e5 Mishkin 貨幣金融學 v2

6.2.2　市場分割理論

顧名思義，利率期限結構的市場分割理論（segmented markets theory）是將具有不同期限債券的市場完全獨立和相互分割。具有不同期限的每種債券利率取決於該債券的供求數量，與其期限存在差異的其他種類的預期收益率和該債券的利率之間沒有聯繫。

市場分割理論的一個關鍵性假設是，具有不同期限的各種債券之間完全不能相互替代。因此，具有特定期限債券的預期收益率對具有其他期限債券的預期收益率沒有任何影響。這種利率期限結構理論的內容與“假定具有不同期限的債券之間可以完全相互替代”的預期理論是完全相反的。

具有不同期限的債券之間不能夠相互替代的原因在於，投資者只對具有特定期限的債券表示出強烈的偏好，而對其他期限的債券不感興趣，因此他們只會關注自己偏好的那種債券的預期收益率。由於投資者的思維中存在一個特定的持有期限，如果某種債券的期限能夠與這個符合投資者意願的持有期限相匹配，那麼投資者就可以在完全無風險的條件下獲得特定的收益率（在第4章中我們發現，如果債券的持有期等於債券期限，由於收益率等於到期收益率，所以收益率是固定的，不存在利率風險），故而就會出現債券市場分割的情況。舉例來說，如果你為自己年幼的子女積攢大學學費，那麼符合你意願的持有期就會很長，而你將希望持有長期債券。

市場分割理論認為，不同期限債券各自供求關係之間的差異能夠解釋不同形狀收益率曲線的形成原因。顯而易見的是，如果符合投資者意願的持有期較短，那麼他們通常會偏好於風險較小的短期債券，因此市場分割理論就可以解釋事實3，即收益率曲線通常是向上傾斜的。由於在通常情況下，與短期債券相比，長期債券的需求量較小，其價格較低而利率較高，所以收益率曲線通常是向上傾斜的。

雖然市場分割理論能夠解釋收益率曲線通常向上傾斜這一事實，但是這一理論也存在一個嚴重的缺陷：它無法解釋事實1和事實2。首先，由於市場分割理論認為具有不同期限的債券市場之間是完全相互分割的，那麼某種期限債券利率的上升就無法影響到具有其他期限的債券利率。因此，該理論無法解釋具有不同期限的利率隨著時間的推進會出現相同變動特徵的原因（事實1）。其次，由於該理論無法解釋短期債券利率水平的變化對短期債券和長期債券的供求關係所產生的影響，所以難以解釋下述情況的形成原因：如果短期利率較低，那麼收益率曲線通常向上傾斜；如果短期利率較高，那麼收益率曲線更多是反轉的（事實2）。

由於這兩種理論都解釋了對方無法解釋的經驗事實，所以一個合乎邏輯的選擇就是將兩者結合起來，從而產生了流動性溢價理論。