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13.2　養老基金

養老基金在執行資產轉換金融中介職能的同時，還為公眾提供另外一種保障：退休時按期支付收入。僱主、工會和個人都可以設立養老金計劃，其資金來源於計劃參與者的繳費。我們可以從表13-1看到無論公共養老金計劃還是私人養老金計劃，其重要性都大大增加，其資產佔整個金融中介行業的比重從1970年的13%上漲到2008年年底的19.5%。聯邦所得稅政策成為養老基金迅速成長的一個重要因素，因為僱主對僱員的養老金計劃的繳費是免稅的，而且，稅收政策不僅規定僱員的繳費是免稅的，還允許自由職業者制定免稅個人養老金計劃、基奧計劃和個人退休金賬戶。

由於養老基金每年支付的退休金具有高度可預測性，因此，養老基金多投資於債券、股票和長期抵押貸款等長期債券。養老基金的管理主要圍繞資產管理：養老基金的經理人試圖持有高預期回報的資產，並通過多樣化投資來降低風險。他們還利用第10章我們介紹的技術來管理信用和利率風險。養老基金的投資戰略隨著時間推移發生了根本的改變。第二次世界大戰之後，養老基金持有的大部分資產是政府債券，持有的股票份額不到1%。然而，20世紀五六十年代股票市場強勁的表現給養老基金帶來了高額的回報，這促使它們將資產組合轉向了股票，目前股票資產在養老基金中所佔比重達到2/3。因此，現在養老基金成為股票市場上重要的力量：20世紀50年代初期，它們只持有公司股票的1%，目前這一比率達到19%。養老基金與共同基金現在一同成為股票市場上的主導力量。

儘管所有的養老金計劃都一樣，但它們的特徵卻有所差異。首先是退休金支付方式上的差異：如果退休金取決於繳費計劃及其收益，則該養老基金屬於繳費確定型計劃（defined-contribution plan）；如果未來的支付（退休金）是事先確定的，則該養老基金屬於待遇確定型計劃（defined-benefit-plan）。在待遇確定型計劃中，根據基金的融資方式還可以進一步細分。如果計劃的繳費及其收益足以支付到期的固定養老金，則該固定收益型計劃為完全積累型（fully funded）。如果繳費及其收益不足以支付到期的固定養老金，則該計劃籌資不足（underfunded）。例如，簡·布朗每年向養老金計劃繳納100美元，利率是10%，10年後繳費及收益的價值是1753美元^[1]。如果規定的十年後退休金為1753美元或者更低，則該計劃為完全積累型，因為她的繳費和收益足以支付退休金。但是如果規定的退休金為2000美元，則該計劃籌資不足，因為她的繳費與收益不足以支付這個金額。

養老金計劃的第二個特徵是在享受退休金之前，個人必須參與養老金計劃（成為工會成員或某公司僱員）達到一定的年數。通常而言公司要求僱員必須工作滿5年，才可以享受養老金計劃提供的福利。如果僱員在5年內被解僱或者辭職離開公司，則退休金的所有權利會被取消。

13.2.1　私人養老金計劃

私人養老金計劃由銀行人壽保險公司或者養老基金經理人管理。在僱主發起的養老金計劃中，繳費通常由僱主和僱員共同分擔。許多公司的養老金計劃為非完全積累型，因為它們計劃在退休金到期時，由公司的當期收益來履行養老金支付義務。只要公司有足夠的收益，就不會遇到籌資不足的問題，但如果沒有，它們就難以履行養老金支付義務。由於公司養老金計劃的籌資不足、管理不當、欺詐行為和其他濫用私人養老基金的行為（卡車司機養老基金在這方面臭名昭著），國會於1974年通過了《僱員退休收入保障法案》。這一法案對信息的報告和披露設定了最低標準，設定了享受退休金所要求的參與計劃的年數以及籌資不足程度的規則，對投資行為實施了限制，並將監管職責賦予了勞工部。

《僱員退休收入保障法案》還設立了養老收益擔保公司（稱為“Penny Benny”），其職責類似於聯邦存款保險公司。當某籌資不足的養老基金破產，或者由其他原因導致無法履行養老金支付義務時，養老收益擔保公司就會確保一定限額（目前是每人每年54000美元）的養老金支付。養老收益擔保公司向投保的養老金計劃收取保費，也可以向美國財政部借入限額為1億美元的資金。不幸的是，近年來養老金計劃籌資不足的問題有所加重。養老收益擔保公司估計資金缺口已超過4000億美元，僅通用汽車一家公司的養老金計劃的缺口就達到1000億美元。因此，原本只承擔5個工人中1人保險的養老收益擔保公司，現在面臨著嚴重的財務困境，需要聯邦政府的緊急貸款援助。（見參考資料專欄“養老收益擔保公司的風險：儲蓄貸款協會緊急援助的重演？”）

參考資料　養老收益擔保公司的風險：儲蓄貸款協會緊急援助的重演？

現在，作為政府養老保險機構，令養老收益擔保公司苦惱的是，表現出許多銀行危機的特點，這些在第11章介紹過。一家被保險的公司具有籌資不足的養老金計劃，當該公司申請破產時，養老收益擔保公司必須向該公司的員工每人支付每年不超過5.4萬美元的退休金。我們再次看到了工作中道德風險的原則：如果公司破產，養老收益擔保公司將為公司養老金付賬，那麼該公司就傾向於拿其籌資不足的養老金計劃去冒險。

為防止政府保險計劃的費用失控，保險機構需要監督公司去評估他們養老金計劃籌資不足的數額，並根據養老金計劃籌資不足的情況收取更高的保費，以減少道德風險。不幸的是，養老收益擔保公司並沒有這樣做，自2004年以來，由於出問題的養老金計劃增多，導致其債務比例上升到警戒水平。在2004年，這些債務比養老收益擔保公司的資產多出230億美元。2005年，美國聯合航空公司的破產，使養老收益擔保公司擔負了66億美元的債務，而養老收益擔保公司當年收取的保費僅10億美元，這些債務主要是支付給美國聯合航空公司員工的養老金。國會的估算指出，在未來十年，養老收益擔保公司需要向破產的公司支付1200億美元，以覆蓋養老金的債務。納稅者可能因另一個大規模的政府援助計劃而受到傷害，除非政府齊心協力，以減輕公司養老金計劃籌資不足的問題，否則這個援助規模還將不斷增大。

喬治·布什政府提出了一些措施，以解決養老收益擔保公司產生的道德風險問題。這些措施包括，養老收益擔保公司收取的保費應至少增加50%，應大幅增加基於風險收取的保費，這樣會提高資金嚴重不足的養老金計劃的保費。另外，提議制定更加嚴格的規則來計算籌資不足的程度。只有時間可以告訴我們這些措施是否足以預防對養老收益擔保公司大規模的政府援助。

[1]第1年繳納的100美元在第10年末將價值100×（1+0.10）¹⁰=259.37（美元）；第2年繳納的100美元在第10年末將價值100×（1+0.10）⁹=235.79（美元），依此類推，第10年繳納的100美元在第10年末將價值100×（1+0.10）=110美元。將以上價值相加我們就可以得到各年繳費在第10年末的價值總和：259.37+235.79+214.36+194.87+177.16+161.05+146.41+133.10+121.00+110.00=1753.11（美元）