e5 黄達 金融學 v3
第三節 中央銀行體制下的貨幣創造過程
上一節分析了存款貨幣銀行系統創造存款貨幣的過程，這裡再從中央銀行角度考察整個經濟生活中信用貨幣的創造機制。上一節提到現金漏損，可從這裡著手分析。
關於“現金”的再說明
“現金”這個詞前面已反覆提到，但還有必要重複地講一講。
我國人民習慣性地稱鈔票和硬幣為現金。國際貨幣基金組織的口徑是以“通貨”（currency）來統計鈔票和硬幣的數額。但currency的用法很廣泛，在日常生活中，包括經濟著述，常常是泛指貨幣。此外還有一個英文詞cash，其習慣用法之一是指我們所指的現金；而在其他場合，如cash flow中的cash，則是指包括現金和活期存款等可以隨時動用的現款。在西方有句俗話：“Cash is king.”這裡的cash顯然是泛指貨幣、泛指錢。這些都是需要注意的。
我國曾經在計劃經濟體制下以及改革開放後的好多年，一直把現金等同於“貨幣”，認為只有現金才是貨幣，而“存款貨幣”不是貨幣。雖然在學術領域早就指出這一看法不符合生活實際，卻得不到認可。20世紀90年代初，代表多種形態信用貨幣集合的“貨幣供給”概念才得到官方的承認。可是直到今天，在我國的官方文件中所說的“貨幣發行”，其中的“貨幣”指的仍然只是鈔票和硬幣。
現金是怎樣進入流通的
鈔票以及硬幣的發行，在第七章指出，是發行銀行的特權。那麼，中央銀行是怎麼把鈔票和硬幣投入流通之中的？在前面，特別是在講中央銀行時，分別有所涉及，這裡則需要把全過程講清楚。
上一節講現金漏損時，指出這是由於存款貨幣銀行的客戶從自己的存款賬戶提取現金所致。人們都知道，既可從自己在銀行的存款賬戶提取現金，也可以把現金存入自己在銀行的存款賬戶。所以每一個存款貨幣銀行，在其日常的經營活動中，都有現金的不斷流入和不斷流出。如果現金的提取可以由現金的存入所滿足，存款貨幣銀行則不必補充現金。如果存入的現金滿足不了提取現金的要求，存款貨幣銀行則必須補充現金。而補充的基本途徑就是到中央銀行從自己的準備存款賬戶提取。上一節講現金漏損時提到“當引入現金之後，準備存款就要因有一部分以現金形態從存款貨幣銀行體系流出而減少”，指的就是這樣的過程。為了保證存款貨幣銀行可以及時地從準備存款賬戶提取現金，中央銀行則必須印製足夠的鈔票、鑄造足夠的硬幣並保存在全國各地。關於這方面，在中央銀行一章講過人民幣的發行基金保管庫制度。
當然，存款貨幣銀行也會有現金存入過多，從而在滿足現金提取之後還有剩餘的情況。在發達的市場經濟中，除了小額貸款，是很少用現金貸出的。所以，收入的過多現金，銀行則會及時存入自己在中央銀行的準備存款賬戶。這就是說，就像公眾與存款貨幣銀行之間時時有現金的存取過程一樣，在存款貨幣銀行與中央銀行之間，現金的頻繁存取過程也同樣存在。
由此可以理解，已經存在於流通過程中的現金就是過去存款貨幣銀行從中央銀行的準備存款賬戶上陸陸續續提取現金所形成的。
現金的增發與準備存款必須不斷得到補充
當存款貨幣銀行總體向中央銀行提取的現金多於存入的現金，是現金發行量的增長，習慣也簡稱現金髮行；當存款貨幣銀行總體向中央銀行存入的現金多於提取的現金，是現金發行量的減少，則稱現金回籠。一年四季，現金的發行與回籠是交替的。比如在我國，農產品收購季節，由於收購農產品需大量現金支出，是發行季節；在春節前，由於人們大量用現金購物，則會出現現金的回籠。但總的來看，年復一年，現金的發行都是增長的，根本原因是經濟的增長。雖然不斷出現可以節約現金的金融工具，如銀行卡，但還未能改變這一趨勢。
當現金的增發是必然趨勢時，就意味著存款貨幣銀行從準備存款賬戶不斷地提取現金。假定準備存款的金額給定，必然產生如下後果：準備存款隨現金的提取而等金額地下降；相應地，存款貨幣的創造數量也必將因準備存款的減少而相應縮小。顯然，這是不成立的。在正常的經濟運行過程中，上面指出，要求現金增加發行的基本原因是經濟增長；那麼，經濟增長必然也同時要求存款貨幣有足夠的增長，從而為不斷擴大的流轉服務。所以，在經濟增長的條件下，準備存款必須不斷地得到補充，以便使之既能保證現金的不斷提取，又能保證創造出經濟生活所必需的越來越多的存款貨幣。
準備存款的不斷補充必須有中央銀行的支持
準備存款的補充，在上面舉的例子中，是來自中央銀行。當然，就一個存款貨幣銀行來說，是可以有其他途徑的，如從有往來關係的銀行拆借。這就有對往來行的負債與在中央銀行準備存款的等額增加。但這個銀行的準備存款增加了，而拆借給該銀行款項的往來行的準備存款卻等額減少。所以，不論存款貨幣銀行之間的往來如何多樣而頻繁，整個存款貨幣銀行系統在中央銀行的準備存款總額是不增也不減的。如果要使準備存款總額增加，必須有中央銀行資產業務的增加。
上面已經羅列過從中央銀行方面補充準備存款的途徑。概括說來，基本是三方面：（1）向中央銀行再貼現和直接取得貸款；（2）向中央銀行出售自己持有的債券；（3）向中央銀行出售自己持有的外匯。而補充後準備存款則必然一分為二：現金漏損和減除現金漏損的準備存款。由於從中央銀行方面補充準備存款是一個連續的過程，在這個連續的過程中，中央銀行一方面積累了自己的資產，而另一方面則形成兩大負債項目：（1）不斷補充、不斷提取現金的準備存款餘額；（2）由一筆筆現金漏損所累積形成的流通中現金。在第七章第二節中簡化了的中央銀行資產負債表就是這個過程在某一時點上的表現。
中央銀行是否可以無限制地為存款貨幣銀行補充準備存款
擴大資產業務並不以負債的增加為前提是中央銀行特有的權力。
在中央銀行體制下，所有的存款貨幣銀行，其資產業務的開展以負債業務的開展為前提是一般的原則。但對中央銀行來說，則完全排除了這一原則的約束。中央銀行在國內信用交易的範圍內，沒有類似存款貨幣銀行的準備存款，也沒有任何一個在它之上的機構可以保存它的存款；中央銀行也不需要通貨庫存，通貨就是它印製和鑄造的。中央銀行擴大了資產業務，立即或經過一些迂迴途徑，必然相應形成存款貨幣銀行的準備存款；存款貨幣銀行從準備存款提取正當營運所需要的通貨，中央銀行則隨時給予保證。簡言之，中央銀行的任何資產業務均會有商業銀行準備存款和通貨發行之和與之對應。這就是中央銀行運作的規律。
當然，中央銀行的行為也並不是完全不受任何約束。就“技術層面”、就可能性來說，為存款貨幣銀行補充存款準備，支持存款貨幣銀行創造信用貨幣的能力可以是無限的。但從客觀經濟過程來說，約束則是強有力的。沒有貨幣需求，存款貨幣銀行不需要補充準備存款，有能力也無從發揮；強行支持無限制的貨幣創造，促成通貨膨脹，則會受到客觀經濟過程的懲罰。這些將在後面有關章節中講述。
基礎貨幣
現在討論在中央銀行體制下信用貨幣的創造模型。
從以上的分析中可以看出，準備存款與現金這兩者聯繫緊密，不能截然分開。作為存款貨幣創造基礎的準備存款，是既因現金的提取而會減少，又因現金的存入而會增多的準備存款；而準備存款的存在，既是現金進入流通的前提——無準備存款無法取得現金，又是現金回籠的歸宿——實實在在的現金並不因回籠消失，而是轉化為準備存款形態。
需要注意，有一部分現金是離開中央銀行而並未離開存款貨幣銀行，即存款貨幣銀行的現金庫存。前面提到，在銀行的日常經營活動中，不斷有現金的收收付付，現金庫存則是保證現金收付之所必要。存款貨幣銀行的庫存現金屬於中央銀行的現金髮行的一部分［1］，它與準備存款性質相同，共同構成銀行存款的準備。
存款貨幣銀行的存款準備，是準備存款加庫存現金；“漏損”的現金，也即不僅離開中央銀行並且也離開存款貨幣銀行的現金，是流通於銀行體系之外的現金。對於創造信用貨幣來說，這兩者缺一不可，因而統稱為基礎貨幣（base money），或稱高能貨幣、強力貨幣（high-power money）。
基礎貨幣的構成常用下式表達：
式中，B為基礎貨幣（由於基礎貨幣也稱高能貨幣，所以也通常以符號H代表）；R為存款貨幣銀行保有的存款準備金（準備存款與現金庫存）；C為流通於銀行體系之外的現金。基礎貨幣直接表現為中央銀行的負債。在市場經濟國度中，基礎貨幣的數額均佔中央銀行負債總額的絕大比重。
貨幣乘數
基礎貨幣，可以引出數倍於自身的可為流通服務的信用貨幣。這就是第十五章將要專門討論的貨幣供給。把貨幣供給量與基礎貨幣相比，其比值稱為貨幣乘數（money multiplier）。用MS代表貨幣供給，B為基礎貨幣，則可列出下式：
式中，m為貨幣乘數。
基礎貨幣雖然是由通貨，也即處於流通中的現金C和存款準備R這兩者構成，但在貨幣乘數中的作用並不一樣。通貨C雖然是創造存款貨幣不可或缺的根據，但它本身的量，中央銀行發行多少就是多少，不可能有倍數的增加。引起倍數增加的只是存款準備R。因此，基礎貨幣與貨幣供給量D的關係可用圖14—2表示。
C+R是基礎貨幣量，C+D是貨幣供給，所以
顯然，式（14·14）與式（14·13）是等價的。
式（14·13）中有個C/D，式（14·14）中有個D/C，C與D的比稱為通貨—存款比。這個比率的大小取決於私人部門——包括個人與公司的行為。式（14·13）中有個R/D，式（14·14）中有個D/R，R與D的比稱為準備—存款比。這個比率的大小取決於存款貨幣銀行的行為。這兩個比率決定乘數的大小，再加上基礎貨幣，即決定貨幣供給量。而基礎貨幣的多少，在一定意義上說取決於中央銀行的行為。
基礎貨幣與存款貨幣銀行的貨幣創造：源與流
從上一節介紹存款貨幣銀行創造派生存款貨幣的過程可以看到，就單個銀行而言，它的受信業務先於它的授信業務。存款貨幣銀行創造存款貨幣的能力雖直接受制約於法定存款準備金率、超額存款準備率、現金漏損率等因素，但首要的是視其在受信中所能獲得的原始存款的數量。而這些原始存款正是來源於中央銀行創造和提供的基礎貨幣：中央銀行把通貨投入流通，公眾用通貨向銀行存款，可以增加存款貨幣銀行的新的原始存款；中央銀行的擴大信貸，最終的結果就是增加存款貨幣銀行的準備金，這也就增加了它們的原始存款。如果流通中非銀行部門及居民的現金持有量不變，只要中央銀行不增加基礎貨幣的供給量，存款貨幣銀行的準備金便難望再有增加，從而也無從反覆去擴大貸款和創造存款貨幣。如果中央銀行縮減或收回對存款貨幣銀行等機構的信用支持，從而減少基礎貨幣的供給，則必然引起存款貨幣銀行準備金持有量的減少，並必將導致銀行體系對貸款乃至存款的多倍收縮。所以，基礎貨幣及其量的增減變化直接決定著存款貨幣銀行準備金的增減，從而決定著存款貨幣銀行創造存款貨幣的能量。
概括地說，中央銀行提供的基礎貨幣與存款貨幣銀行創造存款貨幣的關係，實際上是一種源與流的關係。中央銀行雖然不對一般企事業單位貸款，從而不能由此派生存款，但卻掌握著存款貨幣銀行創造存款貨幣的“源頭”——基礎貨幣的創造與提供；存款貨幣銀行作為直接貨幣供給者，其創造存款貨幣的存貸活動，從而能提供的貨幣數量，均建立在基礎貨幣這個基礎之上。當經濟中原有的基礎貨幣已最大限度地為存款貨幣銀行所利用並創造出多倍存款貨幣卻仍然不能滿足經濟發展的需要時，唯一的出路是靠中央銀行創造、補足基礎貨幣。實際上，隨著社會擴大再生產的不斷髮展，新的基礎貨幣不斷被中央銀行創造出來，又經商業銀行體系不斷創造出滿足經濟需要的追加貨幣供給。
發行收入與鑄幣稅
在涉及中央銀行“創造”貨幣時，發行收入與鑄幣稅（seigniorage tax）是一個受到特別關注的問題。
然而，它所討論的範圍卻相當不確定。在我們這裡提出的問題是：中央銀行發行鈔票所帶來的“好處”到底是被誰佔有了？關於中央銀行發行鈔票所帶來的“好處”跑到哪裡去了的問題，中國人民銀行一直受到質詢。鈔票是中央銀行發行的，而每張進入流通的鈔票，按其面值來說，都是實實在在的購買力。那麼，中央銀行發行鈔票的“收入”跑到哪裡去了？如果被中央銀行所佔有，那是如何安排使用的？
“發行收入”這個詞追溯起來，應是“鑄幣收入”（seigniorage revenue）或“鑄幣稅”的延伸。在鑄幣流通條件下，鑄幣收入，或鑄幣稅，是指鑄幣面值與鑄幣成本的差額。當鑄造錢幣是王室、國家的特權時，鑄幣稅直接就是財政的收入。問題是，在鈔票代替了鑄幣的條件下，鑄幣稅如何界定？有一個套用鑄幣流通條件的界定：發行收入是指鈔票的面值與鈔票發行成本的差額。發行成本，應不僅包括鈔票的印製費用，還包括鈔票的保管、運送、清點，舊幣兌換及銷燬，賬務處理，以及管理費用等等方面所需的物資消耗和人力開支。但無論如何，鈔票的成本，與要用金屬鑄造鑄幣的成本相比，終歸是隻佔票面值的極其微小的部分，以致討論這一問題時常常是略而不計。這個看似十分明確的界定造成的印象是：鈔票發行會有極其巨大的收入。顯然，人們對之特別關注也就不足為奇了。
如果是政府直接發行紙幣，的確，發鈔就是財政收入：政府直接用這些印製的鈔票撥付軍政開支。作為一種特殊稅，其金額顯然等於紙幣發行額；精確一點說，等於發行額減去印鈔成本。
問題是，中央銀行是否也是直接佔有了“發行收入”？為此，可以看一看在經濟正常運作時鈔票是怎麼發出去的：（1）是否中央銀行可以把印製的鈔票自己用來蓋房子、買設備、發工薪等等？在現代多少有些規範的中央銀行運作中，這類行為是不存在的，從而也不存在通過這類途徑佔有發行收入。（2）鈔票的發行基本上是通過存款貨幣銀行從它們在中央銀行的存款準備賬戶提取現鈔的方式實現的。而提取現鈔的銀行或用現鈔貸款，或用以支付存款客戶提取現鈔的要求。循著這樣的過程分析，看不出中央銀行有什麼發行收入。
換一個角度，鈔票發行是中央銀行的負債，與鈔票發行所對應的資產則可說明鈔票的去向。與發行鈔票對應的資產基本是三項：一項是對政府的債權。在不少國家，這部分債權的增減變化對鈔票發行關係甚大。另一項是對商業銀行等金融機構的債權。由於金融機構主要是對經濟過程給予信貸支持，因而這部分債權也可視為對經濟各部門的債權。再一項則是收購外匯金銀的佔款。
鈔票發行對應著對政府的債權，說明中央銀行以負債的增長換得對政府債權的增長。與之同時，政府通過增加對中央銀行的負債而取得相應金額的收入——這是按票面值的足值的收入而並非扣除發行成本後的收入。對於這樣的收入，財政是可以實實在在地安排支出的。因而，這種情況與政府直接發鈔在性質上並無差別。從政府角度來說，這也是鑄幣稅。當然，借債要還。但事實上，在大多數情況下，政府的債務不僅不存在歸還的問題，而且還可能擴大舉債；除非政府改變財政政策，徹底轉變舉債的方針。對銀行的負債，政府的實際負擔是按照規定支付利息。
對應著對金融機構債權的鈔票發行，實際意味著負債的經營單位或個人以對中央銀行負債來換取鈔票——按面值的金額而不是扣除發行收入的金額。對此，意味著負債的經營單位在負債期間獲得追加資本、負債的個人在負債期間提前消費。他們的義務是支付利息。舉一個例子，如農業發展銀行從中央銀行以現鈔形式取得資金並用以向農產品收購企業貸款；這些企業用現鈔收購了農產品；農產品的銷售收入如果可用以補償收購成本並取得利潤，貸款可歸還，並可支付使用鈔票所應付的利息。當然，經營單位，或取得消費信用的個人，在正常的情況下，是要有借有還的。但這個單位還了，還有另一個單位借；這個人還了，還有另一個人借。只要經濟不斷髮展，包含對鈔票借入在內的融資需求總會越來越大。
討論這個問題的一開始就指出，中央銀行不能用發行的鈔票直接購買，但收購外匯金銀則是例外。在這裡，的確是利用鈔票發行集中了鉅額的外匯財富。但這種財富既可能有收益，也可能受損失。而且，這是執行國家管理外匯基金和貨幣政策的任務，損益通常單獨核算，不歸中央銀行支配。
經過這樣的分析可以瞭然：中央銀行的鈔票發行構成了國家財政的債務收入和經濟行為主體的借款收入。無論是政府還是經濟主體，通過借入途徑所得的鈔票都是按面值來說的百分之百的收入，而並非“發行收入”。至於使用這種借入的收入，是負有按約定歸還本金的義務，其代價則是按期實實在在地支付利息。利息不是發行成本，也並不必然等於發行成本。
由此可以看出，由於中央銀行不能直接用自己印製的鈔票去購買、去支付，而只能用它去“換取”債權，所以它不能支配發行收入。由於換取到債權，從而得到收取利息的權利。只要利息收入大於發行成本，其差額即構成發鈔銀行收益的一個部分。既然發鈔銀行沒有佔有發行收入，也就不存在如何安排發行收入的問題。而且，說來說去，“發行收入”不過是一個分析性的概念，它在任何會計科目中均無直接反映。
對發行收入，也還有一種帶有推演性的界定，就是把它界定為由發鈔所取得的利息收入減除發行成本的淨收益。循著這樣的思路，發行收入所涵蓋的面必然要擴及準備存款的創造。中央銀行創造準備存款，其成本更是大大地低於印製鈔票。但不管是低是高，收益仍然是利息收入減成本。如果依此類推地把“發行收入”的涵蓋面推廣，那就實際上與發行銀行的毛收益等同起來。
提出發行收入問題，往往是包含這樣一個潛臺詞：自古以來，鑄幣收入歸國家財政，作為現代鑄幣收入形態的中央銀行的發行收入，也理應劃入國家財政。中央銀行是國家的銀行，其收益應歸國家是題中之意，沒有必要繞發行收入這個彎子。至於中央銀行的收益分配，國家自可確定政策，而並不涉及“發行收入”的概念。
在西方的文獻中，鑄幣稅這一概念還進一步用來概括：在非金屬貨幣代替金屬貨幣的條件下，非金屬貨幣發行給社會、給經濟生活帶來的好處。這樣使用鑄幣稅概念，邊界不易界定。實際上也並不是非得用這個概念才能說明問題。
美元化和鑄幣稅
當今的美元化，卻是直接涉及鑄幣稅問題。這涉及一個經濟體對另一個經濟體的關係：美元取代非美元國家的貨幣，將使該國的鑄幣稅實實在在地跑到美國去了。
所謂美元化，在今天，指的是美元在美國以外的國家中全面替代該國的本幣，並獲得該國法償貨幣基本功能的過程。這在第二章已經介紹。泛泛地講，“美元化”並不是一個嶄新的現象。早在20世紀80年代，在世界某些國家就出現了“貨幣替代”現象。“貨幣替代”指的是在本國出現較為嚴重的通貨膨脹或出現一定的匯率貶值預期時，公眾出於降低機會成本與取得相對較高收益的考慮，減少持有價值相對較低且不穩定的本國貨幣，增加持有價值相對較高且比較穩定的外國貨幣的現象。貨幣替代的充要條件是貨幣的可兌換性。不過，最初出現的貨幣替代一般只是外國貨幣在一定程度上對本國貨幣的替代。隨著通貨膨脹率的持續攀升和貨幣匯率不穩定的加劇，一些大宗交易就可能以外國貨幣來履約，甚至某些大宗商品也可能以外幣標價並進行交易。此時，外國貨幣便同時在價值貯藏、交易媒介和價值尺度功能三個層面上替代了國內貨幣。20世紀末期，中南美洲的一些國家在金融動盪後，開始或趨向於走上完全美元化之路。
前面提到，中央銀行的鈔票發行構成了國家財政的債務收入和經濟行為主體的借款收入。如果本國的中央銀行不發鈔，而流通美聯儲的鈔票，本國的財政就得不到這筆債務收入，本國的經濟行為主體就得不到這筆借款收入，本國的中央銀行也就得不到相應的利息收入。
本國的貨幣不流通了，要流通美元貨幣，美元從何而來？前面指出，可以實施美元化的國家，實際已有相當數量的美元在流通。但流通中終歸還有本國貨幣，需要用美元來兌換；經濟發展需要追加的鈔票，本國中央銀行已無權發行，也需大量補充美元。來源可以是動用本國儲備，但這是有限的；可以是本國居民輸出勞務和資源換回的美元；可以是國家從美國和國際金融組織貸款等等。只要最終是美鈔的形態，那都意味著美聯儲發行的這部分鈔票給美國帶來了實實在在的好處；而持有美元的美元化國家的公眾，雖說意味著是美國的債權人，卻實實在在同時意味著自己的國民收入以同等的金額被美國所佔用。如何計算相當複雜，但美國佔有發鈔帶來的利益則是無疑的。對於這樣的問題如何處理，有“分享”等方案。
註釋
［1］在中國的貨幣供給統計中，存款貨幣銀行的庫存現金不計入M0。