美元，你的淨虧損為6 500美元。我們可以總結一些其他可能性如下：

請注意，期權買方的淨利潤（先前計算的）正好是這些金額的相反數。

【例23-1】看跌期權收益

如表23-1所示，假設你購買10份CSCO January 25 put合約，共需要花費多少（忽略佣金）？就在期權到期之前，CSCO的每股股價為21.50美元。這是好消息還是壞消息？你的淨利潤是多少？

該期權報價為0.76美元，因此一份合約的成本為100×0.76=76美元。你的10份合約總計760美元。你現在有權以25美元/股的價格出售1 000股CSCO公司的股票。如果股票目前的每股價格是21.50美元，那麼這絕對是個好消息。你可以以21.50美元/股的價格購買1 000股，並以25美元/股的價格將其出售。你的看跌期權價值25-21.50=3.50美元/股，總計3.50×1 000=3 500美元。因為你預先支付了760美元，所以你的淨利潤是3 500-760=2 740美元。

概念問題

23.1a　什麼是看漲期權？什麼是看跌期權？

23.1b　如果你認為股票的價值會大幅下跌，你如何利用股票期權從下跌中獲利？

[1] 出售期權的投資者通常被稱為期權賣方。