BUSINESS BOOKS

第八章　金融全球化下的國際協調與合作

在上一章中，我們著重分析了金融全球化下的國際資本流動，尤其是與生產和貿易相脫離的短期資金流動對全球金融市場穩定和各國內部均衡和外部平衡的衝擊。在各國經濟和金融的相互依存度日益提高的背景下，除了跨國資本流動從外部對各國產生的衝擊外，一國自身因各種原因而發生的經濟波動也很容易通過各種渠道傳導到另一國。因此，不僅對跨國界的資金流動有必要進行國際協調和管理，而且對國與國之間的經濟波動的傳導也有必要進行國際協調。在本章，我們首先簡單介紹一國經濟波動在國際間傳導的理論依據，然後介紹當前最重要的國際協調製度安排和組織，即國際貨幣體系和國際貨幣基金組織，並指出目前國際貨幣體系中存在的幾類重要問題，最後對區域間的貨幣協調即貨幣區制度加以簡介。

第一節　國際政策傳導和協調的理論分析

在本書第四章和第六章，我們以蒙代爾—弗萊明模型為工具，介紹了開放條件下如何通過適當的政策搭配來實現內外均衡，以及不同匯率制度下經濟政策的不同效果。在這兩章的講述中，一國的經濟政策和經濟變量的改變，不會影響到外國的經濟變量（如國際利率水平、外國的產出水平等等），這實際上描述的是小型開放經濟的情況。如果研究的對象是大國，那麼，當它的政策和經濟變量發生變動時，就會對外國的經濟變量造成影響，這種影響還可能進一步回饋到其自身。常見的兩國間傳導途徑可以簡要列舉如下：

A國經濟衰退—A國自B國的進口下降—B國出口下降—B國經濟增長下降

A國提高利率—資金自B國流向A國—B國國內資金數量下降—B國國內利率上升

A國物價上漲—A國出口商品價格上升—B國進口商品價格上升—B國物價上漲

A國貨幣貶值—A國對B國出口增加，進口下降—B國國際收支惡化—B國貨幣貶值

在經濟和金融全球化的背景下，兩國之間像這樣的相互影響是普遍存在的，這也為國際經濟協調和合作的必要性提供了事實基礎。在本節，我們將把第四章中以小型開放經濟為分析對象的蒙代爾—弗萊明模型擴展到兩國情況，以此作為基本的分析框架考察開放經濟的相互依存性問題。

一、兩國的蒙代爾—弗萊明模型

兩國的蒙代爾—弗萊明模型是小型開放經濟的蒙代爾—弗萊明模型的拓展，在此我們介紹它的簡化形式。假定只存在著兩個相同規模的國家，兩國之間相互影響。這樣，小型開放經濟條件下，本國無法影響到世界利率及外國國民收入的假定都要取消，而蒙代爾—弗萊明模型的其他假定不變。當一國經濟內部發生突然衝擊時，根據兩國的蒙代爾—弗萊明模型，衝擊會通過三種傳導機制向另一國傳遞。

第一，收入機制：邊際進口傾向的存在，使得一國國民收入的變動導致該國進口（即另一國出口）發生變動，這通過乘數效應帶來另一國國民收入的變動。顯然，該國經濟中邊際進口傾向越高，另一國的出口乘數越大，傳導的效果就越顯著。由於絕大多數國家之間都存在著商品貿易聯繫，因此這一機制是非常重要的。

第二，利率機制：當一國利率發生變動時，會帶來資金在國家間的流動，這便會帶來相應變量（例如外匯儲備或匯率）發生變動，從而對另一國經濟產生影響。顯然，國際間資金流動程度越高，傳導的效果就越顯著。在資金完全流動的情況下，國際資金流動最終會使得兩國利率相同，進而對兩國的國內均衡產生影響。

第三，相對價格機制。相對價格機制包含兩個方面。其一是匯率不變但一國國內的價格水平發生變動，其二是本國名義匯率發生變動。由於實際匯率是由名義匯率和價格水平共同決定的，因此，上述任何一種變動都會引起實際匯率的變動，帶來兩國商品國際競爭力的變化，從而對別國經濟產生衝擊。

因為這些機制的存在，與小型開放經濟條件的模型相比，兩國的蒙代爾—弗萊明模型中的IS曲線會受到外國產出Y^*的影響。在i-Y平面內，隨著外國產出Y^*的增加，外國對本國產品的需求上升，本國需求增加，IS曲線右移。

在只有兩個國家，且國際資本完全流動的情況下，兩國利率相等是國際收支平衡的充要條件，因此可以省略BP曲線，只要兩國最終的利率一致，國際收支就能達到平衡。

兩國經濟的平衡狀態如圖8-1所示。外國的相應變量都用*號表示。兩國初始的利率水平為i₀，產出水平分別為Y₀和

圖8-1　兩國的蒙代爾—弗萊明模型

在以下的分析中，我們將指出一國經濟調整如何通過上述機制對別國發生影響。為使分析儘可能地簡單易懂，我們假定兩國各自的物價水平不變，即相對價格機制只有在匯率變動時才會生效；另外，我們僅考慮本國變量對外國造成的溢出效應，而不考慮外國變量進行調整後又引起本國變量相應變動的反饋效應。

二、固定匯率制下經濟政策的國際傳導

在固定匯率制度下，雙邊匯率水平保持不變，因此，經濟波動的傳導只通過收入機制和利率機制進行。

1．貨幣政策的國際傳導

我們假定本國採取擴張性的貨幣政策，在不考慮各國相互影響時，這一政策會引起LM₀曲線右移至LM₁，本國利率下降，產出增加，如圖8-2（a）所示。

圖8-2　固定匯率制下，貨幣擴張的收入傳導機制

說明：當國際收支平衡時，兩國的利率i₀相同，為標註簡明起見，只在圖（a）中表示。下同。

我們逐次分析這一政策效應的國際傳導。首先分析收入機制。本國產出的增加會引起本國進口的上升，也就是外國出口的上升，這使外國的曲線右移至，外國產出上升，利率提高，這一效應如圖8-2（b）所示。

其次分析利率機制。本國貨幣擴張使本國利率水平低於外國利率水平，大量資金從本國流向外國，在外匯市場上本幣供給增加，外幣需求增加。我們假定兩國負有同等的維護固定匯率的義務，則兩國政府會同時在外匯市場上進行干預，導致本國外匯儲備降低、貨幣供給減少，LM₁曲線左移，如圖8-3（a）所示；外國外匯儲備增加，貨幣供給增加，曲線右移，如圖8-3（b）所示。LM曲線的移動帶來本國利率上升，外國利率下降。另外，在本國LM₁曲線左移過程中，本國國民收入下降，這通過邊際進口傾向帶來外國出口降低，曲線左移。顯然，當上述變動的共同效果使本國利率水平與外國利率水平相等時，兩國經濟重新處於平衡狀態。此時，世界貨幣存量高於期初水平，兩國利率水平相等時確定的世界利率水平i₂低於貨幣擴張前的利率水平i₀，兩國產出水平都高於貨幣擴張前的產出水平，如圖8-3所示。

圖8-3　固定匯率制下，貨幣擴張的收入、利率傳導機制

我們對以上的分析作一個小結。當考慮各國經濟的相互影響時，固定匯率制下貨幣政策擴張的效應如下：

第一，它造成本國產出的上升。在小型開放經濟的情況下，貨幣擴張在資金完全流動時是無效的。而在兩國模型中，貨幣擴張之所以能發揮作用，是因為它可以通過影響國內利率最終對世界利率產生影響，但與封閉條件下相比，其擴張效果略低。

第二，它造成外國產出的上升，即國內貨幣政策對外國經濟有正的溢出效應。這一溢出效應通過收入機制與利率機制發揮作用，即本國收入增加通過本國進口的上升造成外國國民收入增加；本國利率降低通過資金流動使外國貨幣供給增加，利率下降，這也造成外國國民收入的增加。

2．財政政策的國際傳導

我們假定本國採取擴張性的財政政策，這一政策會引起IS曲線右移，本國利率上升，產出增加，如圖8-4（a）所示。

我們同樣首先分析收入機制引起的財政政策效應的國際傳導。本國產出增加同樣通過邊際進口傾向帶來本國進口的增加，從而使外國國民收入增加。一般來說，通過收入機制的傳遞所帶來的外國國民收入的增加幅度低於本國因財政擴張造成的收入增加幅度^〔1〕，這在圖上體現為曲線較小幅度的右移，外國的國民收入與利率也都提高，如圖8-4（b）所示。

圖8-4　固定匯率制下，財政擴張的收入傳導機制

其次分析利率機制。此時本國與外國的利率水平都提高了，而本國利率水平提高得更多。這樣，資金從外國流入本國，本國的貨幣供給擴張，LM₀曲線右移，本國國民收入增加，本國利率下降；外國的貨幣供給收縮，曲線左移，外國國民收入下降，外國利率水平上升。同時，本國LM曲線右移帶來的本國國民收入增加又通過收入機制帶來外國國民收入的一定增加，曲線略有右移，這在造成外國利率水平進一步上升的同時，也抵消曲線左移導致的外國國民收入的下降。以上的調整過程將會持續到兩國利率水平相等時為止。此時，世界貨幣存量不變，兩國利率水平相等時確定的世界利率高於財政擴張前的利率水平，兩國產出水平都高於財政擴張前的產出水平，如圖8-5所示。

圖8-5　固定匯率制下，財政擴張的收入、利率傳導機制

我們對以上的分析作一個小結。當考慮各國經濟的相互影響時，固定匯率制下財政擴張的效應如下：

第一，它造成本國產出的上升。與小型開放經濟相比，在兩國模型中，財政擴張效果略低，因為它會通過對國內利率的影響導致世界利率水平的上升，對投資產生了一定的擠出。但與封閉條件下相比，擴張效果仍有增加。

第二，它造成外國產出的上升，即國內財政擴張政策對外國經濟有正的溢出效應。這一溢出效應也是通過收入機制與利率機制發揮作用的，即本國國民收入增加通過本國進口的上升造成外國國民收入增加，而本國更高的利率水平通過資金流動使外國貨幣供給減少，利率上升，這又抵消了一部分收入的增加。可見，財政政策的溢出效應低於同等情況下貨幣政策的溢出效應。

三、浮動匯率制下經濟政策的國際傳導

與固定匯率制下的情況不同，浮動匯率制下，國際收支不平衡不會引起貨幣供給的調整，而是造成名義匯率的調整。因此，經濟波動的傳導就通過收入機制、利率機制和相對價格機制這三條途徑同時進行。

1．貨幣政策的國際傳導

在僅考慮收入機制時，本國貨幣擴張的效應與固定匯率制下相同，即它造成本國LM₀曲線右移到LM₁，本國國民收入上升，後者又通過邊際進口傾向使外國的曲線右移到外國國民收入也有一定程度的增加。此時，本國利率水平下降，低於外國利率水平。

再加入對利率機制的考慮，本國利率水平低於外國利率水平，資金就會從本國流向國外。然而，在浮動匯率制下，由於本國沒有維護匯率水平的義務，所以當本國利率偏低、資金外流時，貨幣當局會聽任本國貨幣貶值而不改變貨幣供給。

匯率變動使得相對價格機制發生作用：本國產品的國際競爭力上升，本國出口上升，IS₀曲線右移，本國均衡利率水平上升；外國進口上升，曲線左移，外國均衡利率水平下降，以上過程將持續到兩國利率水平相等時為止。當經濟重新處於平衡狀態時，世界貨幣存量增加，本國國民收入較期初增加，而外國國民收入較期初下降，世界利率水平低於原有水平，如圖8-6所示。

我們對以上的分析作一個小結。當考慮各國經濟的相互影響時，浮動匯率制下貨幣擴張的效應如下：

第一，它造成本國產出的上升。與小型開放經濟相比，在兩國模型中，貨幣擴張效果略低，這是因為本國貨幣擴張帶來了世界利率水平的下降，從而降低了本國貨幣需要貶值的幅度。但相對於封閉條件而言，其擴張效果仍有增加。

第二，它造成外國產出的下降，即國內貨幣政策對外國經濟有負的溢出效應。這一負的溢出效應的原因在於：本國收入增加雖然能夠通過收入機制帶來外國國民收入的增加，但本國較低的利率通過利率機制使本國貨幣貶值、外國貨幣升值，這又通過相對價格機制使外國經常賬戶惡化，從而帶來外國國民收入更大程度的下降。因此，此時的本國貨幣擴張是一種典型的“以鄰為壑”（Beggar-the-neighbor）政策，本國產出擴張的一部分是以外國產出的相應下降實現的。

圖8-6　浮動匯率制下，貨幣擴張的收入、利率和相對價格傳導機制

2．財政政策的國際傳導

在僅考慮收入機制時，本國財政擴張的效應與固定匯率制下相同，即它造成本國IS₀曲線右移到IS₁，本國國民收入上升，後者又通過邊際進口傾向使外國的曲線右移到外國國民收入也有一定程度的增加。此時，本國與外國利率水平都提高了，但本國利率水平提高得更多。

再加入對利率機制的考慮，本國利率水平高於外國，資金就會大量流入本國，在浮動匯率制下，本國貨幣升值，外國貨幣貶值。

匯率變動使得相對價格機制發生作用：本國出口產品競爭力減弱，本國出口下降，IS₁曲線左移，本國均衡利率下降；外國進口下降，曲線右移，外國均衡利率上升。以上過程將持續到兩國利率水平相等時為止，此時的世界利率水平高於期初水平，本國與外國國民收入均較期初增加，如圖8-7所示。

圖8-7浮動匯率下，財政擴張的收入、利率和相對價格傳導機制

我們對以上的分析作一個小結。當考慮各國經濟的相互影響時，浮動匯率制下財政擴張的效應如下：

第一，它造成本國產出的上升。在小型開放經濟的情況下，財政擴張在資金完全流動時是無效的，而在兩國模型中，財政擴張之所以能發揮作用，是因為它可以通過相對價格機制帶來外國利率水平的上升，從而減少本幣的升值幅度，使得財政政策的擴張效應不會完全被本幣升值所抵消。但與封閉條件下相比，本國財政政策的效果仍然被削弱了。

第二，它造成外國產出的上升，即本國財政擴張政策對外國經濟有正的溢出效應。這一溢出效應也是通過本國收入機制、利率機制和相對價格機制發揮作用的，即本國國民收入增加，通過本國進口的上升造成外國國民收入增加，而本國更高的利率水平通過本幣升值使外國出口增加，進一步提高了外國的國民收入。可見，在浮動匯率制度下，財政政策的溢出效應與貨幣政策的溢出效應正好相反。

我們可以將在兩國開放條件下，一國採取擴張性的貨幣、財政政策的效果歸納在表8-2中，並與封閉條件下、小型開放經濟條件下的情況做比較。

表8-1　不同條件下，本國採取擴張性政策的效果比較

四、國際政策傳導和國際協調的必要性

兩國的蒙代爾—弗萊明模型表明：各國國內的經濟波動能夠通過收入機制、利率機制、相對價格機制等途徑在國際間傳導，各國經濟存在相互依存性，各國的宏觀經濟政策不僅會對本國發生影響，還會對其他國家產生溢出效應^〔2〕。

開放條件下各國經濟波動相互影響的存在，使一國實施宏觀經濟政策時要受到外國的影響和制約，一國不可能完全不考慮各國經濟之間的相互依存性來實現本國經濟的內外均衡。一國在實施經濟政策的時候，一方面要考慮對外國經濟的影響、反饋和外國可能做出的政策迴應；另一方面，在執行政策時，預先進行雙邊、多邊的協調對於減少政策效果的不確定性、降低政策成本、加強政策效果都具有重要意義。下面我們介紹國際貨幣協調的制度安排和需要協調的幾種主要關係。

第二節　國際貨幣協調的制度安排

一、國際貨幣體系

1．國際貨幣體系的含義和作用

所謂國際貨幣體系，是指國際貨幣制度、國際貨幣金融機構以及由習慣和歷史沿革形成的約定俗成的國際貨幣秩序的總和，它既包括有法律約束力的關於貨幣國際關係的規章和制度，也包括具有傳統約束力的各國已經在實踐中共同遵守的某些規則和做法，還包括在國際貨幣關係中起協調、監督作用的國際金融機構——國際貨幣基金組織和其他一些全球或地區性的多邊官方金融機構。

歷史上，有過各種不同類型的國際貨幣體系。確定一種貨幣體系的類型主要依據三條標準：第一條，貨幣體系的基礎即本位幣是什麼；第二條，作為國際流通、支付和交換媒介的主要貨幣是什麼；第三條，作為主要流通、支付和交換媒介的貨幣與本位幣的關係是什麼，包括雙方之間的比價如何確定、價格是否在法律上固定，以及相互之間在多大程度上可自由兌換。

具體來講，國際貨幣體系有三大作用：

第一，確定國際清算和支付手段來源、形式和數量，為世界經濟的發展提供必要的充分的國際貨幣，並規定國際貨幣及其與各國貨幣的相互關係。

第二，確定國際收支的調節機制，以確保世界經濟的穩定和各國經濟的平衡發展。調節機制涉及三個方面的內容：一是匯率機制，二是對逆差國的資金融通機制；三是對國際貨幣（儲備貨幣）發行國的國際收支紀律約束機制。

第三，確立有關國際貨幣金融事務的協商機制或建立有關的協調和監督機構。

2．早期的國際貨幣體系——國際金本位制

歷史上第一個國際貨幣體系是國際金本位制。國際金本位制是在德國、美國、英國、拉丁貨幣聯盟（含法國、比利時、意大利、瑞士）、荷蘭及若干北歐國家在國內實行金本位的基礎上於19世紀80年代形成的。

國際金本位的特點是：（1）黃金是國際貨幣體系的基礎；（2）黃金可以自由輸出和輸入；（3）一國的金鑄幣同另一國的金鑄幣或代表金幣流通的其他金屬（比如銀）鑄幣或銀行券可以自由兌換；（4）在金幣流通的國家內，金幣還可以自由鑄造。

在國際金本位制下，金幣的自由輸入、輸出保證了各國貨幣之間的比價相對穩定，金幣的自由兌換保證了黃金與其他代表黃金流通的鑄幣、銀行券之間的比價相對穩定，金幣的自由鑄造或熔化具有調節市場上貨幣流通量的作用，進而保證了各國物價水平的相對穩定。因此，國際金本位制是一種比較穩定的貨幣制度。在當時的條件下，它對匯率的穩定、國際貿易和資本流動的發展，以及各國經濟的發展起到了積極的作用。

但是國際金本位制也有缺點。從根本上講，它過於“剛性”，表現在：（1）國際間的清算和支付完全依賴於黃金的輸入、輸出；（2）貨幣數量的增長主要依賴黃金產量的增長，而黃金產量跟不上世界經濟的增長，使金本位制的物質基礎不斷削弱。在第一次世界大戰爆發前，各國為籌集戰爭資源增加了銀行券的發行，戰爭爆發時，各國便中止了銀行券與黃金的兌換，禁止黃金的出口，國際金本位遂宣告瓦解。

3．佈雷頓森林體系的內容和意義

第二次世界大戰以後，資本主義世界建立了一個以美元為中心的國際貨幣體系，即佈雷頓森林體系。該體系因1944年7月在美國新罕布什爾州的佈雷頓森林召開的聯合國與聯盟國家國際貨幣金融會議而得名。

根據《佈雷頓森林協定》的規定，佈雷頓森林體系下的國際貨幣制度是以黃金—美元為基礎的，實行黃金—美元本位制。在這個制度下，規定美元按35美元等於1盎司黃金與黃金保持固定比價，各國政府可隨時用美元向美國政府按這一比價兌換黃金。各國貨幣則與美元保持可調整的固定比價，稱為可調整的釘住匯率（Adjustable Peg）。各國貨幣對美元的波動幅度為上下各1％，各國當局有義務在外匯市場上進行干預以保持匯率的穩定。只有當一國發生“根本性國際收支不平衡”時，才允許升值或貶值。平價的變動要得到基金的同意。但在實踐中，只有當平價變動大於10％時，才需基金的批准。由於各國貨幣均與美元保持可調整的固定比價，因此各國貨幣相互之間實際上也保持著可調整的固定比價，從而使整個貨幣體系成為一個固定匯率的貨幣體系。佈雷頓森林體系的上述內容又被稱為“雙掛鉤”，即美元與黃金掛鉤，各國貨幣與美元掛鉤，以圖8-8表示。

圖8-8　佈雷頓森林體系下的“雙掛鉤”

在這個貨幣制度下，儲備貨幣和國際清償力主要來源於美元，美元成了一種關鍵貨幣，它既是美國本國的貨幣，又是世界各國的貨幣，即國際貨幣。這就是佈雷頓森林體系的根本特點。因此，佈雷頓森林體系下的國際貨幣制度實質上是以黃金—美元為基礎的國際金匯兌本位制。

佈雷頓森林體系的建立是符合當時世界經濟形勢的。第二次世界大戰結束後，各國急需建立和恢復一個多邊支付體系和多邊貿易體系，以促進貿易的發展和各國經濟的恢復與發展。在當時，只有美元才有能力在全球範圍向這樣一個多邊體系提供所需要的多邊支付手段和清算手段。美元等同黃金，作為黃金的補充源源不斷地流向世界，一定程度上彌補了當時普遍存在的清償能力和支付手段的不足，因而有利於推進外匯管制的放鬆和貿易的自由化，並對國際資本流動和國際金融一體化起到了積極的推動作用。但同時，佈雷頓森林體系的根本思路在於以黃金作為全球貨幣的基礎，這決定了佈雷頓森林體系最終的崩潰，這一內容將在本章第三節介紹。

4．牙買加體系的形成和特點

佈雷頓森林體系崩潰後，國際貨幣基金組織成立了“國際貨幣基金組織理事會關於國際貨幣制度的臨時委員會”，於1976年1月在牙買加首都金斯頓達成了一個協議，稱為“牙買加協議”，在此基礎上，基金組織著手進行第二次國際貨幣基金協議的修正活動，並於1976年4月經理事會表決通過，從1978年4月1日生效。從此，國際貨幣體系進入了一個新階段——牙買加體系。牙買加體系的最主要特點是：黃金非貨幣化、儲備貨幣多樣化、匯率制度多樣化。

二、國際貨幣基金組織

在1944年7月的佈雷頓森林會議上，與會各國簽訂了成立國際貨幣基金的協議，貨幣基金的主要設計者是英國經濟學家凱恩斯（J. M. Keynes）和美國財政部副部長懷特（H. D. White）。1946年5月，國際貨幣基金組織（International Monetary Fund; IMF）正式成立，總部設在華盛頓。IMF是世界兩大政府間金融機構之一（另一為世界銀行），它是聯合國的專門機構之一，但在經營上具有獨立性。截至2007年底，IMF成員國已達184個國家和地區。中國是IMF的創始國之一，我國的合法席位是在1980年4月18日恢復的。

基金組織和世界銀行——聯繫和區別

建立國際貨幣基金組織和世界銀行（全稱為國際復興開發銀行，International Bank for Reconstruction and Development; IBRD）的構想是在1944年7月的佈雷頓森林會議上同時被提出的。當人們講到佈雷頓森林體系崩潰時，實際上僅僅是指黃金—美元為基礎的金匯兌本位制（即雙掛鉤制度）的崩潰，而作為佈雷頓森林體系重要組成部分的IMF和世界銀行卻依然存在。由於適應形勢變化而及時對自身進行改革，IMF和世界銀行至今仍發揮著重要的影響，併成為當代國際貨幣金融領域中最為重要的兩個國際機構。

IMF與世界銀行在職能上有明顯的分工和區別。IMF的工作主要是解決成員國的國際收支問題，包括國際收支（特別是經常賬戶下的收支）行為準則的制定、監督及為國際收支不平衡提供融資。而世界銀行的主要任務是為發展中國家提供援助。在貸款問題上，IMF提供的貸款期限較短，往往同時要求受貸國進行國際收支調節，而世界銀行提供的貸款期限較長，往往針對特定部門、特定項目提供，並要求受貸國採取相應措施以確保貸款資金的使用效率。

這兩個機構雖然有明確的分工，但彼此的磋商和協調十分密切，並且每年要舉行兩次聯合會議。根據慣例，IMF的總裁來自歐洲，而世界銀行的主席則來自美國。

1．國際貨幣基金組織的職能

國際貨幣基金組織在國際金融領域中的職能主要表現在三個方面：

第一，確立成員國在匯率政策、與經常項目有關的支付以及貨幣兌換方面需要遵守的行為準則，並實施監督。匯率監督是IMF的一項重要職能，其目的在於保證有秩序的匯兌安排和匯率體系的穩定，消除不利於國際貿易發展的外匯管制，避免成員國操縱匯率或採取歧視性的匯率政策以謀取不公平的競爭利益。IMF反對成員國利用宏觀經濟政策、補貼或任何其他手段來操縱匯率；原則上反對成員國採取復匯率（包括雙重匯率）或任何其他形式的差別匯率政策^〔3〕。

第二，向國際收支發生困難的成員國提供必要的臨時性資金融通，以使它們遵守上述行為準則，避免採取不利於其他國家經濟發展的經濟政策。

第三，為成員國提供進行國際貨幣合作與協商的場所。

基金組織對成員國政策雙邊監督的新決定

2007年6月15日，國際貨幣基金組織執行董事會通過了新的《對成員國政策雙邊監督的決定》（簡稱《2007年雙邊監督決定》），廢止了原有的《1977年匯率政策監督決定》。

和以往的匯率政策監督相比，新《決定》最突出的特點是引入了外部穩定的概念作為雙邊監督的原則（外部穩定包括國際收支的經常賬戶和資本賬戶，其中涉及匯率失調和匯率監督問題）。具體而言，新《決定》建議，成員國避免採取導致外部不穩定的匯率政策，無論這些政策的目的如何。這一建議擴大了匯率監督的範圍，只要成員國的匯率政策呈現出外部不穩定的結果，那麼，無論這些政策是否是對匯率的操縱，無論這些政策是否以謀求不公平的競爭利益為目的，也無論政策是帶來國際收支順差還是收支逆差，成員國都應儘量避免。從某種意義上來說，這給以中國為代表的，擁有大量國際收支順差的發展中國家的匯率政策的制定和匯率水平的選擇增加了困難。

2．國際貨幣基金組織的構成

國際貨幣基金組織的最高決策機構是理事會（Board of Governors），每年秋季舉行定期會議，決定IMF和國際貨幣體系的重大問題。日常行政工作由執行董事會（Executive Board）負責，執行董事會是一個常設機構，設主席1名，主席即為IMF總裁。在執行董事會和理事會之間還有兩個機構：一個是“國際貨幣基金組織理事會關於國際貨幣和金融的委員會”（International Monetary and Financial Committee of the Board of Governors，原名為“國際貨幣基金組織理事會關於貨幣制度的臨時委員會”，1999年9月改為現名），簡稱“國際貨幣與金融委員會”（IMFC）；另一個是“世界銀行和國際貨幣基金組織理事會關於實際資源向發展中國家轉移的聯合部長級委員會”（Joint Ministerial Committee of the Boards of Governors of the Bank and Fund on the Transfer of Real Resources to Developing Countries），簡稱“發展委員會”（Development Committee）。這兩個委員會都是部長級委員會，每年開會2～4次，討論國際貨幣體系和開發援助的重大問題。由於兩個委員會的成員大都來自主要國家而且政治級別高，因此，其決議往往最後就是理事會的決議。

除理事會、董事會、國際貨幣與金融委員會和發展委員會外，IMF內部還有兩大利益集團——“十國集團”（代表發達國家利益）和“二十四國集團”（代表發展中國家利益），以及許多常設職能部門。

3．國際貨幣基金組織的份額

國際貨幣基金組織的成員國在加入基金組織時，需要用25％的外匯和75％的本國貨幣向基金組織認繳基金份額（Quota），份額按成員國各自的國民收入水平、進出口規模和國際收支水平確定，定期調整，一旦認繳後，就成為基金組織的財產。成員國認繳的份額構成基金組織的主要資金來源，被用於對成員國的資金融通。按照IMF的規定，成員國份額應每五年左右調整和擴大一次，最近一次增加份額的調整發生在1998年1月。截至2008年1月25日，基金組織份額總計為2173億特別提款權，約合3443億美元。如有必要，基金組織還可以通過向成員國借款補充其份額資金。

對於一個成員國來講，份額不僅決定了它加入IMF時應認繳的款項數額，還決定了它在IMF的投票權、借款權和特別提款權分配權。根據規定，每個IMF成員國都有250票基本投票權，此外每繳納10萬特別提款權份額增加一票投票權。美國擁有的投票權達16.79％。依據IMF重大問題須經全體成員國總投票權的85％通過才能生效的條款，美國在IMF內擁有絕對的否決權。成員國在IMF的借款限額和特別提款權分配權是與其份額密切聯繫的，份額越高，可借用的款項就越多。

4．國際貨幣基金組織的貸款和貸款條件

當成員國出現國際收支逆差且國際儲備不足時，可以向基金組織申請貸款。基金組織的貸款又稱提款，具體的方法是用本國貨幣向基金組織購買（Purchase）所需要的外幣款項（或特別提款權）並向盈餘國進行結算。當成員國出現收支盈餘，有能力向基金組織還款時，再用外幣款項贖回（Repurchase）本國貨幣。貸款分為普通貸款和特別貸款，普通貸款又分為儲備部分貸款和信用部分貸款。貸款的利率以特別提款權利率為基準，隨貸款種類不同而浮動。

基金組織在向成員國提供貸款的同時附加了相應的貸款條件（Conditionality），貸款數額越大，所附加的貸款條件就越嚴格。設置嚴格貸款條件的理由是：IMF不是一個發展援助機構，基金的貸款必須與受貸國可維持的國際收支前景及還款能力相結合，從而保證貸款的使用不損害IMF資金的流動性，並有助於調整受貸國的經濟狀況。但對於貸款條件的效果，經濟學界，尤其是發達國家和發展中國家的學者長期以來一直有所爭議。

發達國家與發展中國家對IMF貸款條件的爭論實際上是在經濟政策內部均衡目標和外部平衡目標相互關係方面的意見分歧。發達國家從自身利益出發，認為發展中國家出現國際收支失衡的主要原因是經濟出現超額需求，因此必須通過貸款條件來確保受貸國家實施削減國內吸收的緊縮政策；發展中國家則認為，貸款條件實際上是要求逆差國進行單方面的調整，這將導致國際收支調節不對稱性的進一步強化，而且，貸款條件要求的貨幣緊縮和需求調整同發展中國家的經濟發展目標存在極大的衝突，實質是將解決國際收支失衡的外部問題置於經濟發展的內部問題之上。

近年來，基金組織對貸款條件做了簡化，2002年9月，基金組織執行董事會通過了修改後的貸款指導準則，強調需要將貸款條件的重點放在主要宏觀經濟目標和政策工具上，並需要增強各國對政策規劃的掌控感。基金組織最近的一項審查結果表明，貸款條件的針對性有所提高，夭折的規劃數目已減少^〔4〕。

5．國際貨幣基金組織的特別提款權

第二次美元危機爆發後，國際貨幣基金組織於1969年創設了一種賬面資產，名為特別提款權（Special Drawing Right; SDR）。基金組織的會員國可以自願參加特別提款權的分配，成為特別提款賬戶參加國。在基金組織的範圍內，成員國可用特別提款權來履行原先必須要用黃金才能履行的義務，又可以用特別提款權充當國際儲備資產，還可以用特別提款權取代美元來清算國際收支差額。

由於分配到特別提款權就相當於不付出任何代價而獲得國際購買力，於是各國就都希望獲得較多的特別提款權。在歷史上的兩次特別提款權分配（1970～1972年，1978～1981年）中，特別提款權的分配量與成員國在基金組織所攤付的資金份額成正比，這種分配方法在邏輯上符合貢獻和收益成正比的原則，但實際上造成的結果，卻是急需資金的發展中國家分得最少，而發達國家則獲得更多的清償力（見表8-2）。曾有學者提出過“特別提款權分配與發展援助相聯繫”的分配方案，但最終未能被國際貨幣基金組織所採納。

表8-2　特別提款權份額概覽

資料來源：IMF，《國際金融統計》2005年12月號。

在佈雷頓森林體系瓦解，美元兌付壓力減輕，世界儲備貨幣多元化，國際清償力相對充裕的情況下，特別提款權的第三次分配遲遲未能進行，地位也越發下降。但在國際通訊、郵政、航運等涉及國際結算的領域，特別提款權作為國際統一結算計價單位還發揮著重要作用。

特別提款權的匯率和利率

特別提款權創設之初，基金組織規定了特別提款權與黃金的比價，即35個特別提款權等於1盎司黃金，和當時的美元等值。佈雷頓森林體系崩潰後，基金組織規定，特別提款權的匯率按“一籃子貨幣”計算，根據各種貨幣在該國出口佔世界出口總額的比例和使用範圍的大小來確定籃子中貨幣的組成和權重，並每五年調整一次。最近的一次調整發生在2005年12月30日，調整後1單位特別提款權由0.6320美元（44％）、0.4100歐元（34％）、18.4日元（11％）和0.0903英鎊（11％）組成。自2006年1月1日起，特別提款權的匯率按此計算，具體來說，特別提款權與美元的匯率：

其中匯率取當日中午倫敦外匯市場的報價。

特別提款權利率的計算方法，大致是根據美、歐、日等金融市場短期利率加權平均計算而得，每季度調整一次。

第三節　國際貨幣協調中的主要問題

國際貨幣關係是在一定的國際貨幣體系下的多邊經濟關係。由於各國的經濟發展水平、經濟週期、經濟政策都有差異，所以，國際貨幣關係很難在各個國家間都達到均衡，儘管有國際貨幣基金組織等機構的居中調節，國際貨幣協調仍然困難重重。具體而言，國際貨幣協調中存在的問題主要包括：國際收支調節的不對稱問題、以黃金為基礎的單一儲備貨幣體系的不穩定問題、儲備貨幣發行國和非發行國的不對稱問題、多元儲備貨幣體系下匯率的不穩定問題、發展中國家和發達國家的匯率水平差距問題。

一、國際收支調節的不對稱問題

在國際經濟交流中，國際收支出現不平衡是經常性的現象，國際收支調節的主要手段是一國國內的政策調節、雙邊和多邊的匯率調節以及國際融資調節。在理論上，國際收支既可以由順差國來調節（通過貨幣升值和國內需求的擴張來增加進口，減少出口），又可以由逆差國來調節（通過貨幣貶值和國內需求的緊縮來增加出口，減少進口）。但在現實中，進行調節的國家往往會出現國內產出和就業下降等情況，這是每個國家都不希望發生的。在此情況下，順差國會利用其在國際收支中的有利地位而儘可能地逃避調整，國際收支調節的責任大部分都由逆差國單方面承擔。

國際收支調節的不對稱不僅存在於順差國和逆差國之間，而且存在於發達國家和發展中國家之間，從某種意義上說，後面這組不對稱更具有主導性。一方面，很多發展中國家處於經濟發展初期，需要從國外進口大量資本品用於生產能力建設，從而形成大量需要調節的逆差；另一方面，即使當發展中國家出現國際收支順差，而發達國家出現國際收支逆差時，發展中國家由於在國際經濟協調中缺少實力和發言權，仍然會被發達國家要求採用貨幣升值等措施來降低國際收支順差。

因此，發展中國家認為，它們長期的國際收支逆差是過去受發達國家殖民統治的結果，而即使出現了國際收支順差，也是為發達國家和全球市場提供廉價產品所帶來的必然結果，因此他們反對單方面地承擔調節負擔，提出發達國家應加強政策紀律性、增加對發展中國家的援助、把特別提款權分配與發展援助相聯繫等要求，但這些要求和發達國家的利益有很大沖突，至今仍然未能實現。

二、儲備貨幣發行國和非發行國的不對稱問題

儲備貨幣（Reserve Currency）是指一國的中央銀行準備長期持有作為國際清償力的貨幣，它發揮的是儲藏手段和國際貨幣的作用，並在國際經濟往來中為商品標價。儲備貨幣的發行國稱作儲備貨幣發行國。一種貨幣要成為儲備貨幣，需要滿足幾個基本要求：①貨幣發行國的經濟實力強大，在國際貿易和投資領域佔據較多份額；②貨幣的價值相對穩定，以固定比例的硬通貨或強大的經濟、政治實力為後盾；③金融市場的深度和廣度較高，資產流動性強，貨幣自由兌換；④通過國際協議或長期的歷史沿革而被各國接受。

在貴金屬本位制下，黃金是當然的儲備貨幣，此外，英鎊、美元以及法國法郎（在前法屬殖民地範圍內）都在一定程度上發揮著儲備貨幣的作用；在佈雷頓森林體系下，由於各國貨幣與美元掛鉤，美元與黃金掛鉤，美元就成為單一的儲備貨幣。

1．儲備貨幣發行國的收益

通過發行儲備貨幣為世界提供清償力，儲備貨幣發行國能夠獲得多種收益，主要包括用本國發行的儲備貨幣為本國國際收支赤字融資，以及獲得國際經濟協調中的非對稱性地位。

用儲備貨幣為本國國際收支赤字融資的好處可以用下面這個例子來解釋。假設美元是儲備貨幣，還有兩個非儲備貨幣國A和B，B國對A國有100億美元的貿易逆差，美國對A國也有100億美元的貿易逆差。則B國解決貿易逆差的辦法是：①通過國際借貸融資；②用本國外匯儲備支付；③採取緊縮本國支出的政策；④B國貨幣相對於A國貶值。這四種方法最終都意味著實際資源從本國的輸出或本國產出下降。而美國解決貿易逆差的方法，就是簡單地向A國支付100億美元，由於美元是美國的國內貨幣，在理論上發行美元是不需要成本的。雖然A國獲得美元后可以用它來購買美國的商品，但對這100億美元的購買力或可兌換性，美國並不需要做出保證，因此，用儲備貨幣為本國國際收支赤字融資的成本較低，儲備貨幣發行國也往往傾向於擴大國際收支赤字。

2．儲備貨幣發行國的代價

由於儲備貨幣是國際清算和支付所使用的貨幣，因此儲備貨幣的流通將超出本國範圍，大量地出現在離岸金融市場上，這將造成本國貨幣數量調節的困難。具體而言，當儲備貨幣國採取貨幣緊縮政策、減少貨幣供應時，國內的商業銀行將很容易從歐洲貨幣市場借入本幣資金以滿足客戶的借款需求，從而使貨幣緊縮政策難以奏效；當儲備貨幣國採取貨幣擴張政策時，本國利率下降，又會有一部分貨幣流向國外，從而削弱了擴張性貨幣政策的效果。

如果在貨幣體系中，儲備貨幣能夠按固定比例與黃金等貴金屬兌換，那麼，儲備貨幣的外流，將造成儲備貨幣發行國黃金儲備的減少，這也是儲備貨幣發行的代價之一，本節在後面還會介紹。

國際鑄幣稅及其度量

鑄幣稅（Seigniorage）一般是指貨幣的名義價值超過其發行和管理成本的部分。在信用貨幣制度下，貨幣發行的成本幾乎為零，政府通過發行基礎貨幣，等量地換取公眾手中的實際資源，所以國內的鑄幣稅可以定義為與基礎貨幣創造相聯繫的，流入政府部門的總的真實資源。在國際上，儲備貨幣國的貨幣能夠被非儲備貨幣國接受，所以儲備貨幣國只要輸出本國貨幣，扣除發行和管理成本後，就可以獲得非儲備貨幣國的實際資源，這時候，儲備貨幣國就可以獲得國際鑄幣稅。

由於發行和管理成本難以計算，因此，美國學者金德爾伯格認為比較簡單的方法是用長短期利率之差來計算國際鑄幣稅。儲備貨幣國通過發行貨幣而長期持有外國資源，這種行為屬於長期融資，而外國以儲備貨幣國存款或國債的形式持有儲備貨幣，所以儲備貨幣國只需對其支付相對短期的利息。國際鑄幣稅就相當於流通在國外的儲備貨幣數量乘以長短期利率之差。

如果進一步考慮儲備貨幣本身價值的變動，隨著儲備貨幣的貶值，持有儲備貨幣的國家，手中的儲備貨幣所能代表的購買力就會不斷下降，儲備貨幣國所承擔的輸出實際產品以換回儲備貨幣的義務也就下降了。因此得到

3．儲備貨幣發行國和非發行國政策協調的非對稱性

因為儲備貨幣能夠被其他國家接受，代表著國際清償力，所以非儲備貨幣發行國對儲備貨幣的需求較大；又因為國際間商品、勞務計價和資本市場的交易絕大多數都由儲備貨幣標價，所以非儲備貨幣發行國會較為傾向於與儲備貨幣發行國保持相對穩定的匯率。在此情況下，儲備貨幣發行國在執行貨幣政策上擁有非對稱的優勢。

假設美元為儲備貨幣，A國為非儲備貨幣國。當A國貨幣擴張時，外匯市場上貨幣A供應增加，A有貶值壓力，如果要阻止貨幣貶值，A國的貨幣當局只能採取提高利率、賣出外幣等措施，從而抵消了貨幣的擴張，這就是開放經濟下三元悖論描述的現象，A國失去了貨幣政策的獨立性。

對美國而言情況則有所不同。當美國給本國的貿易赤字融資而增加100億美元貨幣供應時，這100億美元被A國的出口商獲得，並要在外匯市場上兌換為A國貨幣。由於外匯市場上美元供應增加，A國貨幣有升值壓力，如果要阻止貨幣升值，A國貨幣當局就要被迫買入美元，賣出貨幣A。在此過程中，美國通過執行擴張的貨幣政策，消費水平得到了提高，且由於匯率不變從而進口商品價格不變，美國也不會遭受通貨膨脹^〔5〕；而A國被迫進行了貨幣擴張，如果A國產出不能同比上升，就會遭受通貨膨脹。這就說明，儲備貨幣國能夠不受開放經濟三元悖論的約束，在資本自由流動、匯率固定的情況下，仍然執行獨立的貨幣政策，而將維持固定匯率的成本轉移給了非儲備國，並且輸出了通貨膨脹^〔6〕。

儲備貨幣國政策非對稱的實例：全球通貨膨脹

2004年以來，全球範圍內出現了以石油價格上漲為代表的物價全面上漲。石油價格從1998年末的每桶10.5美元的歷史低點上漲到2008年5月的每桶120美元以上，全球基本產品價格指數（以2005年為100），從2004年的80.5上升到2007年的134.9，其中，非燃料部分的價格指數從2004年的94.3上升到2007年的140.5^〔7〕。

全球性的通貨膨脹可以從實物角度解釋，譬如美國和阿富汗、伊拉克的戰爭導致中亞、中東地區局勢緊張，石油供給風險提高，石油價格上升，而美國宣佈將使用大量玉米提煉石油替代品，導致穀物需求增加，穀物價格上升，這些因素都會影響農業產品和工業製成品的價格。但正如米爾頓·弗裡德曼所說，通貨膨脹首先是一種貨幣現象，近年來全球性通貨膨脹的關鍵是世界主要儲備貨幣國美國的財政紀律和貨幣紀律不受控制。

2000年美國網絡經濟泡沫破滅後，美國經歷了“9·11”事件和兩次對外戰爭，布什政府改變了上屆政府追求財政平衡預算的理念，擴大財政赤字，美聯儲也多次降低利率，擴大貨幣供應。擴張性的財政貨幣政策防止了美國經濟的衰退，但是並沒有改變美國經濟主要依靠消費拉動，居民負債消費比例高等基本特徵。在國際經濟交往中，美國經濟的上述特徵反映為美國對外貿易赤字不斷擴大，並且大量美元流出國外，成為其他國家的外匯儲備。

來源：美聯儲網站歷史數據．

來源：IMF，《世界經濟展望》數據庫，2007年10月，其中2006年、2007年的數據為預計值．

在牙買加體系下，各國貨幣匯率是浮動的。理論上，一國大量輸出貨幣後該國的貨幣幣值就會下降，該國在國際市場上的購買力也會下降，從而該國輸出貨幣的行為就會受到約束。但只要一國貨幣仍被大多數其他國家用作結算貨幣和儲備貨幣，其他國家對該國的貨幣有超過日常交易和投資需要的需求，該國貨幣的幣值和貨幣發行數量之間的反比關係就會不完全成立。在此情況下，主要儲備貨幣發行國美國就仍然能夠通過發行貨幣來為貿易赤字（從某種意義上來說，也包含財政赤字）融資，從而獲得鑄幣稅。由於美國貨幣的擴張沒有被匯率的變動完全抵消，而全球實際產品和服務數量的增長並沒有美元增長那麼快，美元增發的通貨膨脹壓力就輸出到了其他國家，導致其他國家的物價上漲，最終帶來了全球性的物價上漲。需要注意的是，這種價格上漲並不是對所有國家都均等的，國際收支盈餘較大而又保持匯率相對穩定的國家，物價上漲幅度會較高，中國和俄羅斯就是這樣的例子。

美元的擴張除了帶來全球性的通貨膨脹外，還有兩個其他影響。首先，由於各國並沒有維護匯率平價的義務，所以，當市場參與者發現美元數量過多而超過了儲備需求時，並且美國的實際產出水平並不足以支持以現有美元匯率購買美國產品時，美元的匯率就會下跌。以美元對歐元的匯率為例，從2003年初～2008年月底，美元對歐元也貶值了31.3％。同時黃金等貴金屬價格也不斷上漲，2001年初，黃金價格曾跌到253美元／盎司的歷史低點，而到2008年3月黃金價格已突破了1000美元的整數關口。

其次，由於美國實物生產所需的大量能源、基礎材料和簡單製成品都來自進口，所以在全球通脹和美元貶值的情況下，美國也會出現成本推動型的通貨膨脹。當然，這種通貨膨脹是在美國已經以較低價格獲取了大量實際資源之後才發生的，美國作為儲備貨幣發行國，美元擴張的收益大於成本。

來源：IMF網站匯率歷史數據。

來源：美國勞工部網站統計，取每年各月平均CPI變動率。

近年來出現的全球通貨膨脹給我們的啟示是：浮動匯率制度並不能使本國完全排除外部通貨膨脹的輸入，在牙買加體系下，仍然有必要加強主要儲備貨幣發行國的財政紀律和貨幣紀律，以避免全球性的通貨膨脹。

三、以黃金為基礎的單一儲備貨幣體系的不穩定問題

儲備貨幣是指一國的中央銀行準備長期持有作為國際清償力的貨幣，它發揮的是儲藏手段和國際貨幣的作用，並在國際經濟往來中為商品標價。在佈雷頓森林體系中，美元是唯一的儲備貨幣，並與黃金掛鉤，因此佈雷頓森林體系實質上就是以黃金為基礎的單一儲備貨幣體系。

1．單一儲備貨幣的雙重職能

在佈雷頓森林體系中，美元作為儲備貨幣，它既是一國的貨幣，又是世界的貨幣。作為一國的貨幣，美元的發行必須受制於美國的貨幣政策和黃金儲備；作為世界的貨幣，美元必須為世界提供清償力，美元的供應要滿足世界經濟和國際貿易增長的需要。這兩個目標之間本身就存在著衝突的可能。

2．特里芬兩難

在佈雷頓森林體系下，由於美元與黃金按固定比例自由兌換，而黃金的產量和美國黃金儲備的增長又跟不上世界經濟和國際貿易的發展，於是，美元便出現了一種進退兩難的狀況：為滿足世界經濟增長和國際貿易的發展，美元的供應必須不斷增長；美元供應的不斷增長，使美元同黃金的兌換性日益難以維持。美元的這種兩難是美國耶魯大學教授特里芬（R. Triffin）於20世紀50年代首先預見到的，故又被稱為特里芬兩難（Triffin Dilemma）。

3．美元危機和佈雷頓森林體系的崩潰

隨著世界經濟的發展，美國在西方世界中的經濟地位逐漸下降，美國的國際收支狀況從二戰後初期的盈餘轉變成了赤字，黃金不斷外流，世界各國持有的美元卻不斷增加，人們對美元按固定比例兌換成黃金的承諾開始懷疑。1960～1971年爆發了三次美元危機，這就是對美元—黃金之間保持固定比例的可兌換性懷疑的集中反映，在幾次美元危機中，美元都發生了貶值，並逐步中止和黃金的兌換，最終在1973年2月，雙掛鉤制度的佈雷頓森林體系也崩潰了。

表8-3　倫敦黃金市場的金價變動（1965～1974年）

資料來源：國際貨幣基金組織，《國際金融統計年鑑》，1992年，第712頁。

歷次美元危機概述

第一次較大規模的美元危機是1960年爆發的。1960年，美國對外短期債務（衡量美元外流的重要指標）首次超過了它的黃金儲備額。人們紛紛拋售美元，搶購美國的黃金和其他經濟處在上升階段的國家的硬通貨（如馬克）。為了維持外匯市場的穩定和金價的穩定、保持美元的可兌換性和固定匯率制，美國分別與若干主要工業國家簽訂了“互惠信貸協議”（Swap Agreement），在基金組織的框架內建立了“借款總安排”（General Arrangemnet to Borrow）和“黃金總庫”（Gold Pool）。這些拯救佈雷頓森林體系的措施都是局部性的，而不是制度性的。它們的目標全都集中在一點上，即雙掛鉤引起的美元兌換問題。由於這些措施的侷限性，佈雷頓森林體系的內在缺陷不可能得到根本的糾正。

第二次較大規模的美元危機是1968年爆發的。因為越南戰爭的擴大，美國的財政金融狀況明顯惡化，國內通貨膨脹加劇，美元同黃金的固定比價又一次受到嚴重的懷疑。受1967年英鎊危機的影響，外匯市場上的投機浪潮於1968年初轉向美元，爆發了第二次較大規模的美元危機。1968年3月，美國不得不實行“黃金雙價制”（Two-tire gold Price System），即在官方之間的黃金市場上，仍然實行35美元等於1盎司黃金的比價；而在私人黃金市場上，美國不再按35美元等於1盎司黃金這一價格供應黃金，金價聽憑供求關係決定，這實際意味著黃金——美元為中心的佈雷頓森林體系的局部崩潰。

第三次美元危機是1971年爆發的，此次危機比以往任何時候都激烈。面對猛烈的危機，尼克松政府不得不於8月15日宣佈停止美元與黃金的兌換。到1971年12月，十國集團達成了一項妥協方案，由於該協議是在華盛頓特區的史密森氏研究所簽訂的，故又稱為“史密森氏協議”（Smithsonian Agreement）。協議內容包括，美元對黃金貶值7.89％；一些國家的貨幣對美元升值^〔8〕；將匯率波動的允許幅度從原來的平價上下各1％擴大到各2.25％。

“史密森氏協議”雖然勉強維持了佈雷頓森林體系下的固定匯率，但美元同黃金的可兌換性則從此中止了。從這個意義上講，國際貨幣制度已經不再以黃金—美元為基礎，佈雷頓森林體系的核心部分已經瓦解了。當1973年2月外匯市場上再度爆發美元危機時，這個協議便壽終正寢，佈雷頓森林體系也宣告崩潰。

佈雷頓森林體系的崩潰表明，以黃金為基礎的單一儲備貨幣體系是不穩定的：單一儲備貨幣國需要在維持國內均衡和為世界提供流動性之間權衡，其選擇的結果會帶來世界經濟的波動；以黃金這一單一商品作為全球貨幣體系的基礎，雖然具有短期穩定的優點，但在黃金產量增長落後於經濟發展的情況下，終究將因金價本身無法穩定而使貨幣體系走向混亂和崩潰。

四、多元儲備貨幣制度下的不穩定問題

佈雷頓森林體系崩潰後，在牙買加體系下，不再有任何貨幣具有對應的含金量和可兌換的承諾，從而也就沒有了公認的可以作為國際儲備的貨幣。世界的儲備貨幣在一定程度上實現了多元化，各國根據貿易、投資、國際支付等需要，決定其貿易結算的貨幣種類和外匯儲備的構成。目前世界的儲備貨幣呈現多元化，各國的外匯儲備包括美元、歐元、日元、英鎊等發達國家貨幣，但美元仍佔主要份額。表8-4反映了基金組織成員國2002～2006年外匯儲備的構成情況。

表8-4　基金組織成員國外匯儲備構成

說明：表中的外匯儲備構成計算時，分母按照COFER統計中的“已分配儲備”（Allocated Reserve）計。

資料來源：IMF統計部COFER數據庫（Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves），2007年12月。

在多元儲備貨幣的情況下，各國的外匯儲備僅僅是他國中央銀行發行的債務，其價值（購買力）受到他國物價水平、匯率政策和貨幣政策的影響，由於儲備貨幣發行國並沒有對貨幣價值做出承諾，所以多元儲備貨幣體系既是鬆散的，又不存在會崩潰的問題。但是，多元儲備貨幣體系仍然存在種種缺陷，儲備貨幣國之間、儲備貨幣國和非儲備貨幣國之間的協調仍然有較多困難。

首先，多種儲備貨幣和浮動匯率制加大了非儲備貨幣國的匯率風險。由於實行了浮動匯率制，主要的儲備貨幣（不論是美元、歐元還是日元）之間的匯率經常波動，其幅度遠遠大於經濟基本因素的波動，致使短期資金移動頻繁，增加了各國儲備資產管理的複雜性。對非儲備貨幣國而言，如果其匯率和某種儲備貨幣掛鉤，則與其他儲備貨幣之間的匯率就會隨掛鉤的貨幣變動而變動，譬如本幣釘住美元，則美元對歐元貶值時，本幣對歐元也會貶值；或者，本幣對美元升值，而美元對歐元有更大幅度的貶值，則本幣仍然會對歐元貶值。這些交叉變化大大增加了非儲備貨幣國和世界其他國家進行經濟交流的不確定性和匯率風險。

其次，多種儲備貨幣並沒有從本質上解決儲備貨幣的兩難。在多種儲備貨幣體系下，儲備貨幣仍然既是主權國家（或國家集團）的貨幣，又是被世界接受的貨幣，儲備貨幣的發行國也仍然面臨兩難：維護世界金融秩序與維護國內經濟平衡的衝突。由於儲備貨幣不再要求和黃金兌換，儲備貨幣發行國必然側重於後者的實現，這將對別國乃至世界經濟帶來負面影響。

最後，現有的儲備貨幣體系仍然是有利於發達國家的安排。由於成為儲備貨幣需要較為嚴格的條件，所以具有儲備貨幣國地位的都是發達國家（或貨幣區），只有它們能享受包括鑄幣稅和非對稱貨幣政策在內的發行國特權；而大多數的非儲備貨幣發行國，尤其是其中的發展中國家，其對外經濟交流的基本形式是輸出較低級產品，用實際資源換取儲備貨幣國無成本發行的貨幣。在發達國家的貨幣紀律和財政紀律缺乏國際約束的情況下，這樣的制度安排明顯有利於發達國家而不利於發展中國家。

人民幣境外流通和人民幣國際化

近年來，中國經濟實力迅速增長，對外經濟交往也不斷擴大，尤其是1997年以來，人民幣匯率表現穩定堅挺，使其在中國周邊國家和地區被接受的程度不斷提高，在某些國家已經成了流通、結算的貨幣之一，在新加坡、中國香港和東京還出現了一定規模的人民幣離岸遠期市場。這樣的現象在一定程度上說明了人民幣正走向國際化。

通過人民幣國際化，中國能夠在國際金融體系中獲得有利地位。首先，人民幣國際化後，中國就有能力獲得國際鑄幣稅收入；其次，在國際經濟交流中，中國企業能夠用人民幣結算對外貿易和投資，降低企業的匯率風險；最後，人民幣國際化還有利於增強中國對世界經濟的影響力，在全球經濟調節中獲得優勢地位。

但是，人民幣國際化目前也面臨不少困難。首先，中國的金融市場建設尚不完善，利率沒有實現自由化，資本項目沒有完全對外開放，這就導致人民幣資產在收益、風險和流動性上不具備吸引力，外國投資者願意持有的人民幣數量較少；其次，在和世界主要國家進行的經濟交往中，中國仍處於相對被動的地位，沒有足夠的能力推廣大民幣交易；最後，人民幣國際化會對中國的金融穩定和宏觀政策調控帶來一定的成本和代價。

五、發展中國家與發達國家的匯率水平差距問題

1．巴拉薩—薩繆爾森效應簡介

按照購買力平價理論，兩國的匯率應當是兩國物價水平的對比，但在國際金融市場上，匯率與購買力平價始終存在某種程度的偏離，這種偏離在發達國家和發展中國家貨幣的匯率中表現得尤其突出。巴拉薩（B. Balassa）與薩繆爾森（P. Samuelson）分別從後進國家角度和先進國家角度引入生產部門的勞動生產率差異來解釋這一現象，這就是著名的巴拉薩—薩繆爾森效應。在此用簡化的形式介紹巴拉薩—薩繆爾森效應。

（1）匯率與購買力平價的偏離。假設一個高度簡化的兩國環境：發達國家稱作f國，發展中國家稱作d國，兩國各自生產兩類產品：可貿易品T和不可貿易品N。不可貿易品的典型是服務業，可貿易品的典型是工業產品。產品的生產只使用一種生產要素即勞動，對兩國而言，不可貿易品佔總產品的比例均為Q。我們用上標表示不同國家，用下標表示不同產品部門。

假定對於每個國家、每個產品部門，產品價格都由生產單位產品所支付的工資決定，有

f國和d國相比，可貿易品部門勞動生產率a_T較高，為了便於研究，我們假定兩國不可貿易品部門的勞動生產率a_N沒有差異^〔9〕。即有

可貿易品部門勞動生產率上升，勞動者的工資水平也上升。由於不同行業的勞動力可以在國內自由流動，因此一國範圍內，可貿易品和不可貿易品生產者雖然勞動生產率不同，但工資水平是一樣的，即有

由式（8-1）～式（8-3）可知，f國不可貿易品的價格高於可貿易品的價格。

一國的整體物價水平為可貿易品和不可貿易品的加權平均

在一價定律成立的條件下，兩國匯率由可貿易品的價格對比決定

式中，e是市場匯率，e單位的d國貨幣可以兌換1單位的f國貨幣，e上升即d國貨幣貶值。

而購買力平價則是整體物價水平的對比，可以表示為

由式（8-4）可知，e＞PPP，即發展中國家的幣值相對於購買力平價而言被低估，相應地，發達國家的幣值相對於購買力平價而言被高估，這就是巴拉薩—薩繆爾森效應的第一層含義。

（2）勞動生產率追趕條件下實際匯率的變化。我們可以用外部實際匯率的變動來考察勞動生產率追趕的結果。外部實際匯率可以表示為

隨著發展中國家經濟的增長和技術的進步，其可貿易品部門的生產率會逐漸提高。由式（8-2）、式（8-3）可知，當上升時，與的差距、與的差距都會縮小，但式（8-4）依然成立，仍然小於將此結論代入（8-8）式，可以看到，隨著發展中國家可貿易品部門生產率的提高，外部實際匯率R會下降並向1接近（但仍然大於1），發展中國家貨幣實際升值，其幣值相對於購買力平價的低估程度也有所降低，這是巴拉薩—薩繆爾森效應的第二層含義。

巴拉薩—薩繆爾森效應給我們的啟示是：發達國家的幣值高估和發展中國家的幣值低估是經濟發展水平不同所造成的客觀差異，承認這一差異，充分認識這一差異對發展中國家的有利之處和危害之處，是發達國家和發展中國家長期匯率協調的基礎。

2．發展中國家幣值低估的進一步原因

巴拉薩—薩繆爾森效應給我們的啟示是貨幣幣值的高估和低估與經濟發展階段和水平有關。然而，在巴拉薩—薩繆爾森效應的分析中，可貿易品的一價定律始終成立。這就隱含了兩個前提：首先，發達國家和發展中國家的產品沒有差異，它們既是同質的，又是同價的；其次，市場匯率完全由可貿易品的價格對比決定，即可貿易品的成本對比決定。由於在現實中，一價定律並不始終成立，所以巴拉薩—薩繆爾森效應所得出的發展中國家貨幣低估，也就沒有說明發達國家和發展中國家貨幣關係的全部內容。

在現實中，發展中國家的產品和發達國家相比，一方面在質量、性能上存在差距；另一方面，還存在一些與產品成本本身關係不大的競爭劣勢。譬如，在國際市場上，發達國家的產品往往有明確的消費群體，具有一定的品牌效應，從而擁有品牌加價；還譬如，發達國家的某些廠商在其產品領域處於技術領導者或壟斷者的地位，從而擁有壟斷加價；又譬如，長期來，發達國家在國際政治、經濟關係中一直處於主導地位，成為國際經貿關係和技術標準的規則制定者，從而擁有特權加價。

由於上述種種原因，發展中國家的商品，無法在國際市場上用相同的價格與發達國家商品競爭，只能用較低的國際價格來彌補質量、品牌和壟斷方面的不足。我們以一個數字的例子來對比這種情況下的匯率與一價定律成立條件下匯率的高低。

表8-5　一價定律成立情況和現實情況的匯率對比

注1：假設發達國家貨幣為美元，發展中國家貨幣為人民幣。

注2：現實情況中，國際市場上發達國家與發展中國家商品價格的差距，包括質量加價、品牌加價、壟斷加價等等。

可以看到，在現實情況中，為了在國際市場上將產品銷售出去，與一價定律成立時的情況相比，本國貨幣需要貶值（從4元人民幣／/1美元貶值到5元人民幣／1美元）。這種貶值意味著國際經濟交流中的不等價交換。但是，發展中國家為了滿足經濟增長和生活質量改善的需要，或為了獲得外匯以購買自己不能生產的生活和生產資料，又必須擴大出口。因此，發展中國家往往不得不將本幣幣值低估（貶值），使產品相對於發達國家的類似產品更為便宜，以提高產品在國際市場上的價格競爭力。

因此，發展中國家的貨幣低估包含兩個層次。第一層是貿易品一價定律成立時的匯率水平相對於購買力平價而言的低估，即巴拉薩—薩繆爾森效應所解釋的低估。第二層是發展中國家因缺乏品牌、壟斷、特權而使其匯率相對於貿易品一價定律成立時的匯率水平的低估。這兩層低估歸根到底都是由於發展中國家勞動生產率水平長期落後造成的，稱作發展中國家的低估依賴。對像中國這樣人口眾多、技術裝備水平相對落後、主要依靠價格優勢參與國際競爭的國家而言，低估依賴將會長期存在。

3．匯率水平差距的作用

為進一步說明匯率水平差距的作用，此處將均衡匯率的資源拓展模型略經變形後合併為一幅圖，見圖8-9所示。

圖8-9　幣值水平和增長方式的分佈

在圖8-9中，Y_外表示外延經濟增長，Y_內表示內涵經濟增長。圖8-9（a）表示發展中國家匯率水平與外延經濟增長的關係，即隨著外延經濟的增長，發展中國家的資源消耗增加，並且，外延經濟的增長是與發展中國家貨幣貶值相一致的；圖8-9（b）表示發達國家匯率水平與內涵經濟增長的關係，即隨著內涵經濟的增長，發達國家的資源節約程度提高，並且，內涵經濟的增長是與發達國家貨幣升值相一致的。因為發展中國家的貨幣貶值（低估）必然意味著發達國家的貨幣升值（高估），所以，發展中國家特定的資源消耗水平和外延經濟增長水平就對應著發達國家特定的資源節約水平和內涵經濟增長水平。當發展中國家的經濟運行狀態從點A移向點B時（外延經濟增長，從Y_外，1上升到Y_外，2，資源消耗相對增加，發展中國家貨幣貶值），發達國家的匯率便從點a走向點b（內涵經濟增長，從Y_內，1上升到Y_內，2，資源節約相對增加，發達國家貨幣升值）。

圖8-9表明，在幣值低估的情況下，發展中國家的經濟增長方式是外延經濟增長，發達國家的經濟增長方式是內涵經濟增長。這樣的增長方式分佈，能夠發揮發展中國家和發達國家的比較優勢：由於發展中國家在資源數量特別是勞動數量上的優勢，它適合發展外延經濟；由於發達國家在勞動生產率，技術水平上的優勢，它適合發展內涵經濟。從某種程度上說，在這樣的匯率安排下，發達國家和發展中國家能夠達到互補。

4．發展中國家幣值追趕的必要性

發展中國家的幣值低估和發達國家的幣值高估，既對雙方經濟的增長都有利，也需要雙方付出一定的代價。對發展中國家而言，貨幣低估的實質是通過增加國內資源消耗來換取產出和市場。對於發達國家來講，貨幣高估的實質是通過讓出部分產品市場來節約國內資源。從而，兩類國家各自的利益分配也就取決於兩類國家各自對資源和市場的需要程度。

對於發展中國家來講，如果它的自然資源相對緊缺而對外國市場需求相對較小，則其幣值低估的成本較高、收益較低，在利益分配中處於不利地位，從而應採用稍高幣值的匯率政策或隨經濟增長不斷調高本幣幣值；相反，如果它的自然資源相對豐裕而對外國市場需求相對較大，則其幣值低估的成本較低、收益較高，在利益分配中處於有利地位。發達國家也可以進行類似的分析。事實上，如果允許匯率自由浮動，那麼幣值低估的水平會自動使兩國各自的成本和收益相等。

即使在幣值低估中，發展中國家眼下的收益較大，但從長期看，發展中國家提升勞動生產率、進行經濟追趕仍然是必要的。首先，提升勞動生產率是提高產出、實現經濟增長的根本途徑。其次，幣值低估會造成發展中國家在國際交換中損失實際資源，即低估的幣值使等量本國資源只能換回較少的外國資源，從長期來看，這不利於發展中國家福利水平的根本提高。第三，幣值低估、外延增長主要依靠資源持續不斷的投入，因而對大多數發展中國家來講，具有不可持續性。

第四節　區域貨幣協調的理論和實踐

國際間的貨幣協調不僅包括全局性的制度和組織安排，還包括一些經濟發展程度類似、聯繫密切的國家之間所進行的區域貨幣合作。本節我們將對區域貨幣協調的理論和實踐做一個介紹。

一、區域貨幣合作概述

隨著世界經濟尤其是區域經濟一體化的發展，很多國家在經濟發展水平和發展階段上呈現出了相似性，並因此開始進行區域性的貨幣合作。1961年中美洲一些國家成立了中美洲經濟一體化銀行；1962年西非6國成立了西非貨幣聯盟；1968年和1977年拉美五國分別成立了安第斯開發公司和安第斯儲備基金；1972年21個阿拉伯國家建立了阿拉伯貨幣基金；1963年蘇聯和東歐諸國建立了以轉賬盧布為中心的經互會貨幣區；1972年西歐諸國實行了貨幣匯率聯合浮動（蛇形浮動），並進而演變為較緊密的歐洲貨幣體系，再發展到更緊密的歐洲貨幣聯盟和歐元區；如此等等，都是區域貨幣合作的具體表現^〔10〕。

嚴格意義上講，適當區分區域貨幣合作、區域貨幣同盟以及通貨區是有益的。

區域合作是一個最廣義的概念，覆蓋了所有貨幣合作的形式和程度。它既可以是鬆散的，也可以是緊密的；既可以是暫時的，也可以是長久的；既可以侷限在某個方面，也可以是全面的。因此，區域貨幣合作實際上是指有關國家在貨幣問題上實行的協商、協調乃至共同行動。

區域貨幣同盟是區域貨幣合作的一種表現形式。它是指通過法律文件（共同遵守的國際協議）就貨幣金融的某些重大問題進行的合作。

通貨區是區域貨幣同盟的一種高級表現形式。它具有五個顯著特徵：（1）成員國貨幣之間的名義匯率相互固定；（2）具有一種占主導地位的貨幣作為各國貨幣匯率的共同基礎；（3）這種貨幣與成員國貨幣相互間可充分地自由兌換；（4）有一個適當的協調和管理機構；（5）成員國的貨幣政策主權受到削弱。

區域貨幣合作的本質是以削弱成員國貨幣政策主權為代價來達到區域間經濟協調和一體化的制度安排。由於涉及部分經濟主權的讓渡，因此，關於如何認定區域貨幣合作的範圍，如何判斷是否加入區域合作，經濟學家進行了大量的研究和討論，由此產生了最適度通貨區理論（Optimal Currency Area Theory）。

二、最適度通貨區理論簡介

最適度通貨區理論是關於通貨區的認定、範圍、成立的條件以及加入通貨區的成本和收益等內容的一整套理論的統稱。由於匯率、主導貨幣問題、貨幣兌換性問題都是國際貨幣體系中的重大課題，因此，最適度通貨區理論實際上也是國際貨幣體系理論的一個組成部分。從實踐的層面考察，該理論又是國際政策協調理論中唯一得到正式實踐的部分。作為最適度通貨區理論的最佳例證，歐洲貨幣一體化在世界範圍內產生了深遠的影響，其實踐過程既為該理論中有關政策協調如何影響內外均衡的內容提供了現實的說明，又為未來國際貨幣體系的改革提供了有益的借鑑。

在通貨區內，各成員國貨幣間保持固定匯率，這就意味著各國放棄匯率變動這一調節國際收支失衡的手段，在此情況下，如何使收支重新得到平衡而不影響國內均衡就成為一個關鍵問題。最適度通貨區理論的主要思路就是，在實行固定匯率政策的通貨區內，找出調節國際收支的途徑和條件，並將調節條件轉化為具體指標，根據各國是否符合這些指標而判斷各國是否應該加入通貨區。具體而言，最適度通貨區的判斷標準大致可以分為以下六種：

1．要素流動性分析

蒙代爾（R. Mundell）在1961年提出，用生產要素的高度流動性作為確定最適度通貨區的標準。

蒙代爾認為，需求轉移是一國出現外部失衡的主要原因。假定A國生產甲產品，B國生產乙產品，若對乙產品的需求現在轉向甲產品，則B國的失業增加，A國出現通貨膨脹壓力；如果兩國之間的匯率是浮動的，則B國貨幣相對於A國貨幣的貶值將使乙產品相對於甲產品變得便宜，從而乙產品需求上升，甲產品需求下降，國際收支恢復了平衡。但在固定匯率之下，就必須另外有一個調節需求轉移的機制，而這個機制只能是生產要素的高度流動：即在乙產品供大於求的情況下，B國多餘的生產要素向A國流動，從而乙產品產出下降，甲產品產出上升，兩類產品的供給和需求重新均衡，要素也得到了充分利用。

但這樣的機制存在兩個問題：首先，生產要素的高度流動反而可能使貨幣同盟中的富國越富，窮國越窮（生產要素不斷從窮國流出）；其次，蒙代爾並沒有對生產要素中的資本和勞動力進行區分，而勞動的流動受到氣候、生活習慣、文化和道德風俗諸方面差異的約束，成本較大，相比資本流動有較大困難。

2．經濟開放性分析

1963年，麥金農（R. McKinnon）提出，應以經濟的高度開放性作為確定最適度通貨區的標準。

麥金農將社會總產品區分為可貿易商品和不可貿易商品，可貿易商品在社會總產品中的比重越高則經濟越開放。他認為，一個經濟高度開放的小國難以採用浮動匯率有兩條理由：第一，由於經濟高度開放，市場匯率稍有波動就會引起國內物價的劇烈波動；第二，對一個進口在消費中佔有很大比重的高度開放小國而言，匯率波動對居民實際收入的影響非常大，使存在於密封經濟中的貨幣幻覺消失，進而令匯率變動喪失了糾正對外收支失衡的作用。為此，麥金農強調，一些貿易關係密切的開放國家應該組成一個相對封閉的共同貨幣區，並在區內實行固定匯率安排，而整個貨幣則對其貿易往來關係不大的地區實行浮動（或彈性）匯率安排。

麥金農理論的侷限性表現在三個方面。首先，他是以世界各國物價普遍穩定為前提來考察匯率變動後果的，但這一假設是缺乏現實依據的。因為，即便在20世紀60年代中期以前世界物價水平相對穩定的情況下，發達國家也可以通過固定匯率向外傳遞通貨膨脹和經濟不穩定性。因此，如果將這個前提顛倒一下，經濟高度開放的國家恰恰應以浮動匯率隔絕外來的不穩定影響。其次，麥金農的分析以經濟高度開放的小國為對象。如果一個小國的貿易伙伴主要是一個大國，且其匯率釘住後者的貨幣，或是幾個小國因彼此之間密切的貿易關係而結成貨幣同盟，則經濟開放性標準是有意義的；但若一個小國的貿易分散於幾個大國，而這些國家的貨幣有彼此浮動，麥金農的指標就失去了意義。第三，麥金農的分析重點在貿易賬戶方面，忽略了資本移動對匯率安排和國內經濟的影響。

3．產品多樣性程度分析

凱南（P. Kenen）於1969年提出，應以產品多樣性程度作為形成一個最適度通貨區的標準。

與蒙代爾一樣，凱南也假設國際收支失衡的主要原因是宏觀經濟的需求波動。他認為，一個產品相當多樣化的國家，出口也是多樣化的。在固定匯率安排下，對一個產品多樣化程度高的國家而言，由於單一產品的出口在整個出口中所佔的比重不大，其需求的下降不會對國內就業產生太大影響；相反，對產品多樣化程度低的國家來說，若外國對本國出口商品的需求下降，就必須對匯率作較大幅度的變動，才能維持原有的就業水平。可見，對產品多樣性程度高的國家而言，外部動盪對經濟的衝擊力較小，可以承受固定匯率的後果；而產品多樣性程度低的國家則不能。

產品多樣性分析的基本出發點，在於按照國際貨幣的被動性權利來劃分最適度通貨區，從而忽略了國際貨幣的主動性權利在匯率安排選擇中的作用。事實上，世界經濟的複雜性要求各國必須綜合權衡自己的國際貨幣被動性權力、主動性權力和阻止性權力，才能最後確定匯率安排^〔11〕。例如，英國是一個產品多樣性程度高的國家，但不擁有足夠的國際貨幣主動性權力，因此它沒有加入1972年的西歐聯合浮動和目前的歐元體系。此外，凱南同麥金農一樣，也忽視了資本移動對國際貨幣被動性權力的影響，沒有考慮到國內經濟比世界具有更大的不穩定性，因而在最適度通貨區分析中犯了與麥金農類似的錯誤。

4．國際金融一體化程度分析

針對以上實體經濟的分析未能圓滿解釋最適度通貨區標準的情況，伊格拉姆（J. Ingran）於1969年指出，在決定通貨的最優規模時，有必要考察一國的金融特徵，並進而在1973年提出以國際金融高度一體化作為最適度通貨區標準的理論。

伊格拉姆認為，一個區域內各國國際收支的不平衡同資金的移動狀況有關，尤其同缺乏長期證券的自由交易有關。如果國際金融市場的一體化是不完全的，那麼國外居民就會以短期外國證券為主要交易對象，因為買賣短期證券的外匯風險可以通過遠期市場的套補來消除。但這樣一來，各國長期利率的結構就會發生明顯的差異，國際收支失衡無法由資本流動來調整。相反，如果國際金融市場實現了高度一體化（尤其是長期資本市場高度一體化），那隻要國際收支失衡導致利率發生小幅變動，就會引起均衡性資本（非投機性短期資本）的大規模流動，從而彌補國際收支失衡。

伊格拉姆的金融高度一體化標準的缺陷在於，它只強調了資本要素的流動，但資本要素的流動不一定能成為國際收支的一種有效調節機制；同時，它還忽視了經常賬戶的作用。此外，同蒙代爾一樣，伊格拉姆是從固定匯率的維護機制來分析最適度通貨區標準的，但即使在同盟內部，順差國也不願意為逆差國無止境地融資。

5．政策一體化程度分析

1970年，托爾（E. Tower）和維萊特（T. Willett）提出應以政策一體化作為確定最適度通貨區的標準。

他們認為，通貨區能否成功，關鍵在於其成員國對於通貨膨脹和失業增長的看法，以及對這兩個指標之間替代能力的認識是否具有合理的一致性。換句話說，一個不能容忍失業的國家是難以同另一個不能容忍通貨膨脹的國家在政策取向上保持一致的。因此他們建議，應當以政策合作作為國際收支的平衡機制，建立一個超國家的、統一的中央銀行和統一的財政制度。

但是，由於各國政治主權的存在，建立一套統一的宏觀經濟管理機構是較為困難的，而且，即使建立了這樣的機構，也難以保證各個成員國的國際收支平衡，這可以由部分發達國家一國範圍內也長期存在不發達地區的事實得到證明。

6．通貨膨脹率相似性分析

1970年和1971年，哈伯勒（G. Haberler）和弗萊明（J. M. Fleming）分別提出以通貨膨脹率的相似性作為確定最適度通貨區的標準。

他們認為，國際收支失衡最可能是由各國的發展結構不同、工會力量不同所引起的通貨膨脹差異造成的，這種分析角度與當時正在形成之中的國際收支貨幣分析有關。根據貨幣分析法，國際收支失衡本質上是一種貨幣現象，在固定匯率安排下，如果國內的實際貨幣餘額大於預期的貨幣餘額（如貨幣當局創造了更多的新貨幣從而發生通貨膨脹壓力），超額貨幣必然形成額外支出，除了購買本國貨幣外，還會增購進口貨物和外國證券，於是，貨幣的出口便大於貨幣的進口，進而引起商品進口大於商品出口（或證券進口大於證券出口），這意味著國際收支出現惡化。因此，如果區域內各國通貨膨脹率一致，就可以在匯率固定的同時避免國際收支失衡。

不可否認，通貨膨脹會使國際收支惡化；但是，把通貨膨脹說成是國際收支失衡的最經常、最主要的原因也是不完全符合現實的。貨幣分析法中，關於貨幣需求函數是穩定的，以及市場具有完善的傳遞超額需求的機制等假定前提都是令人懷疑的。事實證明，通貨膨脹不一定是國際收支平衡的主要原因，以它作為最適度通貨區的唯一標準是缺乏依據的。例如，20世紀60年代，美國、加拿大和西歐的通貨膨脹率差異非常小，但加拿大幾次對美元實行浮動，西歐卻出現國際收支逆差。國際收支的不平衡實際上是由各國經濟結構差異、國際交換關係不平等、勞動生產差異、利率差異和通貨膨脹差異等諸多因素共同作用的結果，而且，前面幾項因素有時甚至是更加重要的，因此不能用單一的通貨膨脹率指標來證明通貨區的合理性。

最適度通貨區理論的新發展——綜合分析法

前面的分析表明，以某一種指標作為最適度通貨區的唯一標準存在片面性和侷限性。所有這些指標，雖然都從一個角度或多或少地反映出國際經濟形勢的客觀變化，但卻無法對區域性貨幣合作做出完滿的理論解釋與說明。隨著各國經濟及一體化程度的加深，20世紀90年代以來，最適度通貨區理論向綜合分析方向發展，即對加入通貨區的收益和成本進行綜合分析。

從收益角度看，通貨區內實行固定匯率可以避免匯率波動對貿易和物價的不利影響，有助於商品的流通和物價的穩定，還能加強通貨區內各國的國際收支紀律；通貨區內實行以主導貨幣為中心的貨幣自由兌換，有利於多邊貿易和多邊支付制度的建立，從而有助於國際分工及投資機會和生產空間的擴大；通貨區有一個協調與管理機構，有助於加強各成員國之間在貨幣問題上的合作，減少摩擦。一般而言，一國與通貨區內其他國家的經濟一體化程度越高，該國加入通貨區所獲得的收益就越大，而且這一收益與國際貿易和生產要素的流動成正相關關係。

從成本角度看，一國在加入通貨區時，必須放棄其運作匯率工具和貨幣政策實現穩定國內產出和就業目標的一部分自主權，這種因固定匯率安排而產生的不穩定性被稱作經濟穩定性損失（Economic Stability Loss）。經濟穩定性損失會隨著通貨區參加國與通貨區內其他國家經濟一體化程度的提高而降低。譬如，當一國國內出現需求下降和物價下降時，在固定匯率下，本國無法通過貨幣政策或匯率工具來擴大需求，這就造成了經濟穩定性損失，但與此同時，物價的下降會提高本國商品的競爭力，增加出口，減少進口，從而使需求回升，需求回升的幅度與經濟一體化程度成正比，也就是說，一體化程度越高，經濟穩定性損失越小。因此，一國與通貨區內其他國家的經濟一體化程度越高，該國加入通貨區所獲得的成本就越小。

當一國面臨是否加入通貨區的決策時，它會根據它與通貨區內其他國家的經濟一體化程度，衡量加入通貨區的收益和成本。當一體化程度高、收益大於成本時，就會選擇加入通貨區；否則，就會留在通貨區之外。

需要指出的是，雖然成本—收益分析法是最適度通貨區分析的有力工具，但這一方法並未包含所有影響最適度通貨區的因素。比如，它忽略了經濟結構的相似性和財政政策的一致性等等，而這些因素也對最適度通貨區的維持有著重要的作用^〔12〕。

三、最適度通貨區的政策實踐——歐洲經濟貨幣聯盟

歐洲貨幣一體化的演進被公認為是自佈雷頓森林體系崩潰以來國際貨幣安排方面最有意義的發展，也是迄今為止最適度通貨區最為成功的實踐結果。在歐洲貨幣一體化的發展過程中，成員國間建立起一個“貨幣穩定區域”，使它們得以免受區域外金融不穩定的影響，區域內的固定匯率安排更是方便了成員國間的經濟交往和合作。這一實踐為未來的國際貨幣制度改革和內外均衡矛盾的解決提供了一個有益的借鑑。

1．歐洲貨幣一體化的沿革

根據歐洲貨幣一體化由低層次向高層次演進的過程，可將其分為四個發展階段：

第一個階段從1960～1971年，歐洲各國組成了英鎊區、黃金集團、法郎區三個跛行貨幣區，這被視作歐洲貨幣一體化進程的開端。

第二個階段從1972～1978年，在歐洲經濟一體化進程的推動下，西歐貨幣開始聯合浮動（又稱可調整的中心匯率制）。對內，參與該機制的成員國貨幣相互之間保持可調整的釘住匯率，並規定匯率的波動幅度；對外，則實行集體浮動匯率。如圖8-10所示，歐共體6國貨幣匯率對外的集體浮動被形象地稱為“蛇行於洞”（Snake in the tunnel）。

圖8-10　歐共體成員國貨幣的聯合浮動

1973年佈雷頓森林體系崩潰後，西歐各國貨幣與美元脫鉤，IMF規定的±2.25％的幅度也不復存在，但歐共體成員國貨幣的聯合浮動依然存在，只是過去對美元的中心匯率被實際上的對馬克和以後的對歐洲貨幣單位的平價所取代。西歐各國繼續維持聯合浮動的意圖在於抵制匯率波動的不利影響，促進區域內商品和資本的流動。

第三個階段從1979～1998年，歐共體各國建立了歐洲貨幣體系（European Monetary System; EMS）。歐洲貨幣體系主要包括三方面的內容，即歐洲貨幣單位（European Currency Unit; ECU）、穩定匯率機制（Exchange Rate Mechanism; ERM）和歐洲貨幣合作基金（European Monetary Cooperation Fund; EMCF），其中，以穩定匯率機制最為重要。歐洲貨幣體系持續了20年，為歐元的創立積累了重要的經驗。

歐洲貨幣體系的“九月危機”

在歐洲貨幣體系下，穩定匯率機制通過各國貨幣當局在外匯市場上的強制性干預，使各國貨幣匯率的波動限制在允許的幅度以內。也就是說，如果兩種貨幣的匯率達到允許波幅的上限或下限時，弱幣國貨幣當局必須買入本幣以阻止其進一步貶值，相應地，強幣國貨幣當局必須賣出本幣以阻止其繼續升值。通過這種對稱性的市場干預，歐共體得以實現匯率機制的穩定。

但是各國在經濟發展方面的現實差異、在經濟和貨幣政策協調方面的欠缺，以及是否願意讓渡貨幣主權方面的態度變化，都對歐洲貨幣體系及其匯率機制的運行形成衝擊。1992年爆發的“九月危機”是歐洲貨幣體系成立以來最大的一次危機，造成這次危機的主要原因就是各國經濟政策內外目標上的差異及其政策的不協調。

20世紀90年代初期，聯邦德國政策為實現兩德統一和復興原民主德國地區經濟，投入了鉅額資金，財政赤字和貨幣發行明顯增加，國內通貨膨脹壓力顯著加強。儘管當時德國與西歐其他國家一樣，也處在經濟蕭條之中，失業率高，經濟增長率低，但由於歷史上惡性通貨膨脹的教訓，德國政府歷來把通貨膨脹作為頭號敵人。為了壓制通貨膨脹的壓力，德國政府不顧其他國家的強烈反對，於1991年起開始調高中央銀行的貼現率。經幾次調整，貼現率從1990年底的6％上調到1991年6月底的8.8％。

德國的高利率政策給其他西歐國家造成很大壓力。當時西歐其他國家為擺脫蕭條，刺激本國經濟復甦，先後調低利率，但結果卻使資金從這些國家流入利率相對較高的德國，形成馬克堅挺的局面。這樣，這些西歐國家便面臨兩難選擇，即若要維持其貨幣與馬克和歐洲貨幣單位的固定比價，進而維持歐洲貨幣體系的穩定匯率機制，它們就必須調高利率；若要通過降低利率來刺激本國經濟復甦，它們又必須被迫使其貨幣對馬克貶值。經過一段時期的掙扎、協商及協調幹預，英國和意大利終於首先抵擋不住外匯市場的強大壓力，不得不於1992年9月13日宣佈英鎊和里拉“暫時”退出歐洲貨幣體系的匯率機制，由此釀成歐洲貨幣體系史上著名的“九月危機”。這場危機因德國高利率的延續而一直持續到1993年夏天，西班牙貨幣比塞塔和法國法郎也先後遭到衝擊，被迫“暫時”退出歐洲貨幣體系的匯率機制或對馬克大幅度貶值，從而使歐洲貨幣體系的匯率機制遭受沉重打擊。

第四階段從1999年至今，歐洲經濟貨幣聯盟（Economic and Monetary Union; EMU）正式成立。1999年1月1日開始，歐洲單一貨幣——歐元（Euro）開始作為電子貨幣（支票、債券、信用卡、股票）形式在歐元區11國（德國、法國、比利時、西班牙、愛爾蘭、意大利、盧森堡、荷蘭、奧地利、葡萄牙和芬蘭）流通；2002年1月1日，歐元的紙幣和硬幣在歐元區開始流通，並於2002年3月1日徹底代替各國的貨幣^〔13〕。

2．歐洲經濟貨幣聯盟的協調機制

（1）歐洲中央銀行（European Central Bank; ECB）。由於德國中央銀行在控制通貨膨脹方面的良好聲譽，也由於德國在歐盟中的經濟領導地位，歐洲中央銀行主要是以德國中央銀行的運作模式為藍本的。在制度架構上，主要分歐洲中央銀行本身和由歐洲中央銀行及所有參加歐元區成員國中央銀行（National Central Banks; NCBs）組成的歐洲中央銀行體系（European System of Central Banks; ESCB）兩個層次，各國中央銀行按照其人口和GDP的比例向歐洲中央銀行認購股本。在1999年1月1日歐元啟動後，歐洲中央銀行便全面接管了整個歐元區的貨幣政策。歐洲中央銀行的決策機構是理事會，它負責制定重大的貨幣政策，日常管理職能則由執行委員會行使。按照規定，歐洲中央銀行不得為成員國政府的財政赤字提供資金融通，從而使其具備了獨立地位。歐洲中央銀行體系的主要目標是保持物價的穩定，在不與此目標相牴觸的情況下，也可在促進就業和經濟增長等方面對成員國提供支持。歐洲中央銀行的貨幣政策中介目標將在貨幣供應量和物價指數之間選擇。貨幣政策工具包括公開市場操作、存貸款便利和最低存款準備金要求。

（2）穩定與增長公約（Stability and Growth Pact; SGP）。在歐洲中央銀行統一執行貨幣政策的同時，穩定與增長公約為歐元區的所有成員國制定了財政政策的基本紀律：成員國必須維持其公共預算收支平衡或有所盈餘，成員國每年發生的財政赤字不得超過GDP的3％，國債餘額不得超過GDP的60％，否則將被處以罰款^〔14〕。

（3）歐元區的准入條件。歐盟成員都是歐洲經濟貨幣聯盟的成員，只要符合一定的經濟標準就可以加入歐元區^〔15〕。加入歐元區的標準包括：通貨膨脹率必須不能超過三個通脹率最低的歐元區國家平均水平1.5個百分點、長期利率不能超過通貨膨脹率最低的三個國家的平均利率2個百分點、每年的財政赤字不得超過GDP的3％、國債餘額不得超過GDP的60％以及在加入前兩年內對歐元匯率保持穩定。這組標準確保了所有歐元區組成國在加入歐元區時彼此經濟情況大致相同，加入歐元區後遵守的穩定與增長公約則確保這些國家經濟發展速度大致相同，並保證成員國不會採取以鄰為壑的政策措施。

3．歐元區的收益和成本

單一貨幣有利於提高各國經濟的開放性，推進商品與生產要素在成員國間的流動，提高價格機制在貨幣區內配置資源的效率，並且能夠消除歐元區成員國之間經濟交流的匯率風險，減少在蒐集價格、成本、貨幣政策等信息方面的資源消耗；獨立的中央銀行能夠避免各國貨幣供應的政治化以及因國內選舉而產生的所謂“政治商業週期”，並促進貨幣區內物價水平的穩定；歐元的出現對以美元為主的國際外匯儲備格局形成了衝擊，在國際貿易中，以歐元結算的比例逐步提高，歐元儲備貨幣的性質有所加強，這都是歐元區使用單一貨幣並統一政策的收益。

但是，歐洲中央銀行對物價穩定的強調，以及穩定與增長公約對財政赤字的限制，都使得歐元區的宏觀經濟政策穩定性有餘，靈活性不足，相比於美國經濟增長緩慢。歐盟加速東擴使得歐元區成員經濟基本面的差距進一步擴大，統一步調的宏觀經濟政策執行難度和代價也有所提高。這些都是歐元區運行的成本。

歸根結底，建立在多國合作和貨幣主權讓渡基礎上的單一貨幣機制的穩定運行，依賴於各國的內外均衡矛盾在此體制下的解決狀況。從目前來講，這一矛盾主要表現在兩個方面：一是各國因貫徹經濟趨同指標而出現的高失業率狀況^〔16〕，二是貨幣聯盟內部成員國經濟發展的不平衡（這種不平衡會因歐盟的東擴而進一步加強）。這兩個問題能否得到有效緩解或解決，將直接影響各國公眾對單一貨幣的態度，並進而影響各國政府約束其財政政策的意願。

【本章內容提要】

1．在開放經濟的條件下，一國的經濟政策會通過匯率、貿易等途徑對他國造成影響，其機制包括收入機制、利率機制、相對價格機制，其影響有溢出效應和反饋效應等，並隨著各國匯率制度的不同而不同。

2．國際貨幣體系是指國際貨幣制度、國際金融機構以及由習慣和歷史沿革形成的國際貨幣秩序的總和。歷史上曾經有過不同類型的國際貨幣體系。其中，國際金本位制以黃金為基礎，較為穩定，但缺陷是世界經濟增長受制於黃金產量的增長。第二次世界大戰後建立的國際貨幣體系又稱佈雷頓森林體系。其基本內容可概括為以黃金為基礎、以美元為中心的所謂“雙掛鉤”制度。目前的國際貨幣體系被稱為牙買加體系，它的特點是黃金非貨幣化、匯率制度多樣化及儲備貨幣多樣化。

3．國際貨幣基金組織是國際貨幣體系中的重要協調組織，其職能主要包括匯率監督、資金融通和為成員國提供國際貨幣合作與協商的場所。國際貨幣基金組織為成員國提供的資金融通包括貸款和特別提款權，基金組織的貸款有較為嚴格的條件。

4．國際貨幣協調中存在的主要問題包括順差國和逆差國之間的調節不對稱問題、儲備貨幣發行國和非發行國之間的不對稱問題、多元儲備貨幣體系的不穩定問題，以及發達國家和發展中國家的匯率差距問題。

5．區域貨幣合作是貨幣國際協調的重要方式，是以削弱成員國貨幣政策主權為代價來達到區域間經濟協調和一體化的制度安排。最適度通貨區理論被用來衡量加入通貨區的標準及對加入通貨區的利弊分析。判斷最適度通貨區的指標主要包括要素流動性、經濟開放性、產品多樣化程度、國際金融一體化程度、政策一體化程度和通貨膨脹的相似性。

6．歐洲經濟貨幣聯盟是迄今為止最適度通貨區最為成功的實踐。其發展經歷了跛行貨幣區、聯合浮動、歐洲貨幣體系和歐洲經濟貨幣聯盟四個階段。歐洲經濟貨幣體系內部協調機制包括歐洲中央銀行、穩定與增長公約以及歐元區准入條件。

【本章重要概念】

兩國的蒙代爾—弗萊明模型　國際貨幣體系　國際金本位制　佈雷頓森林體系　雙掛鉤制度　特里芬兩難　牙買加體系　國際貨幣基金組織　特別提款權　儲備貨幣　巴拉薩—薩繆爾森效應　區域貨幣合作　區域貨幣同盟　通貨區　最適度通貨區的指標　歐洲經濟貨幣聯盟

【本章思考題】

1．試利用兩國的蒙代爾—弗萊明模型，比較不同匯率制度下財政、貨幣政策的傳導效應。

2．國際貨幣基金組織的作用有哪些？它是如何運作的？

3．作為儲備貨幣發行國，其收益和成本各有哪些？

4．什麼是特里芬兩難？為什麼說它是佈雷頓森林體系的致命缺陷？

5．簡述發展中國家匯率低估對先進國家經濟增長的好處，發展中國家在匯率低估過程中的收益和損失是什麼？

6．總結最適度通貨區理論各派論點的異同。

【本章討論題】

1．蒐集有關資料，考察國際貨幣基金組織在處理亞洲金融危機時的政策措施和條件，對此加以評述。

2．中國在國際分工中總體位於低層，依靠大力發展外向型經濟，以較多的資源消耗來換取外匯收入，進而購買先進國家的高端商品，這種現象被形象地稱為“一億條牛仔褲換一架飛機”，請談談你對這一現象的看法。

3．蒐集有關資料，討論一下歐元啟動以來匯率的走勢及其背後的經濟原因、含義。

註釋

〔1〕　外國國民收入的增加來自本國國民收入引起的本國進口增加，但因為本國邊際進口傾向的存在，使得進口增加小於本國國民收入增加。

〔2〕　我們上文分析的溢出效應是在高度簡化的前提下得出的。例如，我們沒有涉及開放經濟之間的反饋效應。並且，資金流動性的大小、匯率預期的變動、價格調整速度的差異，乃至於各國經濟存在的不同的結構特徵都使得原有的溢出效應發生變化，開放經濟之間的相互依存性是非常複雜的，需要根據具體情況進行分析。

〔3〕　但在兩種情況下可以有所例外：一是在加入IMF時已採用並正在採用復匯率制的國家，可以有一個過渡期，在過渡期內，IMF將與該成員國密切磋商以便使其儘快恢復單一匯率制；二是在特殊情況下，事先獲得IMF的同意，也可採用復匯率作為一種過渡辦法。

〔4〕　IMF官方網站，《基金組織概覽》增刊第35期，中文版，2006年9月。

〔5〕　如果A國的出口產品以A國貨幣定價，則A國被輸出通貨膨脹後，美國進口價格也會上升，從而遭受通貨膨脹。

〔6〕　當美國貨幣擴張不是為了給貿易赤字融資，而是為了增加國內產出時，則本國的貨幣擴張和通貨膨脹會通過“產出增加——進口增加——貨幣輸出”的途徑而部分輸出到國外。此外，這裡的分析僅僅考慮了國際貿易，但如果將國際資本流動考慮進去，結論仍然不會有變化，即：儲備國的貨幣政策能夠影響全球的利率水平和資本流動，非儲備國的貨幣政策效果會被維持固定匯率的努力所抵消。

〔7〕　石油價格和基本產品價格指數均來自IMF統計的基本產品價格（IMF Primary Commodity Prices）。參見IMF網站：http://www.imf.org/external/np/res/commod/index.asp.

〔8〕　其中：日元升值16.9％，前聯邦德國馬克升值13.6％，瑞士法郎升值13.9％，荷蘭盾和比利時法郎各升值11.6％，英鎊和法國法郎各升值8.6％，意大利里拉和瑞典克朗各升值7.5％。

〔9〕　對此的解釋是：服務業產品的生產和消費往往是同步進行的，即在投入勞動的同時，購買者對產品進行消費。由於消費的時間不能縮短，所以生產的時間也不能縮短，進而，服務業每單位勞動時間投入所能產出的產品相對固定，即勞動生產率不變。

〔10〕　近幾年來，東亞及東南亞國家和地區的一些經濟學家們一直在討論亞洲貨幣合作問題，提出了各種方案。有興趣的讀者可以參閱相關著作。到目前為止，亞洲貨幣合作尚無重大實質性進展。

〔11〕　國際貨幣的被動性權力，指一國不受別國制約的能力。國際貨幣的主動性權力，指一國迫使別國採取符合本國願望的行為的能力。國際貨幣的阻止性權力，指一國阻止別國採取違背本國意願的行為的能力。

〔12〕　收益—成本分析法的另一個進展也是圍繞內外均衡目標的相互關係展開的。根據菲利普斯曲線得出的關於通貨膨脹與失業率之間的關係是相互替代的觀點，被20世紀70年代末～80年代初發達國家出現的滯漲現象所逐漸否定。對於最適度通貨區理論而言，如果通貨膨脹與失業之間不存在長期的替換關係，那麼浮動匯率制和獨立貨幣政策能選擇不同的通貨膨脹率的意義就被削弱了，從而降低了加入貨幣聯盟付出的代價。

〔13〕　2001年1月1日，希臘也開始使用歐元。2007年1月1日，新加入歐盟的斯洛文尼亞開始使用歐元。

〔14〕　按照歐盟成立的法律條約文件，非歐元區的成員國也應遵守SGP，但因為這些國家的行動不會對歐元的穩定造成影響，所以事實上它們不受此公約約束。

〔15〕　歐盟東擴前的15個老成員國可以選擇是否加入歐元區；歐盟東擴後新加入歐盟的國家，因為在人盟協議中承諾使用歐元，所以必須在滿足加入歐元區標準後加入歐盟區。

〔16〕　據IMF《世界經濟展望數據庫》（World Economic Outlook Database, April 2007），2000～2006年，歐元區平均失業率為8.29％，而美國同期平均失業率為5.10％，不在歐元區的英國平均失業率為5.11％。