e5 Mishkin 貨幣金融學 v2

18.2　公開市場操作

公開市場操作是最重要的貨幣政策工具，因為它是利率和基礎貨幣變動的主要決定因素，而基礎貨幣又是貨幣供給波動的主要原因。公開市場購買使存款準備金和基礎貨幣增加，進而增加貨幣供給，降低短期利率。公開市場出售則使存款準備金和基礎貨幣減少，進而減少貨幣供給，提高短期利率。從第17章中我們瞭解到影響存款準備金和基礎貨幣的因素，現在我們考察聯邦儲備體系是如何通過實施公開市場操作來實現控制短期利率和貨幣供給的。

有兩種類型的公開市場操作：主動型公開市場操作（dynamic open market operation），主動變動存款準備金和基礎貨幣水平；防禦型公開市場操作（defensive open market operation），被動抵消其他影響存款準備金和基礎貨幣的因素的變動，如抵消財政部在美聯儲的存款以及在途資金的變動等。美聯儲對美國財政部及政府機構的證券，特別是美國國債實施公開市場操作。[1]美聯儲大部分的公開市場操作是針對國債實施的，因為這些證券最具市場流動性，並且交易量最大，有能力吸收美聯儲巨大的交易額，而不會出現可能導致市場混亂的價格過度波動。

正如第16章所示，公開市場操作的決策機構是聯邦公開市場委員會，是它為聯邦基金利率設定了政策目標。然而，這些操作的實際實施則由紐約聯邦儲備銀行的交易室來進行。要了解如何實施這些交易，最好的辦法就是觀察交易室在一天內的活動。該交易室位於紐約聯邦儲備銀行第9層的一個新建的交易室裡。

18.2.1　交易室的一天

公開市場操作經理負責監督實施證券購買和出售的分析員和交易員，以達成聯邦基金利率目標。為了把握聯邦基金市場當天可能發生的狀況，該經理及其職員的工作從回顧前一天聯邦基金市場的變化以及瞭解前一天銀行體系的實際存款準備金額開始。遲些時候，職員向他提交包括影響存款準備金供給和需求的一些短期因素的詳細預測報告（第17章討論過）。例如，因為全國範圍的好天氣加快了票據的傳送速度，在途資金預計減少，那麼，公開市場操作經理就知道他要實施防禦型公開市場操作了（在這個例子中，是購買證券），以抵消由於在途資金減少而引起的存款準備金和基礎貨幣的下降。然而，如果預計在美聯儲的財政存款將減少，就需要進行防禦型公開市場出售，以抵消預計的存款準備金的增加。這份報告也估計了公眾持有現金的變動情況，如果預期現金持有量上升，那麼如第17章所示，存款準備金將下降，這時需要實施公開市場購買，使存款準備金回升。

這個信息將幫助公開市場操作經理及其助手決定為了達到聯邦基金利率目標，需要變動多大規模的存款準備金。如果銀行體系的存款準備金數額太大，一些銀行就會擁有其他銀行可能不願持有的可貸出的超額存款準備金，所以聯邦基金利率就會下降。如果存款準備金水平太低，銀行就會從少數擁有超額存款準備金的銀行借款，從而使聯邦基金利率高於均衡水平。同樣是在上午，職員們會監測聯邦基金利率的變動，並和聯邦基金市場的一些主要交易商聯繫，後者可能提供關於存款準備金是否需要變動以達到聯邦基金利率均衡水平的獨立意見。

上午早些時候，職員們聯繫了幾個所謂的一級交易商（primary dealer）的代表，他們是與公開市場交易室進行交易的政府證券交易商（為私人公司或商業銀行利益服務）。職員們會判斷交易商對市場狀況的看法，以便了解在這一天中他們所交易的證券的價格動向。他們也打電話給財政部，詢問關於在美聯儲的財政存款預計水平的最新消息，以修訂他們對存款準備金供給的估計。

上午9點過一會兒，公開市場交易室與聯邦儲備委員會的貨幣事務部門取得聯繫，並將紐約聯邦儲備銀行對存款準備金供給和需求的預測與聯邦儲備委員會的預測相比較。在這些預測和對聯邦基金市場狀況觀察的基礎上，交易室會列出和提交當天應該採取的一系列行動，可能包括通過公開市場操作向銀行體系增加或者縮減存款準備金的計劃。如果一項操作被列入計劃，那麼這一操作的類型、規模和日期都將被仔細討論。

上午9點20還要安排一次日常的電話會議，交易室、聯邦儲備委員會貨幣事務部門的主管以及除了紐約外其他4家有投票權的聯邦儲備銀行的其中一位行長將參加這個電話會議。在會議期間，公開市場部門的一位成員將擬定交易室當天的存款準備金管理計劃。計劃經批准後，委員會就要求交易室立刻實施當天規劃的短期性公開市場操作（直接交易可能在當天的其他時間實施）。

通過交易室自動處理計算機系統（Trading Room Automated Processing System,TRAPS），交易室和國內公開市場的交易對手連接在一起。現在，所有的公開市場操作都通過這個系統實施。將要安排的公開市場操作的類型和日期的信息通過電子系統同時傳達給TRAPS的主要交易商。交易商有幾分鐘的時間考慮，通過TRAPS回覆他們買入或賣出國債的報價，然後所有的報價被排列和顯示在計算機屏幕上，以供評估。交易室會選擇所有的交易報價，從最合適的報價開始往下排列，直至達到一個價格，在該價格上能實現所有打算購買或出售的數量。然後，交易室會通過TRAPS通知報價被選中的每個交易商。整個選擇過程通常在幾分鐘之內完成。

這些短期交易有兩個基本類型。在回購協議（repurchase agreement，通常叫做repo）中，美聯儲購買證券，同意出售者在短期內（從購買之日起，1～15天之內）買回這些證券。由於回購協議對存款準備金的影響在協議到期當天是相反的，因此回購協議實際上只是暫時性的公開市場購買，特別適用於要立刻反向操作的防禦型公開市場購買。當美聯儲想要實施一項短期的公開市場出售時，就參與再買回交易（matched sale-purchase transaction，有時也叫反向回購協議，reverse repo）。在該交易中，美聯儲出售證券，購買者同意在不遠的將來將其回售給美聯儲。

有時，交易室可能需要處理長期性的存款準備金短缺或過剩問題，希望安排一次能對存款準備金供給產生持久影響的公開市場操作。直接交易，包括購買或出售證券，但不包括相反的交易，也通過TRAPS進行。這些操作通常在一天中不進行短期操作的時候進行。

[1]為了避免利益衝突，美聯儲不對私人部門發行的證券進行公開市場操作（例如，考慮一下如果美聯儲購買由美聯儲主席姐夫的公司所發行的證券將會引起的爭議）。