e1 Stephen Ross 公司理財 v12A

15.6　新權益發售和公司價值

現在我們轉而考慮再次發行，就是我們之前所討論的，已有在市面上流通證券的公司的發行。我們似乎有理由認為，在彙集了所有淨現值為正的項目之後，公司才會安排長期資金募集。因此，當宣佈募集外部資金時，公司的市場價值將會上升。有趣的是，這種情況並非常有發生。當一個新股發行公告之後，股票的價格反而會下降，但是在債務公告之後，股票的價格基本沒有變化。許多學者已經開始研究這個現象。針對這個奇怪的現象，比較可行的解釋如下。

（1）管理信息。如果管理層對公司的市場價值有更好的信息，它可能會知道什麼時候公司的價值被高估了。如果它知道，它可能會傾向於在其市場價值超過真實價值時發行股票。這對現有的股東有利。但是，潛在的新股東並不傻，他們會預期到這些更好的信息，並且在新股發行日將股票折價成更低的市場價格。

（2）債務利用。公司發行新股可能會暴露出公司有太多債務或者太少流動資產的事實。有關這種爭論的其中一個版本認為新股發行對市場是一個壞的信號。畢竟，如果新項目是有利的，為什麼公司允許新股東介入這些項目中去。它應該是借債從而讓現有股東獲得所有的好處。

（3）發行成本。如我們即將討論的，證券銷售存在很多成本。

新股發行公告之後現存股票價值的下降是證券銷售的間接成本之一。對一家工業公司來講，典型的降幅可能達到3%（公用事業單位可能會相對小點）；所以，對於大公司而言，這將會是一筆很大的金額。在接下來的有關新股發行成本的討論中，我們將這種下降稱為異常報酬。

舉幾個最近的例子，在2017年12月，生物醫藥公司Cascadian Therapeutics宣佈進行二次上市。消息公佈的當天，該公司股價下跌了3.4%。同樣在2017年12月，電力系統公司Digital Power宣佈進行二次發行股票上市。消息公佈的當天，該公司股價下跌了11.1%。

概念問題

15.6a　新股發行公佈後，股價下跌的原因可能有哪些？

15.6b　解釋為什麼我們更希望通過債務而不是權益來為NPV為正的項目融資？